主題：工銀國際：中海發(fā)展收入相對穩(wěn)定 首予持有

　工銀國際 馬云鵬

　　我們首予中海發(fā)展(10.14,-0.07,-0.69%)評級為“持有”，目標(biāo)價12.2 港元基于1.4 倍2011年預(yù)計市賬率。我們認(rèn)為干散貨航運市場前景仍未明朗。中海發(fā)展2010 和2011 年預(yù)計市賬率分別為1.4 倍和1.3 倍，與過往平均的約1.4 倍相若。

　　在國內(nèi)運油市場擁有最高市場份額。根據(jù)中海發(fā)展2010 年上半年中期業(yè)績，公司在國內(nèi)沿岸原油航運市場的占有率進一步上升至60%以上，在國內(nèi)煤炭航運市場的占有率達23.1%，同比增長2.7%。鑒于中國有計劃擴大能源資源儲備，我們預(yù)期公司明年付運量將隨船隊擴張增加。

　　收入相對穩(wěn)定。明年全球干散貨和原油航運市場有大批新增運力交付，考慮到貨物貿(mào)易量需求增長較運力增長慢，相信明年船公司運費壓力大增。中海發(fā)展透過鎖定船舶航運天數(shù)保持穩(wěn)定收入。公司與中國大型國企(中石化、寶鋼、神華等)緊密合作，并簽訂長期包運租船合同鎖定利潤。由于新簽訂明年航運合同的運費基于今年的運費計算，而今年的運費較2009 年高，我們估計2011 年運費將同比增加7%。

　　液化天然氣是潛在催化劑。我們預(yù)期公司作為國內(nèi)少數(shù)可從事液化天然氣航運的船公司勢將受惠于中國對液化天然氣等清潔能源的旺盛需求。雖然公司無計劃擴大液化天然氣船隊，但管理層對這業(yè)務(wù)寄予厚望。我們預(yù)期未來公司將擴大液化天然氣船隊。

　　估值和評級。我們預(yù)測中海發(fā)展今明兩年營業(yè)收入分別為116.81 億人民幣和134.67 億人民幣，盈利分別為18.56 億和21.26 億人民幣。此股現(xiàn)價對應(yīng)2010 和2011 年預(yù)計市賬率分別為1.4 倍和1.3 倍，與過往平均的約1.4 倍相若，因此上升空間應(yīng)該不大。首予“持有”，目標(biāo)價12.2 港元，基于1.4 倍2011 年預(yù)計市賬率。

　　主要風(fēng)險。1)運力供應(yīng)過剩的風(fēng)險；2)經(jīng)濟出乎意料出現(xiàn)衰退情況。



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