主題：國(guó)金證券：私募策略多元化 守正出奇

短期看，中國(guó)以出口復(fù)蘇和基建投資的上升，對(duì)沖地產(chǎn)投資的下滑，經(jīng)濟(jì)下滑有底線。政府一系列“微刺激”政策效力逐步顯現(xiàn)，這有益于市場(chǎng)提升信心；但中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)從傳統(tǒng)的衰退，過(guò)渡到復(fù)蘇的情況今年并不會(huì)出現(xiàn)，因?yàn)槭艿街兄芷诔B(tài)的壓制。但短期從政策到經(jīng)濟(jì)促底回升的概率較高，中國(guó)經(jīng)濟(jì)短期風(fēng)險(xiǎn)降低。

　　2014年中國(guó)貨幣政策取向偏松，采取了定向?qū)捤傻膭?chuàng)新。資金利率走低，有助于降低流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。央行[微博]實(shí)行再貸款和定向降準(zhǔn)，適度擴(kuò)張了基礎(chǔ)貨幣。鼓勵(lì)首套房房貸和利率優(yōu)惠，對(duì)下行壓力大的部門(mén)進(jìn)行指導(dǎo)。從目前的政策態(tài)度來(lái)看，市場(chǎng)預(yù)期政府下半年還有可能通過(guò)調(diào)整存貸比、定向降息等方式釋放流動(dòng)性。對(duì)于財(cái)政政策，政府的態(tài)度一直是積極的。財(cái)政開(kāi)支有明顯加快的跡象，基建投資增速加快。

　　總體看，經(jīng)濟(jì)短期企穩(wěn)的跡象愈發(fā)明顯；政策底已經(jīng)確立，貨幣與財(cái)政寬松，當(dāng)前流動(dòng)性環(huán)境充裕；在經(jīng)濟(jì)基本面改善的預(yù)期下，市場(chǎng)有糾正悲觀預(yù)期的空間，資金有望流向風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，股市存在一定的投資機(jī)會(huì)。

　　下半年陽(yáng)光私募基金投資策略：

　　主板、創(chuàng)業(yè)板雙震蕩，聚焦擇股能力突出的私募。今年1-5月，主板、創(chuàng)業(yè)板雙雙震蕩。從個(gè)股表現(xiàn)來(lái)看，1-5月，A股分別有44%、58%、33%、34%和60%的股票價(jià)格上揚(yáng)，個(gè)股的分化較大。在此背景下，私募前5月分別有63%、55%、45%、37%和53%的產(chǎn)品取得了正收益，私募產(chǎn)品的業(yè)績(jī)也表現(xiàn)出較大的差異。量化結(jié)果顯示，具備擇股能力的私募基金1-3月分別取得了2.52%、1.23%和-2.33%的收益率，每月表現(xiàn)均優(yōu)于私募整體。因此，我們建議投資者以擇股能力作為選擇私募的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。

　　IPO重啟，成長(zhǎng)搭配價(jià)值。IPO重啟，市場(chǎng)預(yù)期該事件會(huì)對(duì)成長(zhǎng)股構(gòu)成較大的沖擊。我們采用事件分析法來(lái)把握IPO重啟對(duì)成長(zhǎng)股的影響。從近10年來(lái)A股3次IPO暫停/重啟的歷史經(jīng)驗(yàn)看，新股發(fā)行并不會(huì)改變市場(chǎng)原本的運(yùn)行趨勢(shì)，且不會(huì)影響中小板指(6519.701, 3.51, 0.05%)與滬深300(2178.695, -1.50, -0.07%)的相對(duì)收益。決定股價(jià)及指數(shù)的根本因素還是企業(yè)基本面，資金面可能會(huì)對(duì)其有一些擾動(dòng)，但是趨勢(shì)不改。因此，在IPO再度開(kāi)啟的背景下，我們不建議投資者清倉(cāng)成長(zhǎng)股。符合經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型方向，具備獨(dú)特商業(yè)模式以支撐其跨越經(jīng)濟(jì)周期的成長(zhǎng)型企業(yè)仍然值得關(guān)注。與此同時(shí)，價(jià)值股的估值較低，具備一定的安全邊際，可以適當(dāng)配置分散風(fēng)險(xiǎn)。

