主題：深圳機(jī)場:減值計(jì)提和T3投產(chǎn)推遲平滑了業(yè)績

事件:
近期我們調(diào)研了公司,與公司投資者關(guān)系部領(lǐng)導(dǎo)就T3的建設(shè)情況、公司的發(fā)展戰(zhàn)略等進(jìn)行了深入的交流。
評論:
1、受周邊交通配套工程進(jìn)度影響,T3航站樓投產(chǎn)時(shí)點(diǎn)晚于預(yù)期,預(yù)計(jì)在明年三季度。現(xiàn)有A、B航站樓不再用于航空性業(yè)務(wù),目前已經(jīng)基本完成減值。T3航站樓預(yù)計(jì)今年底將建成,但投產(chǎn)預(yù)計(jì)在明年第三季度,投產(chǎn)的同時(shí)轉(zhuǎn)固。
主要原因是周邊交通配套尚未完成,資金尚未到位。T3建成后,原A、B候機(jī)樓將不再用于航空性業(yè)務(wù)。目前可能的兩個(gè)方案,一是用于會展,由深圳市政府進(jìn)行租用或購買。由于結(jié)構(gòu)上的一些限制,需要進(jìn)行一定的改造,由市政府進(jìn)行改造。二是公司自己進(jìn)行商業(yè)開發(fā),例如做奧特萊斯等。公司此前已經(jīng)就相關(guān)的資產(chǎn)進(jìn)行減值處理,已在2012年的中報(bào)中體現(xiàn)。A、B樓計(jì)提減值已達(dá)8000萬,目前已經(jīng)基本減值完畢。
2、T3航站樓商業(yè)租賃和廣告業(yè)務(wù)展望:商業(yè)租賃將采取分批開發(fā)的模式,面積將有較大提升,整體將是質(zhì)的飛躍。
A、B樓是在90年代至2000年初建的,后經(jīng)過改造。當(dāng)時(shí)的機(jī)場沒有商業(yè)概念,在設(shè)計(jì)時(shí)并沒有將商業(yè)考慮進(jìn)去。因此A、B樓的商業(yè)一直是以“打補(bǔ)丁”的形式在開發(fā),結(jié)構(gòu)不是很合理。而T3在規(guī)劃設(shè)計(jì)之初就充分考慮了商業(yè),結(jié)構(gòu)將更為合理。
目前,公司商業(yè)面積約1.4萬多平米,而T3第一期商業(yè)面積就達(dá)2.9萬平方米,預(yù)計(jì)投產(chǎn)初期首先開發(fā)2.4萬平米,待客流逐步上升再逐步開發(fā)。目前一期的全球招標(biāo)已經(jīng)結(jié)束。簽約在3-5年,收費(fèi)方式仍是保底和保底+提成熟高。
公司由于現(xiàn)階段國際客流占比仍比較小,同時(shí)與香港較近的地理位置也決定T3的商業(yè)仍會以國內(nèi)為主,國際免稅面積會較目前有所提升,但整體占比仍不會太高。公司目前商業(yè)租賃一年的收入約2個(gè)億,說明國內(nèi)商業(yè)這塊業(yè)務(wù)還是不錯(cuò)的。據(jù)公司了解,一些服裝品牌店也希望擴(kuò)大其在機(jī)場的店面面積。
同時(shí),T3內(nèi)還將引進(jìn)一些國際一線品牌做形象店。
廣告業(yè)務(wù)方面,由于候機(jī)樓面積大幅提升,廣告陣地面積也相應(yīng)提升。但目前還處于招商,尚未有明確的意向,但應(yīng)該會延續(xù)戶內(nèi)一家,戶外一家的模式。考慮到廣告價(jià)值,T3的廣告密度不會像現(xiàn)有A、B樓這么大。
3、產(chǎn)能釋放:時(shí)刻資源釋放需T3航站樓投產(chǎn)的配合,空域問題仍是瓶頸。
影響機(jī)場時(shí)刻容量的因素很多,但最主要有三個(gè)。一是跑道,二是航站樓,三是空域資源。
從資源的角度來說,目前兩條跑道同時(shí)運(yùn)營,意義主要是安全方面的緩解。一條跑道的狀況是加上航班延誤的話基本上是24小時(shí)運(yùn)營,沒有時(shí)間維護(hù)?，F(xiàn)在白天兩條跑道同時(shí)運(yùn)營,晚上可以關(guān)閉一條跑道進(jìn)行維護(hù)。安全和準(zhǔn)點(diǎn)率上有提高,有利于跟局方爭取時(shí)刻資源。A、B候機(jī)樓是1700萬的保障能力,目前是遠(yuǎn)遠(yuǎn)超負(fù)荷運(yùn)行的,T3的投入會有利于時(shí)刻資源的申請。
