主題：中青旅：多業(yè)態(tài)模式下的市場整合者


中青旅 (SH:600138)最新價(jià)：13.56 0.28 2.02%行情走勢(shì) 大單追蹤 資金流向最新研報(bào) 公司新聞 最新公告?zhèn)€股股吧 優(yōu)股預(yù)測 龍虎榜烏鎮(zhèn)旅游董事會(huì)于近期一致同意終止公司分拆上市事宜；中銀國際-中行-法國愛德蒙得洛希爾銀行增持公司超過5%；中青旅[13.56 -2.02% 股吧 研報(bào)]全資子公司中標(biāo)密云古北口鎮(zhèn)717.54畝項(xiàng)目地塊。

事件點(diǎn)評(píng)

①烏鎮(zhèn)終止分拆上市影響分析：

2011年8月23日，中青旅發(fā)布公告“鑒于烏鎮(zhèn)旅游上市事宜在預(yù)審中未得到有關(guān)部門支持，烏鎮(zhèn)旅游董事會(huì)一致同意終止本次上市事宜”。我們認(rèn)為，烏鎮(zhèn)終止分拆上市既有正面影響，亦有負(fù)面效應(yīng)：首先，烏鎮(zhèn)目前是公司首要的盈利業(yè)務(wù)，2010年烏鎮(zhèn)景區(qū)貢獻(xiàn)權(quán)益凈利約占公司歸屬于母公司所有者凈利潤的35.54%。2009年6月，烏鎮(zhèn)旅游引入外資戰(zhàn)略投資者，使得中青旅對(duì)烏鎮(zhèn)的持股比例由原來的60%下降至目前的51%。假設(shè)本次烏鎮(zhèn)分拆上市成功，公司對(duì)烏鎮(zhèn)的持股比例及控制能力也將隨之下降，因此從短期來看，烏鎮(zhèn)終止分拆上市能夠確定地防止公司股權(quán)被稀釋，避免攤薄中青旅對(duì)烏鎮(zhèn)的持股比例，保證其每年能夠分得的權(quán)益凈利。其次，從長遠(yuǎn)來看，烏鎮(zhèn)若能夠成功分拆上市，則必將有效促進(jìn)烏鎮(zhèn)景區(qū)的跨越式發(fā)展，有利于推動(dòng)景區(qū)深度開發(fā)、配套設(shè)施完善、內(nèi)容業(yè)態(tài)優(yōu)化及品牌知名度提升。公司目前正在對(duì)烏鎮(zhèn)西柵區(qū)塊進(jìn)行深度開發(fā)，基于其對(duì)南柵和北柵區(qū)塊擁有優(yōu)先開發(fā)權(quán)，因此我們判斷未來幾年公司推進(jìn)南柵和北柵區(qū)塊開發(fā)也應(yīng)屬于大概率事件；此外，公司還在大力推進(jìn)類烏鎮(zhèn)景區(qū)-古北水鎮(zhèn)項(xiàng)目，從項(xiàng)目實(shí)施情況來看，其所需投入資金十分龐大，這在一定程度上提高了公司資產(chǎn)負(fù)債率，對(duì)公司的融資規(guī)模提出了新的需求。我們認(rèn)為，從這一點(diǎn)來看，烏鎮(zhèn)終止分拆上市無疑關(guān)閉了IPO融資通道，影響公司未來幾年跨越式發(fā)展的戰(zhàn)略與進(jìn)程。

②QFII舉牌增持股票超過5%：

2011年8月31日公司發(fā)布股東增持公司股票公告，EDMOND DE ROTHSCHILD ASSET MANAGEMENT HONG KONG LIMITED（中銀國際-中行-法國愛德蒙得洛希爾銀行）通過QFII投資配額及參與憑證方式增持公司股票，截止目前其持股比例已超過5%。法國愛德蒙得洛希爾銀行創(chuàng)建于1953年，是全球著名的資產(chǎn)管理公司，主要從事全球范圍內(nèi)的資產(chǎn)管理及私人銀行業(yè)務(wù)，2006年該公司已獲得國內(nèi)QFII資格。截止8月底，除了中青旅外，該公司持有的持股比例達(dá)到或超過5%的A股或港股公司還包括柳化股份[8.29 -0.48% 股吧 研報(bào)]、中國大亨飲品[0.19 10.47%]、中核國際有限公司等。

