主題：伊利的遐想”

請(qǐng)不要問(wèn)我今年宏觀經(jīng)濟(jì)如何，對(duì)市場(chǎng)影響巨大，那是宏觀策略分析師們的工作，我真的是不擅長(zhǎng)，但是對(duì)于一些企業(yè)，我覺(jué)得還是值得關(guān)注的，而要關(guān)注企業(yè)還是看遠(yuǎn)點(diǎn)吧！舉個(gè)例子吧，伊利股份過(guò)去十年間銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)了18.83倍，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)了5.78倍,股價(jià)翻了7倍多，但是這中間要經(jīng)歷一個(gè)火熱的5.19和長(zhǎng)達(dá)五年之久的冰世紀(jì)熊市，還有更加勁爆的“黃金兩年（ 2006-2007）”?；蛟S有些投資者不屑于這點(diǎn)收益，但我相信更多的投資者是無(wú)法做到忍受這十年中的風(fēng)風(fēng)雨雨一路走過(guò)來(lái)！對(duì)于這7倍多的收益就是企業(yè)的成長(zhǎng)收益，我認(rèn)為足夠了！這期間還經(jīng)歷了伊利管理層的大變動(dòng)，經(jīng)歷了同城蒙牛步步緊逼，經(jīng)歷了多少次宏觀調(diào)控，數(shù)也數(shù)不清楚了，但是結(jié)果放在這里了。你要么愿意接受它，繼續(xù)聽(tīng)我說(shuō)下去，要么更加不屑的去繼續(xù)尋找爆發(fā)性的周期價(jià)格“牛股”。

　　
　　對(duì)于“伊利股份”，我有著較為深厚的感情，記得去年夏天的時(shí)候，我在26元買(mǎi)入伊利股份，然后一直持有。當(dāng)時(shí)還勸告身邊的朋友去購(gòu)買(mǎi)伊利的冰激凌?。ń衲暌晾谋ち柽B續(xù)13年排名第一，這其中也有我一份功勞。）但是后來(lái)我也和市場(chǎng)中的很多投資者包括一些機(jī)構(gòu)投資者一樣對(duì)于上市公司管理層的期權(quán)計(jì)劃十分不滿，并進(jìn)而將這種情緒上升到對(duì)企業(yè)的不滿，最后拋棄了它,甚至是在虧本的情況下，毅然決然的賣(mài)出換成了另一個(gè)企業(yè)。但是，我并沒(méi)有完全忘記它，而是將它放進(jìn)了價(jià)值型股票池，因?yàn)槲胰匀徽J(rèn)為它是一個(gè)有價(jià)值的企業(yè)。直到這次年報(bào)公布出來(lái)，一次性記提5.5億元期權(quán)費(fèi)用，導(dǎo)致巨額虧損，又趕上了市場(chǎng)大跌，因而也從最高的38元一路下跌到現(xiàn)在的22.4元，下跌幅度高達(dá)44.7%,遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了上證綜指同期的27.57%跌幅!我只能用一個(gè)“非理性”來(lái)解釋了，我不想否認(rèn)上市公司管理層為了自己的一些利益，其某些做法是值得商榷的，但是我想看問(wèn)題是可以一分為二的：首先，從鄭俊懷開(kāi)始就一直謀求著對(duì)伊利實(shí)現(xiàn)管理層控股，但是結(jié)果卻把自己搭進(jìn)去了，而我們可以想一想，如果沒(méi)有鄭俊懷、牛根生和潘鋼們的辛苦努力能有今天的伊利嗎？能有這一系列漂亮的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)嗎？他們得到了什么？老鄭剛想為自己和大家謀點(diǎn)利就犧牲了，而潘鋼們每年也不過(guò)就幾十萬(wàn)最多一百萬(wàn)的收入，和那些從伊利股份身上賺取千萬(wàn)身價(jià)的投資者們相比顯然他們的價(jià)值是被低估了！其次，我認(rèn)為實(shí)現(xiàn)對(duì)伊利的管理層持股甚至是控股是有益于企業(yè)發(fā)展的，從《蒙牛內(nèi)幕》中可以了解到牛根生實(shí)際上對(duì)伊利的感情是非常深厚的，說(shuō)明這個(gè)企業(yè)對(duì)人的影響和吸引力是很大的，這個(gè)企業(yè)的文化是具有感召力的。只是在一個(gè)特殊時(shí)期將一批有膽有識(shí)有能力的人送走了，可惜！但是為什么這些最優(yōu)秀的人才離開(kāi)之后，為什么在管理層內(nèi)部大變革的情況下，為什么在外資企業(yè)和兄弟企業(yè)步步緊逼的情況，伊利活下來(lái)了，而且還繼續(xù)活在前三名，這既有蒙牛的功勞，我想也可以從伊利內(nèi)部的制度、文化和管理層的貢獻(xiàn)去尋找原因。我說(shuō)這么多其實(shí)想表達(dá)的就是伊利的管理層實(shí)際上是熱愛(ài)這個(gè)企業(yè)的，是希望把這個(gè)企業(yè)做好，在這個(gè)企業(yè)里做出一番事業(yè)！只不過(guò)希望能有更多自由發(fā)揮的空間，能得到屬于自己的那份利益！我們還沒(méi)有進(jìn)入共產(chǎn)主義社會(huì)，我們也不能太奢侈的要求每一個(gè)高管都是牛根生！最后，如果上市公司高管們能持股甚至是控股，那么他們和我們就緊密地站在了一個(gè)戰(zhàn)壕里，如果你愿意長(zhǎng)期和他們?cè)谝黄鸬脑?，那么也一定?huì)享受和潘鋼們同樣的收益，代價(jià)是時(shí)間和長(zhǎng)久的廝守！