　　搭配多元策略，守正出奇。過(guò)去1年，傳統(tǒng)的股票多頭策略私募基金未能取得絕對(duì)收益。另一方面，固定收益策略、市場(chǎng)中性策略、相對(duì)價(jià)值套利策略、管理期貨策略產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)收益配比較好，且獨(dú)立于股票市場(chǎng)走勢(shì)。因此，建議投資者可以將投資策略多元化，在傳統(tǒng)的股票多頭策略基礎(chǔ)上，分散搭配些固定收益策略、市場(chǎng)中性策略、相對(duì)價(jià)值套利策略、管理期貨策略產(chǎn)品，獲取穩(wěn)定的收益。

　　第一部分 宏觀經(jīng)濟(jì)及A股市場(chǎng)分析

　　經(jīng)濟(jì)新常態(tài)，把握雙寬松的投資時(shí)間窗口

　　長(zhǎng)期看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞不斷下移。從供給端看，Y=A*F(K,L)。其中，Y表示產(chǎn)出，A表示技術(shù)進(jìn)步，K表示資本，L表示勞動(dòng)力。勞動(dòng)力供給已經(jīng)于2012年前后見(jiàn)頂回落，資本供應(yīng)出現(xiàn)了瓶頸。除非技術(shù)進(jìn)步有所突破，否則總供給曲線將面臨下移。從需求端看，勞動(dòng)力成本上升、人民幣升值導(dǎo)致出口增速下臺(tái)階，盈利下滑導(dǎo)致制造業(yè)投資從2007年開(kāi)始持續(xù)下降，基建投資在2009年、2012-2014年支撐經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。經(jīng)濟(jì)杠桿由企業(yè)轉(zhuǎn)向政府。政策姿態(tài)由進(jìn)攻轉(zhuǎn)變?yōu)榉朗?，由總量政策偏向于結(jié)構(gòu)政策。

　　短期看，3月份以后財(cái)政支出明顯加速，5月份基建投資飆升至27.3%(前值為20.8%)，托底經(jīng)濟(jì)在PMI指標(biāo)上得到了一定印證。中國(guó)以出口復(fù)蘇和基建投資的上升，對(duì)沖地產(chǎn)投資的下滑，經(jīng)濟(jì)下滑有底線。政府一系列“微刺激”政策效力逐步顯現(xiàn)，這有益于市場(chǎng)提升信心；但中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)從傳統(tǒng)的衰退，過(guò)渡到復(fù)蘇的情況今年并不會(huì)出現(xiàn)，因?yàn)槭艿街兄芷诔B(tài)的壓制。但短期從政策到經(jīng)濟(jì)促底回升的概率較高，中國(guó)經(jīng)濟(jì)短期風(fēng)險(xiǎn)降低。

　　圖表1：3月后經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)

來(lái)源：國(guó)金證券研究所

　　圖表2：5月基建投資加速上升

來(lái)源：國(guó)金證券研究所

　　2013年的貨幣政策偏緊，強(qiáng)調(diào)利率市場(chǎng)化和調(diào)結(jié)構(gòu)，2014年中國(guó)貨幣政策取向則偏松，采取了定向?qū)捤傻膭?chuàng)新。銀行間同業(yè)拆借利率自去年末的高點(diǎn)持續(xù)下滑，目前7天拆借穩(wěn)定在3%左右的較低水平。資金利率走低，有助于降低流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。央行實(shí)行再貸款和定向降準(zhǔn)，適度擴(kuò)張了基礎(chǔ)貨幣。鼓勵(lì)首套房房貸和利率優(yōu)惠，對(duì)下行壓力大的部門(mén)進(jìn)行指導(dǎo)。從目前的政策態(tài)度來(lái)看，市場(chǎng)預(yù)期政府下半年還有可能通過(guò)調(diào)整存貸比、定向降息等方式釋放流動(dòng)性，未來(lái)流動(dòng)性有望延續(xù)寬松格局。對(duì)于財(cái)政政策，政府的態(tài)度一直是積極的。財(cái)政開(kāi)支有明顯加快的跡象，交運(yùn)、電力及水電燃?xì)夤?yīng)、水利和公共設(shè)施管理業(yè)的等基建投資增速在加快。

　　圖表3： 銀行間市場(chǎng)利率被調(diào)控得低位平穩(wěn)

