主題：中青旅：烏鎮(zhèn)經(jīng)營精益求精 戲劇節(jié)進(jìn)一步提升品牌

2012 全年延續(xù)前三季度增長趨勢，景區(qū)經(jīng)營精益求精：憑借良好的營銷組織和不斷提升的景區(qū)美譽(yù)度，我們預(yù)計(jì)，2012 年有望實(shí)現(xiàn)游客15%左右、收入30%以上的增長，基本延續(xù)了烏鎮(zhèn)前三季度的經(jīng)營趨勢，但由于2012年新開枕水二期、望津里精品酒店以及宜園會所等高端酒店，開辦費(fèi)、折舊攤銷等成本增長顯著，加上工資水平顯著上升的原因，我們預(yù)計(jì)烏鎮(zhèn)凈利潤增速為14.66%。然而，由于2011 年的利潤中有2000 萬左右來自于房產(chǎn)銷售，因此，烏鎮(zhèn)旅游主業(yè)的盈利實(shí)際是實(shí)現(xiàn)了25%以上的增長，保持了良好的發(fā)展態(tài)勢。在此次調(diào)研過程中，我們明顯感受到，烏鎮(zhèn)復(fù)合業(yè)態(tài)旅游目的地的經(jīng)營模式經(jīng)過6 年的發(fā)展，已進(jìn)入軟件服務(wù)提升階段，景區(qū)經(jīng)營精益求精，這對于品牌提升及持續(xù)異地?cái)U(kuò)張具有十分重要的意義。

　　烏鎮(zhèn)戲劇節(jié)打造高端旅游文化產(chǎn)品，進(jìn)一步提升品牌價值：2013 年初烏鎮(zhèn)公司在北京召開新聞發(fā)布會，將于5 月9 日舉辦烏鎮(zhèn)戲劇文化節(jié)，為期11天，戲劇節(jié)將有6 部邀請劇目和12 部參賽劇目，其中包括賴聲川的舞臺劇史詩《如夢之夢》以及美國現(xiàn)代戲劇教父羅伯特.布魯斯汀的莎士比亞作品，無疑將成為旅游行業(yè)內(nèi)的一件盛事，將進(jìn)一步提升烏鎮(zhèn)品牌價值。

　　古北水鎮(zhèn)預(yù)計(jì)10 月開業(yè)運(yùn)營，構(gòu)成今年股價上漲重要催化劑：根據(jù)工程進(jìn)度，預(yù)計(jì)古北水鎮(zhèn)于10 月開業(yè)運(yùn)營，其作為國內(nèi)最為成熟的復(fù)合業(yè)態(tài)旅游目的地商業(yè)模式異地?cái)U(kuò)張“瓜熟落地”，將構(gòu)成股價上漲的重要催化劑。

　　投資建議

　　根據(jù)此次調(diào)研的情況，我們上調(diào)公司2012~2014 年每股盈利預(yù)測至0.801元、0.802 元和0.938 元。盡管2013 年業(yè)績可能較上年幾無增長，但旅游主業(yè)盈利貢獻(xiàn)占比的大幅提高(預(yù)計(jì)將達(dá)70%)將顯著提升中青旅的合理估值區(qū)間。據(jù)此，我們?nèi)跃S持對公司“買入”的投資評級，上半年具有進(jìn)一步提升品牌效應(yīng)之烏鎮(zhèn)戲劇節(jié)的舉行以及下半年異地?cái)U(kuò)張第一單之古北水鎮(zhèn)的開業(yè)運(yùn)營將成為短期提升估值的重要催化劑。

　　估值

　　我們給予公司6-12 個月20.8~22.4 元的目標(biāo)價，相當(dāng)于26~28 倍的2013年動態(tài)PE，旅游主業(yè)盈利貢獻(xiàn)的大幅提升以及戲劇節(jié)和古北項(xiàng)目開業(yè)催化劑的存在是預(yù)計(jì)今年季節(jié)性估值高點(diǎn)高于去年同期25 倍水平的重要原因。

　　風(fēng)險(xiǎn)

　　房地產(chǎn)結(jié)算時間不確定性對盈利預(yù)測的擾動;

　　古北水鎮(zhèn)開業(yè)時間及初期運(yùn)營情況低于市場預(yù)期。

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