主題：麗珠集團(tuán):4季度增速顯著提升 期待估值提升兌現(xiàn)

我們近期調(diào)研了公司：麗珠具有優(yōu)秀的處方藥產(chǎn)品線，但由于原料藥業(yè)務(wù)波動(dòng)，表觀利潤成長一般，實(shí)際處方藥近年成長維持在25%左右。期待原料藥業(yè)務(wù)剝離、激勵(lì)機(jī)制到位以及產(chǎn)品線厚實(shí)度提升。現(xiàn)有產(chǎn)品預(yù)計(jì)輔助生殖增速提升，NGF、亮丙瑞林及艾普拉唑保持高增長。預(yù)計(jì)14 年凈利潤增長25%，EPS 2.05 元，階段性目標(biāo)價(jià)51.25 元，若催化因素兌現(xiàn)，估值可看到30 倍。

13 年凈利潤預(yù)增10%，制劑業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)凈利潤預(yù)計(jì)增長超20%：13 年分別實(shí)現(xiàn)收入、凈利潤46.2 億元和4.86 億元，同比增長17.1%和10.1%，實(shí)現(xiàn)EPS1.64 元。預(yù)計(jì)B 轉(zhuǎn)H 增加管理費(fèi)用約3000 萬元，剔除影響后預(yù)計(jì)利潤增長約15%。預(yù)計(jì)13 年原料藥業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)凈利潤同比下降約3000 萬元，制劑主業(yè)貢獻(xiàn)的凈利潤增長預(yù)計(jì)接近25%。主要產(chǎn)品方面：預(yù)計(jì)參芪扶正銷量增長約25%、輔助生殖產(chǎn)品增長略超20%、抗病毒顆粒增長約10%，新產(chǎn)品NGF、艾普拉唑、亮丙瑞林增長約200%、100%、100%，收入體量在近億水平。

4 季度業(yè)績?cè)鏊偌涌欤? 季度收入同比增長33.9%，凈利潤同比增長10%（剔除B 轉(zhuǎn)H 費(fèi)用為20%）。收入增速顯著提升，其中受2 季度行業(yè)整頓影響的輔助生殖產(chǎn)品4 季度增速超過30%，顯著加快，后續(xù)隨著二胎政策的放開，預(yù)計(jì)14 年增速將提升；參芪扶正4 季度增速也有所提升。

關(guān)注后續(xù)的估值提升因素：




原料藥業(yè)務(wù)是近年利潤波動(dòng)的主要原因，關(guān)注后續(xù)整合剝離預(yù)期：麗珠的原料藥業(yè)務(wù)主要包括新北江（控股92%，主要為他汀類產(chǎn)品，3000 萬左右凈利潤）、福興醫(yī)藥（100%，硫酸粘桿菌素、萬古霉素等抗生素原料藥、中間體，12 年凈利潤2655 萬元，13 年預(yù)計(jì)略有虧損）、保稅區(qū)合成廠（100%，頭孢原料藥，連續(xù)三年虧損，11 年大幅虧損4750 萬，12～13 年小幅虧損）。

原料藥業(yè)務(wù)重資產(chǎn)、盈利波動(dòng)大、成長性一般，若能整合剝離則能體現(xiàn)公司處方藥制劑輕資產(chǎn)、盈利穩(wěn)定、增長較快的特點(diǎn)。

產(chǎn)品線寬，期待外延式提升產(chǎn)品線厚度：麗珠產(chǎn)品線覆蓋腫瘤、腸胃、輔助生殖、消化等?？祁I(lǐng)域，但部分品種線如腫瘤，只有參芪扶正一個(gè)產(chǎn)品。公司在銷售具有一定優(yōu)勢(shì)，若產(chǎn)品線能夠更加厚實(shí)，則銷售的協(xié)同效應(yīng)可以得到提升，麗珠現(xiàn)金流量好，賬上現(xiàn)金充裕，我們公司認(rèn)為具備外延發(fā)展基礎(chǔ)。


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