來(lái)源：國(guó)金證券研究所

　　圖表4：央行定向?qū)捤烧?br />
來(lái)源：國(guó)金證券研究所

　　體看，經(jīng)濟(jì)短期企穩(wěn)的跡象愈發(fā)明顯；政策底已經(jīng)確立，貨幣與財(cái)政寬松，當(dāng)前流動(dòng)性環(huán)境充裕；在經(jīng)濟(jì)基本面改善的預(yù)期下，市場(chǎng)有糾正悲觀預(yù)期的空間，資金有望流向風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，股市存在一定的投資機(jī)會(huì)。

　　第二部分 下半年陽(yáng)光私募基金投資策略

　　正如第一部分的分析指出，股市存在一定的投資機(jī)會(huì)。因此，仍然建議投資者以股票多頭策略產(chǎn)品為主。具體品種方面，由于主板、創(chuàng)業(yè)板均呈現(xiàn)震蕩態(tài)勢(shì)，因此建議配置擇股能力突出的私募。IPO雖然重啟，但是對(duì)成長(zhǎng)股不會(huì)構(gòu)成持續(xù)影響，維持成長(zhǎng)搭配價(jià)值風(fēng)格的投資建議。從近一年的業(yè)績(jī)表現(xiàn)及當(dāng)前投資時(shí)機(jī)來(lái)看，固定收益策略、市場(chǎng)中性策略、相對(duì)價(jià)值套利策略、管理期貨策略產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)收益配比較好，不妨組合內(nèi)實(shí)現(xiàn)投資策略的多元化。

　　主板、創(chuàng)業(yè)板雙震蕩，聚焦擇股能力突出的私募

　　今年1-5月，從指數(shù)表現(xiàn)看，滬深300指數(shù)僅在4月取得0.58%的正收益，中小板指在1月和5月分別取得1.01%和2.19%的正收益，創(chuàng)業(yè)板指在1月取得14.68%的正收益，5月取得2.72%的正收益，主板、創(chuàng)業(yè)板雙雙震蕩。從個(gè)股表現(xiàn)來(lái)看，1-5月，A股分別有44%、58%、33%、34%和60%的股票價(jià)格上揚(yáng)，個(gè)股的分化較大。前5月，A股平均收益率分別為2.26%、4.14%、-2.44%、-1.17%和2.95%。在此背景下，私募前5月平均收益率分別為1.67%、0.93%、-2.53%、-0.68%和0.34%，分別有63%、55%、45%、37%和53%的產(chǎn)品取得了正收益，私募產(chǎn)品的業(yè)績(jī)也表現(xiàn)出較大的差異。

　　圖表5： 今年1-5月市場(chǎng)及私募表現(xiàn)

來(lái)源：國(guó)金證券研究所

　　我們選取截至今年1季度的近三年數(shù)據(jù)，計(jì)算基金產(chǎn)品及管理人的擇股擇時(shí)能力指標(biāo)。結(jié)果顯示，具備擇股能力的私募基金1-3月分別取得了2.52%、1.23%和-2.33%的收益率，每月表現(xiàn)均優(yōu)于私募整體。因此，我們建議投資者以擇股能力作為選擇私募的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。據(jù)國(guó)金測(cè)算，呈瑞、神農(nóng)、澤熙、民森、龍鼎、國(guó)富、鼎諾、淡水泉、瑞華、明曜、沃勝、匯利、精熙、世誠(chéng)、博頤、景林、和聚、重陽(yáng)、展博、鴻道、涌峰、武當(dāng)、智德、星石、朱雀、龍騰、從容、尚雅等公司具備擇股能力。

　　鴻道：公司的投資理念為“遠(yuǎn)望、守拙、國(guó)際視野”，即提前布局，在看清大趨勢(shì)、確定整體性投資目標(biāo)的情況下進(jìn)行投資，注重全球經(jīng)濟(jì)對(duì)資產(chǎn)配置的戰(zhàn)略指導(dǎo)意義。公司擅長(zhǎng)宏觀分析，能夠準(zhǔn)確把握行業(yè)輪動(dòng)。投資比較謹(jǐn)慎，個(gè)股投資采用逐步加倉(cāng)的方式；行業(yè)集中度和個(gè)股集中度不高。

　　民森：公司堅(jiān)持以絕對(duì)收益為目標(biāo)的數(shù)量化主題式宏觀投資理念，主題式投資和數(shù)量化方法并重。公司擅長(zhǎng)主題投資，對(duì)于市場(chǎng)的敏感性較高，能夠把握稍縱即逝的投資機(jī)會(huì)，同時(shí)及時(shí)規(guī)避下跌風(fēng)險(xiǎn)。數(shù)量化的方法還應(yīng)用到風(fēng)險(xiǎn)控制中，風(fēng)控模型以VAR為基礎(chǔ)，在給定概率下控制組合的風(fēng)險(xiǎn)。