根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，在近6月內(nèi)該QFII增持中青旅的平均交易價(jià)格接近15元/股，并已明確表示“有意在未來十二個(gè)月內(nèi)增加其在上市公司中擁有權(quán)益的股份”。我們認(rèn)為，QFII連續(xù)增持已明確顯示了目前機(jī)構(gòu)投資者對(duì)公司旅游資源整合模式的高度認(rèn)可，公司作為國內(nèi)為數(shù)不多的綜合型旅游公司，旗下掌握著旅行社、景區(qū)、酒店、地產(chǎn)等多元化的經(jīng)營資源，通過積極推進(jìn)各種業(yè)態(tài)之間的協(xié)同效應(yīng)，公司目前正步入良性擴(kuò)張通道，未來經(jīng)營規(guī)模及盈利能力有望持續(xù)提升，因此從中長期來看，其投資價(jià)值具備堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

③ “烏鎮(zhèn)模式”連鎖復(fù)制的可行性：

作為烏鎮(zhèn)的異地復(fù)制，公司古北水鎮(zhèn)項(xiàng)目進(jìn)展還算順利：2011年8月，公司全資子公司北京古北水鎮(zhèn)旅游有限公司已成功中標(biāo)密云縣古北口鎮(zhèn)司馬臺(tái)村地塊，用地面積47.84萬平方米（折合717.54畝），成交金額為2.59億元。根據(jù)項(xiàng)目進(jìn)度情況，我們認(rèn)為該項(xiàng)目有望在2013年正式對(duì)外開放。古北水鎮(zhèn)與烏鎮(zhèn)兩大項(xiàng)目之間存在諸多類似點(diǎn)：古北口鎮(zhèn)是中國第四批歷史文化名鎮(zhèn)、中國魅力名鎮(zhèn)及中國最有魅力的休閑鄉(xiāng)村，境內(nèi)坐落著長城、廟宇、古民居等多種具有歷史文化內(nèi)涵的自然人文景觀，旅游資源非常豐富；景區(qū)位于北京與承德的中間地帶，距離北京約120公里，其間有京承高速相通，位置優(yōu)越，交通便利；旅游是當(dāng)?shù)氐膽?zhàn)略性支柱產(chǎn)業(yè)，目前古北水鎮(zhèn)項(xiàng)目已正式被列入北京市“十二五”發(fā)展規(guī)劃。我們認(rèn)為，古北水鎮(zhèn)項(xiàng)目大致符合公司推進(jìn)的這種“類烏鎮(zhèn)模式”的基本條件。當(dāng)然，問題的關(guān)鍵在于該項(xiàng)目實(shí)際上也蘊(yùn)含著一定的風(fēng)險(xiǎn)，比如項(xiàng)目前期巨額投入所需的資金問題及項(xiàng)目運(yùn)營之后的市場培育問題，這些均將對(duì)項(xiàng)目本身乃至公司未來經(jīng)營產(chǎn)生相當(dāng)?shù)呢?fù)面影響。關(guān)于公司如何克服這些困難，最終還得取決于公司自身的融資能力、管理能力、營銷能力及風(fēng)險(xiǎn)控制能力等多重因素。 總體來看，我們目前對(duì)古北水鎮(zhèn)項(xiàng)目持有略偏樂觀的態(tài)度，主要理由包括：首要的原因還是在于我們十分認(rèn)同公司對(duì)旅游領(lǐng)域多種業(yè)態(tài)或資源的掌控能力，公司完全可以通過對(duì)資源的有效整合比其它單一型公司做得更好些，如在培育初期公司通過旗下旅行社實(shí)際運(yùn)作來推進(jìn)景區(qū)的發(fā)展；其次，我們也十分看好古鎮(zhèn)類資源的投資價(jià)值，認(rèn)為目前或許是該類資源的絕好介入時(shí)機(jī)，盡管景區(qū)資源上市融資在短期內(nèi)難以突破諸多政策障礙，但是依然無法抑制市場對(duì)景區(qū)資源的追捧和偏向，如前不久港中旅宣布擬投資20億元入駐另一江南名鎮(zhèn)-周莊，便再次印證了當(dāng)前市場對(duì)古鎮(zhèn)景區(qū)的投資熱情。因此，依據(jù)以上兩個(gè)方面分析，至少在長期來看，古北水鎮(zhèn)的前景是值得市場期待的。