空中問題仍是制約公司時(shí)刻釋放的瓶頸。珠三角區(qū)域機(jī)場密度較高,而白云機(jī)場在國家民航的定位是樞紐機(jī)場,在資源分配上有一些優(yōu)勢。目前,局方核準(zhǔn)的深圳機(jī)場的高峰起降架次為40架次/小時(shí),目前實(shí)際運(yùn)行已達(dá)到33架次/小時(shí),還有較大的提升空間。理論上,新增第二跑道最大可以釋放50%的時(shí)刻資源。我們預(yù)計(jì)未來幾年公司的時(shí)刻資源還會以10%左右速度釋放,呈逐步加快的態(tài)勢。
4、機(jī)場收費(fèi)較為穩(wěn)定,目前不存在折扣和應(yīng)收賬款顯著增加的情況。
公司對航企的收費(fèi)方面,159號文的指導(dǎo)價(jià)是指收費(fèi)上限,可以通過雙方協(xié)商確定折扣。但目前都是按照上限來執(zhí)行。價(jià)格的協(xié)議每年都會簽,但是通常是滯后簽署。例如下半年才簽當(dāng)年全年的。經(jīng)濟(jì)下行時(shí),對機(jī)場的影響一般不會體現(xiàn)在單一價(jià)格上,通常會體現(xiàn)在一個(gè)總的折扣上,另一個(gè)是應(yīng)收賬款的增加。
但國有航空公司的欠款總體來說沒有太大風(fēng)險(xiǎn)。公司對應(yīng)收賬款的管理比較重視的,財(cái)務(wù)部有專門的團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)催收。通常是月結(jié)的。2008年時(shí),公司給予航空公司的價(jià)格是有折扣的,同時(shí)也存在應(yīng)收賬款增加的情況。
5、今年成本較大幅度上升的主要原因包括深圳市住房公積金的執(zhí)行、最低工資標(biāo)準(zhǔn)的上調(diào),以及為T3投產(chǎn)而進(jìn)行的人才儲備。
公司今年成本有較為明顯的上升,快于收入的增長,主要原因,一是去年公司開始執(zhí)行深圳市的住房公積金制度,同時(shí)深圳市上調(diào)了最低工資標(biāo)準(zhǔn),對今年仍有一定影響。另外,考慮到T3明年將投產(chǎn),公司已經(jīng)開始進(jìn)行人才儲備。
預(yù)計(jì)T3投產(chǎn)將新增員工1000人左右,目前已招聘了300-400人。
6、預(yù)計(jì)2012-14年EPS為0.34元、0.37元和0.35元,維持中性-A的投資評級。我們調(diào)整了2012至2014年的盈利預(yù)測,主要原因是
(1)公司今年計(jì)提了8400萬元的資產(chǎn)減值損失,對EPS的影響在0.05元。目前A、B樓資產(chǎn)減值基本計(jì)提完畢,明年不存在大額的減值。
(2)T3預(yù)計(jì)投產(chǎn)時(shí)間推遲至明年3季度,相應(yīng)的產(chǎn)能釋放時(shí)點(diǎn)、在建工程轉(zhuǎn)固和固定資產(chǎn)折舊均有較大變化。平滑了折舊大幅增加對2013年業(yè)績的沖擊。按2012年10-11倍PE,給予目標(biāo)估值區(qū)間3.4-3.7元,維持中性A-的投資評級。
7、風(fēng)險(xiǎn)提示:經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下滑、系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)等。

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