　　展博：公司堅(jiān)信“市場(chǎng)唯一不變的是變化”和 “選美理論”，根據(jù)市場(chǎng)進(jìn)行擇時(shí)、擇股。面對(duì)震蕩行情，展博倉(cāng)位靈活調(diào)整，成立以來(lái)多次成功判斷市場(chǎng)轉(zhuǎn)折點(diǎn)，表現(xiàn)出較強(qiáng)的擇時(shí)能力。公司堅(jiān)持通過(guò)選美理論選擇不同階段行情中的行業(yè)和個(gè)股，集中持有優(yōu)勢(shì)股票，以期分享收益。同時(shí)，公司又是極端的風(fēng)險(xiǎn)厭惡者，“寧肯錯(cuò)過(guò)也不做錯(cuò)”，能容忍的最大凈值跌幅為5-10%。從產(chǎn)品業(yè)績(jī)來(lái)看，展博在把握市場(chǎng)上漲機(jī)會(huì)的同時(shí)，有效地控制了風(fēng)險(xiǎn)，業(yè)績(jī)突出。

　　鼎諾：公司的投資策略為“價(jià)值為基石，趨勢(shì)為導(dǎo)向”，但這個(gè)趨勢(shì)指的是股票本身的“勢(shì)”，而不是市場(chǎng)的“勢(shì)”。公司側(cè)重自下而上精選個(gè)股，偏好有安全邊際的成長(zhǎng)股。公司投資操作穩(wěn)健，不會(huì)根據(jù)市場(chǎng)的波動(dòng)頻繁調(diào)整倉(cāng)位；看好的股票會(huì)在階段內(nèi)逐步加倉(cāng)；對(duì)于主題性投資機(jī)會(huì)參與較少。鼎諾不會(huì)投資被顛覆的行業(yè)，目前看好內(nèi)需、醫(yī)藥、TMT、節(jié)能環(huán)保等板塊。

　　淡水泉：公司奉行逆向投資的投資理念，注重挖掘被市場(chǎng)忽略但又具有良好基本面支撐的股票。公司旗下產(chǎn)品操作風(fēng)格總體比較積極，長(zhǎng)期保持高倉(cāng)位運(yùn)作，個(gè)股選擇能力比較突出。個(gè)股選擇上，偏好行業(yè)中具有領(lǐng)導(dǎo)地位，管理層經(jīng)營(yíng)能力強(qiáng)，積極向上的公司。

　　明曜：公司旨在在規(guī)避短期風(fēng)險(xiǎn)的前提下追求長(zhǎng)期收益，注重自下而上精選個(gè)股，基本不做行業(yè)輪動(dòng)和熱點(diǎn)投資，僅對(duì)自己比較熟悉和確定的個(gè)股進(jìn)行投資。公司對(duì)2014年的股市比較悲觀，但是看好未來(lái)十年的慢牛行情，認(rèn)為信息技術(shù)、生物醫(yī)藥、國(guó)防軍工、節(jié)能環(huán)保、文化傳媒、消費(fèi)等行業(yè)的投資機(jī)會(huì)較大。

　　尚雅：公司遵循“價(jià)值投資、品質(zhì)投資、長(zhǎng)期投資、科學(xué)投資”的理念，主張挖掘在未來(lái)3-5年內(nèi)有10倍以上回報(bào)率的拐點(diǎn)行業(yè)和其中具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的支點(diǎn)公司。尚雅堅(jiān)持高倉(cāng)位策略，較少進(jìn)行倉(cāng)位調(diào)整，僅在階段趨勢(shì)明朗的大波動(dòng)行情中適度調(diào)整股票配置比例，且總體效果較好。