　　
　　對(duì)于這樣一個(gè)富有感情的企業(yè)，我還是想多說(shuō)一些。我們每個(gè)人都希望尋找到可口可樂(lè)、沃爾瑪、星巴克和麥當(dāng)勞一樣的企業(yè)，但是有誰(shuí)能在它們還很弱小的時(shí)候就發(fā)現(xiàn)了它們的潛力？又有多少人能在它們初露霸像之時(shí)就一直持有到現(xiàn)在呢？絕大部分人都還是抱著一夜暴富的心態(tài)去尋找投資機(jī)會(huì)，現(xiàn)在之所以可口可樂(lè)們這么受人關(guān)注，還不是幾十年上千倍的回報(bào)，不過(guò)請(qǐng)君看清楚了，是幾十年！因此，難的是你能發(fā)現(xiàn)這樣的企業(yè)，更難的是一直堅(jiān)守，最難得是在企業(yè)出現(xiàn)困境甚至虧損的時(shí)候堅(jiān)守！

　　
　　2006年全國(guó)乳制品行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入1041.4億元，同比增長(zhǎng)22.50%。同年伊利和蒙牛共實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入325億元，占市場(chǎng)份額32%以上，兩家平分秋色。2007年伊利實(shí)現(xiàn)193億元，蒙牛大概在210億元左右。近10年來(lái)，我國(guó)乳品消費(fèi)量以年均14.6％的速度增長(zhǎng),而伊利的銷(xiāo)售收入則是以35%的數(shù)度開(kāi)始增長(zhǎng)。龍頭企業(yè)享受到了高于這個(gè)行業(yè)的快速增長(zhǎng)環(huán)境，并且市場(chǎng)的集中度越來(lái)越高！