對(duì)公司的基本觀點(diǎn)或看法

我們認(rèn)為，與國內(nèi)同行相比，公司經(jīng)過多年的業(yè)務(wù)架構(gòu)和資源整合，目前已具備一個(gè)相對(duì)完整的旅游產(chǎn)業(yè)鏈，其主營業(yè)務(wù)囊括了旅行社、會(huì)展、景區(qū)、酒店等，是國內(nèi)旅游企業(yè)當(dāng)中的資源掌控最為全面且未來具備巨大擴(kuò)張潛力的市場先行者與行業(yè)整合者。除了其占據(jù)行業(yè)領(lǐng)先的市場份額及其所擁有十分顯著的品牌價(jià)值外，公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)之間通常能夠達(dá)到相互協(xié)同、相互促進(jìn)的效果，尤其從近幾年的實(shí)際運(yùn)營情況來看，旅行社對(duì)其它業(yè)務(wù)板塊的支持作用正在不斷體現(xiàn)，我們認(rèn)為，這或許是行業(yè)內(nèi)大部分競爭對(duì)手目前尚無法比及的一種核心競爭優(yōu)勢(shì)。

目前來看，公司正步入良性的擴(kuò)張通道，各項(xiàng)業(yè)務(wù)正在健康有序地展開：旅行社中自由行業(yè)務(wù)的擴(kuò)張十分迅猛，“百變自由行”銷售額正在以每年翻番的速度增長，業(yè)務(wù)范圍也從原先的北京地區(qū)迅速擴(kuò)展至上海及周邊市場；會(huì)展業(yè)務(wù)服務(wù)范疇獲得了拓展與延伸，中青旅會(huì)展公司正在演變成為一家服務(wù)于集團(tuán)客戶的整合營銷服務(wù)領(lǐng)袖企業(yè)；烏鎮(zhèn)景區(qū)日趨成熟，目前客源已基本穩(wěn)定，客單價(jià)也持續(xù)提升，預(yù)計(jì)在當(dāng)前或是在今后較長一段時(shí)間內(nèi)都將成為公司第一大的盈利來源；在古北水鎮(zhèn)方面，公司全資子公司北京古北水鎮(zhèn)旅游有限公司已于今年8月成功競得密云縣古北口鎮(zhèn)司馬臺(tái)村地塊，目前該項(xiàng)目正在按期順利推進(jìn)，預(yù)計(jì)13年能夠正式對(duì)外營業(yè)；與前幾年相比，山水酒店擴(kuò)張明顯提速，部分門店趨于成熟，盈利能力正在釋放；其它如IT、彩票、地產(chǎn)及房屋租賃等策略性投資業(yè)務(wù)也在穩(wěn)步地推進(jìn)。

盈利預(yù)測


我們看好公司今后的成長空間及盈利潛力，預(yù)計(jì)公司2011年-2013年攤薄EPS分別為0.827元、0.974元和0.817元，若剔除地產(chǎn)部分收益，則三年EPS分別為0.536元、0.673元和0.817元，以目前股價(jià)14.22元/股計(jì)算，對(duì)應(yīng)2011年-2013年動(dòng)態(tài)PE分別為27倍、21倍和17倍，估值明顯低于國內(nèi)同行，安全邊際十分突出，建議投資者積極配置。(本文來源：德邦證券)


【免責(zé)聲明】上海大牛網(wǎng)絡(luò)科技有限公司僅合法經(jīng)營金融島網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)，從未開展任何咨詢、委托理財(cái)業(yè)務(wù)。任何人的文章、言論僅代表其本人觀點(diǎn)，與金融島無關(guān)。金融島對(duì)任何陳述、觀點(diǎn)、判斷保持中立，不對(duì)其準(zhǔn)確性、可靠性或完整性提供任何明確或暗示的保證。股市有風(fēng)險(xiǎn)，請(qǐng)讀者僅作參考，并請(qǐng)自行承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任。