　　星石：公司以追求絕對(duì)回報(bào)為目標(biāo)，產(chǎn)品成立以來(lái)的年均回報(bào)在10%左右，最大回撤不到5%，實(shí)現(xiàn)了公司設(shè)定的收益和風(fēng)控目標(biāo)。公司為了控制下行風(fēng)險(xiǎn)，倉(cāng)位通?？刂圃?0%以下的水平，只有極少數(shù)情況下倉(cāng)位提高到60%以上。不過(guò)，較低的倉(cāng)位在規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，也錯(cuò)失了一些投資機(jī)會(huì)，絕對(duì)回報(bào)低于投資者的期望。為此，公司積極地調(diào)整了投資策略，通過(guò)趨勢(shì)投資選時(shí)和價(jià)值投資選股。趨勢(shì)投資選時(shí)，是指把市場(chǎng)分為六大板塊，任何一個(gè)板塊內(nèi)趨勢(shì)向好的行業(yè)占據(jù)壓倒優(yōu)勢(shì)時(shí)，公司就會(huì)選擇相應(yīng)的板塊進(jìn)行投資；價(jià)值投資選股，是指在趨勢(shì)最好的行業(yè)中，進(jìn)一步細(xì)分其子行業(yè)，并選出最強(qiáng)的子行業(yè)中的代表性公司進(jìn)行投資。運(yùn)用于新的投資策略，星石在今年1季度實(shí)現(xiàn)了3%左右的收益，把握住了結(jié)構(gòu)性行情。

　　IPO重啟，成長(zhǎng)搭配價(jià)值

　　IPO重啟，市場(chǎng)預(yù)期該事件會(huì)對(duì)成長(zhǎng)股構(gòu)成較大的沖擊。我們采用事件分析法來(lái)把握IPO重啟對(duì)成長(zhǎng)股的影響。鑒于我國(guó)中小板指的基準(zhǔn)日為2005年6月7日，為了比較滬深300和中小板指的不同表現(xiàn)，我們以2005年5月暫停的IPO作為分析起點(diǎn)。2005年，由于股改設(shè)計(jì)范圍廣，我國(guó)IPO暫停時(shí)間長(zhǎng)達(dá)1年。暫停期間，我國(guó)由熊市進(jìn)入牛市，IPO重啟后并未改變大盤(pán)走勢(shì)。在重啟前，中小板指的表現(xiàn)大幅領(lǐng)先滬深300，重啟后，縮小了與滬深300的收益差距，并小幅跑輸。第二次暫停發(fā)生在2008年，全球爆發(fā)金融危機(jī)，政府為了穩(wěn)定市場(chǎng)，暫停新股發(fā)行7個(gè)月。暫停期間，A股在政府4萬(wàn)億投資的刺激下由熊轉(zhuǎn)牛，IPO同樣沒(méi)有改變市場(chǎng)走勢(shì)。受惠于政府投資的滬深300走勢(shì)持續(xù)優(yōu)于中小板指。第三次暫停發(fā)生于2012年，股市低迷，證監(jiān)會(huì)[微博]一度暫停IPO長(zhǎng)達(dá)14個(gè)月，期間市場(chǎng)表現(xiàn)為震蕩結(jié)構(gòu)市。IPO啟動(dòng)后并未帶來(lái)明顯的吸金效應(yīng)，中小板指的走勢(shì)未遭受到新股的打壓。

　　圖表6：歷次IPO重啟前后市場(chǎng)表現(xiàn)












暫停時(shí)間

重啟時(shí)間

暫停時(shí)長(zhǎng)

指數(shù)

