主題： 桂冠電力水電增長(zhǎng)看巖灘，火電擴(kuò)容盈利難

公司水電特色鮮明，水力發(fā)電毛利率高。公司是國(guó)內(nèi)水電裝機(jī)第二的電力上市公司，規(guī)模僅次于長(zhǎng)江電力。目前公司電力總裝機(jī)容量331.3萬(wàn)千瓦，其中水電權(quán)益裝機(jī)容量達(dá)到146.2萬(wàn)千瓦，占總裝機(jī)的44%。07年年報(bào)顯示，公司水電發(fā)電收入18億元，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)10.79億元，毛利率高達(dá)59.94%，水電收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例達(dá)到53.57%。

　　
　　 火電拖累業(yè)績(jī)。公司控股的合山火電廠地處廣西南寧北部來賓地區(qū)的縣級(jí)市合山，當(dāng)?shù)刂挥幸恍┑桶l(fā)熱量的劣質(zhì)煤，沒有明顯的資源優(yōu)勢(shì)，優(yōu)質(zhì)動(dòng)力煤要從貴州外購(gòu)，受燃煤價(jià)格上漲影響，合山電廠毛利率幾乎為0，07年凈利潤(rùn)虧損1億元以上，而06年合山電廠盈利在6000萬(wàn)元。08年火電形勢(shì)更加嚴(yán)峻，電煤價(jià)格已經(jīng)漲了20%，按標(biāo)準(zhǔn)煤計(jì)算動(dòng)力煤每噸價(jià)格已經(jīng)達(dá)到1200元。07年火電發(fā)電46.6億千瓦時(shí)，如無電價(jià)上調(diào)，08年火電發(fā)電虧損已成定局，發(fā)得越多，虧損也越大。

　　
　　 公司計(jì)劃增發(fā)收購(gòu)巖灘水電站股權(quán)，做強(qiáng)水電主業(yè)。公司控股股東為五大發(fā)電集團(tuán)之一的大唐集團(tuán)，集團(tuán)在桂冠電力股改時(shí)承諾將桂冠電力作為整合廣西紅水河水電資源的唯一平臺(tái)。巖灘水電站首期裝機(jī)121萬(wàn)千瓦，目前正在籌建二期60萬(wàn)千瓦工程，大唐集團(tuán)占70%股權(quán)，公司二股東廣西投資集團(tuán)占30%股權(quán)。

　　
　　 公司曾于3月14日公告向集團(tuán)定向增發(fā)加現(xiàn)金11.87億元收購(gòu)巖灘70%股權(quán)，當(dāng)時(shí)的增發(fā)價(jià)定為12.3元/股，而4月28日公司股價(jià)收盤僅僅為7.71元，集團(tuán)是否會(huì)高價(jià)買股權(quán)還不得而知，此項(xiàng)收購(gòu)還存在價(jià)格變動(dòng)的變數(shù)。

　　
　　 龍灘水電站股權(quán)短期難注入。龍灘水電站在巖灘的上游，規(guī)劃總裝機(jī)630萬(wàn)千瓦，是大唐集團(tuán)在建的最大控股項(xiàng)目，9臺(tái)70萬(wàn)千瓦的機(jī)組4臺(tái)已經(jīng)投產(chǎn)，另3臺(tái)預(yù)計(jì)08年底投產(chǎn)，集團(tuán)持有龍灘65%的股權(quán)，09年9臺(tái)機(jī)組才能全面投入運(yùn)營(yíng)。短期注入上市公司的可能性不大，但龍灘水庫(kù)即將建成，該水庫(kù)具備多年調(diào)水能力，能平抑豐枯水期，能增加下游發(fā)電量，推動(dòng)公司的內(nèi)生性增長(zhǎng)。公司水電主業(yè)突出，火電拖累公司整體業(yè)績(jī)，火電投資應(yīng)交給集團(tuán)運(yùn)營(yíng)。巖灘水電站的注入和未來龍灘的注入是公司的最大投資機(jī)會(huì)。短期增長(zhǎng)不確定性大，給予公司“中性”評(píng)級(jí)。



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