　　
　　目前歐美國(guó)家牛奶消費(fèi)量平均每人每年300公斤，而我國(guó)居民每人每年只消費(fèi)21.7公斤，相差15倍。2007年的《中國(guó)居民膳食指南》把奶類(lèi)食物推薦量由以往的每天100克增加到現(xiàn)在的每天300克，而目前我國(guó)居民平均每人每天的奶消費(fèi)量?jī)H為59克。假如說(shuō)未來(lái)十年我們能實(shí)現(xiàn)這個(gè)夢(mèng)想，那么也就是說(shuō)目前的市場(chǎng)規(guī)模要擴(kuò)大6倍，到6000億，而我堅(jiān)信蒙牛和伊利依然是排在最前面的那幾個(gè)選手的話，我們保守按現(xiàn)在的銷(xiāo)售份額來(lái)算的話，伊利應(yīng)該可以分到1000億左右的銷(xiāo)售額。也就意味著從目前的基礎(chǔ)上再增長(zhǎng)5倍！但是我認(rèn)為在蒙牛的鞭策下，在期權(quán)激勵(lì)下，伊利人一定會(huì)作出一翻事業(yè)的，甭管是為自己還是為股東，實(shí)際上為自己也就是為股東了！回頭我們?cè)賮?lái)說(shuō)這1000億的價(jià)值，現(xiàn)在我們不得不面對(duì)一個(gè)永久的話題，“蒙牛和伊利”，這對(duì)冤家是怎么也繞不過(guò)去的，我覺(jué)得牛根生在這個(gè)問(wèn)題上看得非常透徹：“沒(méi)有伊利也就沒(méi)有今天的蒙牛，而沒(méi)有蒙牛的奮起直追也就沒(méi)有伊利的不斷創(chuàng)新！”。未來(lái)也一定會(huì)演繹這樣的亦敵亦友的故事，就如同可樂(lè)雙雄、耐克阿迪等雙子星的好戲。但我看到了一個(gè)非常好的現(xiàn)象就是雙方都不再一門(mén)心思去指責(zé)對(duì)方的過(guò)失了，而是共同去做大乳制品市場(chǎng)這個(gè)蛋糕，做大內(nèi)蒙古乳都這個(gè)品牌，這才是大道！

　　
　　也許有些研究員會(huì)提到目前乳制品企業(yè)所面臨的困難，上游原料價(jià)格上漲、下游又不敢隨意提價(jià)、凈利潤(rùn)率急劇下降，導(dǎo)致了市場(chǎng)上的投資者紛紛離開(kāi)曾經(jīng)的白馬。但是我的判斷是，這不是某一家企業(yè)的問(wèn)題，而是整個(gè)行業(yè)的問(wèn)題，而對(duì)于那些龍頭企業(yè)尤其是擁有奶源的企業(yè)來(lái)說(shuō)可能更多的是一個(gè)機(jī)遇，利用行業(yè)的低谷去加快行業(yè)的整合和集中度，待到山花爛漫時(shí)，它在叢中笑！另外，對(duì)于目前伊利遠(yuǎn)低于蒙牛的凈利率我到認(rèn)為是件好事，說(shuō)明留給管理層提升的空間非常大，同時(shí)公司目前不斷調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，高端產(chǎn)品的比例已經(jīng)上升到40%以上。我認(rèn)為這都是一個(gè)積極的信號(hào)。

　　
　　同時(shí)我們都可以從身邊的事情看到一些變化，我們小的時(shí)候有多少人是喝著牛奶長(zhǎng)大的呢？對(duì)于家庭條件稍微差一點(diǎn)的可能都是不可能的事情，但是現(xiàn)在的家庭無(wú)論條件如何，都不會(huì)苦著孩子，好一點(diǎn)都是要買(mǎi)進(jìn)口奶粉，就算差一點(diǎn)的也會(huì)買(mǎi)國(guó)產(chǎn)的喝，這實(shí)際上是一種生活習(xí)慣的改變。而這種潛移默化的改變不過(guò)才剛剛開(kāi)始，而喝牛奶長(zhǎng)大的一代人實(shí)際上就成為了蒙牛和伊利最大的客戶群！健康的和歷史的東西從未來(lái)和長(zhǎng)期來(lái)看是越來(lái)越值錢(qián)，這點(diǎn)毫無(wú)疑問(wèn)！

　　
　　至于奧運(yùn)會(huì)的意義或許更多的是一個(gè)向世界展示中國(guó)乳制品代表的機(jī)會(huì)！而這一對(duì)兄弟不應(yīng)該是仇人，更多的應(yīng)該是并肩作戰(zhàn)的戰(zhàn)友，一起去開(kāi)拓中國(guó)的乳制品市場(chǎng)，甚至走向世界，所以如果您愿意投資，我建議您兩個(gè)都要投資可能是最好的選擇！

　　
　　最后，面對(duì)未來(lái)，假如說(shuō)我們前面的假設(shè)成立，通過(guò)蒙牛和伊利以及其他有志之士共同努力，十年后市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到了6000億，伊利達(dá)到了1000億以上（個(gè)人認(rèn)為這個(gè)數(shù)據(jù)偏保守）。那么意味著什么呢？