暫停期間漲跌幅

重啟前一月漲跌幅

重啟前一周漲跌幅

重啟后一周漲跌幅

重啟后一月漲跌幅



2005/5/25

2006/6/6

12個(gè)月

滬深300

61.11

19.35

2.4

-7.48

1.11



中小板指

121.05

28.4

7.14

-6.35

-0.57



2008/12/6

2009/6/29

7個(gè)月

滬深300

57.96

15.23

3.25

7.87

13.75



中小板指

51.51

3.82

0.52

1.68

5.03



2012/11/3

2014/1/17

14個(gè)月

滬深300

-5.56

-8

-1.97

1.53

4.51



中小板指

14.85

-2.11

-1.59

3.48

9.75


　　從近10年來(lái)A股3次IPO暫停/重啟的歷史經(jīng)驗(yàn)看，新股發(fā)行并不會(huì)改變市場(chǎng)原本的運(yùn)行趨勢(shì)，且不會(huì)影響中小板指與滬深300的相對(duì)收益。決定股價(jià)及指數(shù)的根本因素還是企業(yè)基本面，資金面可能會(huì)對(duì)其有一些擾動(dòng)，但是趨勢(shì)不改。因此，在IPO再度開(kāi)啟的背景下，我們不建議投資者清倉(cāng)成長(zhǎng)股。符合經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型方向，具備獨(dú)特商業(yè)模式以支撐其跨越經(jīng)濟(jì)周期的成長(zhǎng)型企業(yè)仍然值得關(guān)注。與此同時(shí)，價(jià)值股的估值較低，具備一定的安全邊際，可以適當(dāng)配置分散風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)金量化結(jié)果顯示，鼎鋒、朱雀、和聚、淡水泉、明曜、武當(dāng)、智德、澤熙、鴻道、星石、源樂(lè)晟、新價(jià)值、博頤、從容、匯利、精熙、理成、尚雅、民森、鼎諾、展博、世誠(chéng)等大多數(shù)公司偏好成長(zhǎng)風(fēng)格股票，重陽(yáng)、涌峰等少數(shù)公司偏好價(jià)值風(fēng)格股票。

　　鼎鋒：公司以“成長(zhǎng)投資為主，主題博弈為補(bǔ)充”。行業(yè)上偏好景氣度高且進(jìn)入門(mén)檻高的行業(yè)，個(gè)股上偏好行業(yè)內(nèi)優(yōu)秀且增速在30%以上的股票。對(duì)于成長(zhǎng)股的投資強(qiáng)調(diào)前瞻性，關(guān)注既有很好的商業(yè)邏輯，又能得到業(yè)績(jī)和數(shù)據(jù)驗(yàn)證的公司。公司有3名基金經(jīng)理——張高、李霖君[微博]、王小剛，均認(rèn)可成長(zhǎng)股的投資理念，持股風(fēng)格、波段操作上有所不同，團(tuán)隊(duì)協(xié)同效應(yīng)較強(qiáng)。

　　朱雀：公司投資風(fēng)格上定位“保守、專(zhuān)注、思變”，即堅(jiān)持有所取舍，像內(nèi)部人一樣理解公司，獨(dú)立思考、前瞻判斷、敬畏市場(chǎng)。朱雀的倉(cāng)位調(diào)整比較靈活、適度積極，且在股票的持有上注重精選個(gè)股、集中持有。朱雀認(rèn)為長(zhǎng)期投資成長(zhǎng)股是大方向，因?yàn)閯?chuàng)業(yè)板的走勢(shì)體現(xiàn)了中國(guó)轉(zhuǎn)型的結(jié)果，跌多了意味著中國(guó)轉(zhuǎn)型的失敗。

　　重陽(yáng)：公司崇尚價(jià)值投資，但不是機(jī)械式地長(zhǎng)期持有，而是通過(guò)“接力”的方式投資另一個(gè)安全邊際更大的標(biāo)的。公司堅(jiān)持投資決策獨(dú)立于“羊群”之外，致力于挖掘有“護(hù)城河”優(yōu)勢(shì)且具備持續(xù)成長(zhǎng)能力的股票，通過(guò)尋找未反映在股價(jià)里的價(jià)值，實(shí)現(xiàn)基于中長(zhǎng)期判斷下的逆向投資。從階段收益來(lái)看，重陽(yáng)在震蕩市中能夠較好的把握結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)，牛市中適度進(jìn)取，成立以來(lái)取得了較好的絕對(duì)收益。

　　涌峰：公司秉承價(jià)值投資理念，關(guān)注低估值個(gè)股，旨在為投資者持續(xù)帶來(lái)理想回報(bào)。公司在選股時(shí)，看重個(gè)股錯(cuò)誤定價(jià)所帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)，不一味地追求高增長(zhǎng)。對(duì)于看好的股票，公司會(huì)堅(jiān)定地持有并不斷買(mǎi)進(jìn)，因此階段業(yè)績(jī)可能欠佳，不過(guò)長(zhǎng)期能夠創(chuàng)造超額收益。公司專(zhuān)門(mén)設(shè)定了禁投黑名單，將有過(guò)財(cái)務(wù)造假、銷(xiāo)售不實(shí)等劣跡的公司列入在內(nèi)，以規(guī)避個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)。

　　搭配多元策略，守正出奇

　　過(guò)去1年，傳統(tǒng)的股票多頭策略私募基金未能取得絕對(duì)收益。另一方面，不同于去年的股、債雙熊，今年的流動(dòng)性顯著改善，債券市場(chǎng)迎來(lái)反彈，固定收益策略產(chǎn)品取得了一定的正回報(bào)。同時(shí)，該策略的標(biāo)準(zhǔn)差和下行風(fēng)險(xiǎn)偏低，風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益較高。此外，市場(chǎng)中性策略、相對(duì)價(jià)值套利策略通過(guò)量化對(duì)沖手段，將系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)完全對(duì)沖掉，業(yè)績(jī)走勢(shì)獨(dú)立于股市，在當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境下，具備一定的投資價(jià)值。管理期貨策略風(fēng)險(xiǎn)收益配比較好，且獨(dú)立于市場(chǎng)走勢(shì)。因此，建議投資者可以將投資策略多元化，在傳統(tǒng)的股票多頭策略基礎(chǔ)上，分散搭配些固定收益策略、市場(chǎng)中性策略、相對(duì)價(jià)值套利策略、管理期貨策略產(chǎn)品，獲取穩(wěn)定的收益。



圖表7：各類(lèi)型私募基金近一年業(yè)績(jī)比較





實(shí)際資產(chǎn)凈值增長(zhǎng)率

夏普比率

標(biāo)準(zhǔn)差

下行風(fēng)險(xiǎn)



股票多頭策略

-0.58%

-0.23

17.49%

23.20%



(全球)宏觀策略

34.59%

1.18

27.65%

7.20%



事件驅(qū)動(dòng)策略

11.82%

0.32

26.07%

27.69%



多空對(duì)沖策略

5.44%

0.51

21.89%

25.95%



管理期貨策略

42.63%

1.62

20.54%

10.68%



市場(chǎng)中性策略

7.10%

0.60

6.49%

4.70%



相對(duì)價(jià)值套利策略

11.91%

1.38

12.11%

7.99%



固定收益策略

0.66%

1.04

4.21%

5.18%



來(lái)源：國(guó)金證券研究所


　　固定收益策略產(chǎn)品中，佑瑞持和鵬揚(yáng)兩家管理人具備一定的規(guī)模，業(yè)績(jī)穩(wěn)健且表現(xiàn)突出。

　　佑瑞持成立于2010年11月，是中國(guó)最早專(zhuān)注于固定收益投資的私募基金公司之一?；趯?duì)經(jīng)濟(jì)周期、通脹走勢(shì)、貨幣政策、流動(dòng)性、投資者行為的市場(chǎng)基本面分析，確定市場(chǎng)利率及曲線走勢(shì)、資產(chǎn)類(lèi)別配置、組合久期，同時(shí)對(duì)個(gè)券進(jìn)行利差分析、信用分析，確定估值。佑瑞持風(fēng)險(xiǎn)控制能力較強(qiáng)。由于產(chǎn)品的運(yùn)作期較短，具備2012年完整業(yè)績(jī)的產(chǎn)品僅有佑瑞持2號(hào)強(qiáng)化收益分紅型，具備2013年完整業(yè)績(jī)的產(chǎn)品有2只，即季享紅利1號(hào)和佑瑞持債券投資第9期。國(guó)金量化結(jié)果顯示，3只產(chǎn)品的收益月正率均為100%，下行風(fēng)險(xiǎn)、最大回撤均為0，標(biāo)準(zhǔn)差均控制在1%以?xún)?nèi)，雖然收益率只有5-7%的水平，但是夏普比率遠(yuǎn)在1之上。

　　鵬揚(yáng)成立于2011年10月，定位于固定收益投資方面的專(zhuān)業(yè)資產(chǎn)管理。投資理念可以概括為：穩(wěn)健投資、長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資、分散投資、紀(jì)律投資，控制風(fēng)險(xiǎn)，保本為上，其次才是增長(zhǎng)，通過(guò)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)难芯堪l(fā)現(xiàn)市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)和被低估的債券。公司投資標(biāo)的主要為中高評(píng)級(jí)信用債，采用持有到期的投資策略；同時(shí)對(duì)利率債采取波段操作的策略。主動(dòng)管理能力主要體現(xiàn)在時(shí)機(jī)的把握上，同時(shí)基于投研團(tuán)隊(duì)的整體實(shí)力，公司對(duì)個(gè)券的選擇能力亦較強(qiáng)。代表產(chǎn)品鵬揚(yáng)5期，2013年收益率0.26%，標(biāo)準(zhǔn)差、最大回撤、下行風(fēng)險(xiǎn)在5-6%的水平。