　　
　　從市盈率的角度來(lái)說(shuō)，凈利潤(rùn)率回升到5%的情況下就是50億，每股收益就是7元（假設(shè)股本不變動(dòng)，實(shí)際上對(duì)投資者最大的犒賞就是股本變化），那么即使按保守的20倍市盈率，公司10年后也值140，那么我們至少也可以獲得7倍以上的投資收益。大家都看得出來(lái)，我一直在用保守的數(shù)據(jù)和假設(shè)。

　　
　　假如是從市銷(xiāo)率來(lái)看呢？2007年按目前的市價(jià)，蒙牛的市銷(xiāo)率大概是1.2倍左右，而伊利呢，目前只有0.73倍，比前者低估了40%。我一直在思考，大家都在說(shuō)港股比A股具有估值優(yōu)勢(shì)，那為什么伊利會(huì)比低估的蒙牛還要低估呢？（關(guān)于為什么要采取市銷(xiāo)率的方法見(jiàn)另一篇文章“為什么伊利要用市銷(xiāo)率估值更合適？”）那么當(dāng)十年后，伊利的市銷(xiāo)率回升到1的水平時(shí)，那也就意味著，伊利的市值應(yīng)該達(dá)到1000億的水平。同樣應(yīng)該在目前的基礎(chǔ)翻7倍。而對(duì)于伊利和蒙牛的未來(lái)發(fā)展來(lái)看，我個(gè)人認(rèn)為蒙牛應(yīng)該是一個(gè)逐步從超高速發(fā)展回到快速發(fā)展階段，而伊利的增長(zhǎng)尤其是利潤(rùn)增長(zhǎng)速度會(huì)有所提升，二者是一個(gè)上下逐步靠攏的過(guò)程。

　　
　　最后，從產(chǎn)業(yè)的角度來(lái)說(shuō)，目前伊利股份的總市值只有145億元，大股東不過(guò)10%股權(quán)而已。如果我們可以融資到15個(gè)億，然后持有十年后，就可以得到一個(gè)年銷(xiāo)售收入1000億，凈利潤(rùn)50億的全國(guó)乳制品龍頭企業(yè)，問(wèn)問(wèn)天下稍微有點(diǎn)常識(shí)的人這買(mǎi)賣(mài)值不值？我想這樣的公司幾百個(gè)億總是可以出手的！

　　
　　伊利的故事該說(shuō)完了，其實(shí)說(shuō)這么一個(gè)故事不過(guò)是在驗(yàn)證一位同事的觀點(diǎn)，從人均GDP2000-3000這個(gè)過(guò)程中的受益行業(yè)是哪些，那我們應(yīng)該去充分享受這個(gè)過(guò)程，偉大企業(yè)的成長(zhǎng)之旅。因?yàn)槲覀兩钤谝粋€(gè)偉大的時(shí)代里，可以見(jiàn)證一批偉大的企業(yè)成長(zhǎng)起來(lái)，甚至是和中國(guó)最優(yōu)秀的企業(yè)家們攜手共進(jìn)！從四十年后看今天，或許我們正在書(shū)寫(xiě)著中國(guó)的資本市場(chǎng)歷史，我們也可能一不小心成為了歷史中的人物，如果你愿意的話！

　　
　　我在這里大膽的猜想：

　　
　　一、 以下四個(gè)企業(yè)所形成的組合，一百萬(wàn)資金，假如每個(gè)股票各買(mǎi)25萬(wàn)，從2008.3.14開(kāi)始，經(jīng)過(guò)一年后2009.3.14一定不會(huì)虧錢(qián)！

　　
　　二、 這個(gè)組合也極有可能超越市場(chǎng)的投資收益率！

　　
　　公司名稱(chēng)

　　市場(chǎng)價(jià)格（2008.3.17）

　　2009.3.17

　　市場(chǎng)價(jià)格

　　投資收益率

　　2009年市盈率

　　
　　伊利股份

　　20.90

　　
　　
　　23

　　
　　格力電器

　　42.05

　　
　　
　　17

　　
　　天壇生物

　　30.30

　　
　　
　　19

　　
　　宇通客車(chē)

　　24.60

　　
　　
　　15

　　
　　上證指數(shù)

　　3820.05



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