　　市場(chǎng)中性策略和相對(duì)價(jià)值套利策略中，金锝、淘利旗下的產(chǎn)品具備一定的配置價(jià)值。

　　金锝是一家定位于完全市場(chǎng)中性策略的創(chuàng)新型資產(chǎn)管理公司，在獲取目標(biāo)收益率的基礎(chǔ)上，最大化程度降低風(fēng)險(xiǎn)。公司致力于數(shù)量化投資策略的研究，用統(tǒng)計(jì)學(xué)原理來(lái)研究金融市場(chǎng)。核心人物任思泓曾在摩根斯坦利的PDT擔(dān)任基金經(jīng)理，在中金負(fù)責(zé)建立數(shù)量化交易模型，推出了股指期貨套利系統(tǒng)，擁有豐富的量化對(duì)沖經(jīng)驗(yàn)。公司2012年5月成立的第一只產(chǎn)品锝金1號(hào)，截止1季度累計(jì)收益率43.05%，收益月正率為91.67%。

　　淘利成立于2011年5月，專(zhuān)注于二級(jí)市場(chǎng)的套利交易和對(duì)沖交易，成立以來(lái)發(fā)行的近10只陽(yáng)光化對(duì)沖產(chǎn)品均為投資者創(chuàng)造了正收益。旗下包括兩個(gè)系列的產(chǎn)品，“套利”系列和“趨勢(shì)套利”系列。套利系列產(chǎn)品采用量化套利策略；趨勢(shì)套利系列產(chǎn)品采用量化套利策略和量化趨勢(shì)策略?xún)深?lèi)，其中80%以上的倉(cāng)位做套利策略，20%以?xún)?nèi)的倉(cāng)位做趨勢(shì)策略。趨勢(shì)套利系列以淘利趨勢(shì)套利1號(hào)為代表，成立于2012年8月，截止1季度累計(jì)收益率65.12%，最大回撤6.35%。

　　管理期貨策略產(chǎn)品中，白石、富善兩家管理人投資經(jīng)驗(yàn)豐富，業(yè)績(jī)穩(wěn)健且表現(xiàn)突出。



　　白石成立于2011年7月，專(zhuān)注于商品期貨投資運(yùn)作，以低回撤下的持續(xù)盈利作為目標(biāo)。雖然成立時(shí)間不長(zhǎng)，但是核心人物王智宏1993年便投身期貨市場(chǎng)，投研經(jīng)驗(yàn)豐富。白石的產(chǎn)品融入多種投資策略，具體有趨勢(shì)跟蹤、套利、對(duì)沖、程序化交易、金融衍生品投資五類(lèi)。白石根據(jù)賬戶(hù)的生命周期采取不同的投資策略：在生命的初期主要采取套利、對(duì)沖策略，當(dāng)收益率達(dá)到7-8%后，會(huì)加大杠桿或者做一些隔夜趨勢(shì)類(lèi)的操作，提高組合收益率水平。白石強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)控制，堅(jiān)持以做現(xiàn)貨的思路做期貨，較少使用杠桿。白石資產(chǎn)目前發(fā)行的所有產(chǎn)品都保證了正收益。代表產(chǎn)品為成立于2012年4月的白石組合1號(hào)，截止5月底累計(jì)凈值3.3288元，成立以來(lái)最大回撤不超過(guò)4%。

　　富善成立于2013年5月，專(zhuān)注于中高頻量化投資和程序化交易。核心人物林成棟，2007年參與創(chuàng)建上海朱雀投資發(fā)展中心，從業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富。富善旗下產(chǎn)品包含三個(gè)系列，即安享系列、優(yōu)享系列和致遠(yuǎn)系列，風(fēng)險(xiǎn)由低到高，采用不同的投資策略。安享系列以各類(lèi)套利策略為主。優(yōu)享系列采用各種套利策略以及CTA趨勢(shì)跟蹤策略。致遠(yuǎn)系列產(chǎn)品以CTA趨勢(shì)跟蹤策略為主，同時(shí)搭配多種策略。優(yōu)享系列和致遠(yuǎn)系列產(chǎn)品均被國(guó)金劃入管理期貨策略。CTA策略代表產(chǎn)品富善致遠(yuǎn)1號(hào)，成立于2013年5月，在2013年6月股指大幅下滑14%的背景下，富善致遠(yuǎn)1號(hào)獲得了10%以上的收益率，此后幾個(gè)月凈值比較平穩(wěn)，截止5月底凈值為1.3703元，最大回撤不到10%。


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