主題：財(cái)通國際：給予中國鐵建累積評級

機(jī)構(gòu)研報(bào)騰訊財(cái)經(jīng)[微博] 財(cái)通國際2014-08-15 10:58
中國鐵建
[1186 HK] 中國鐵建：中國及海外鐵路建設(shè)增加

撮要: 2014年首季集團(tuán)收入同比增21.4%至108,142.9百萬人民幣(下同)，毛利增20%至11,214.8百萬，毛利率跌0.12個(gè)百分點(diǎn)至10.32%，股東應(yīng)占利潤增23%至2,002百萬，，股東應(yīng)占利潤率微升0.02個(gè)百分點(diǎn)至1.85%。2014年首季新簽合同總額145,856.1百萬，為年度計(jì)劃的19.04%，同比減少了3.88%。分地區(qū)看，國內(nèi)新簽合同額136,939.9百萬，同比減少0.33%，占新簽合同總額的93.89%；海外新簽合總同額8,916.2百萬，同比減少37.85%，占新簽合同總額的6.11%。分承包項(xiàng)目看，工程承包板塊新簽合同額1,211.72億元，占新簽合同總額的83.08%，同比增長2.08%。其中，城軌合同增長最高達(dá)130%，其次是市政工程及房建工程，分別增88.2%及67.4%。鐵路工程大降63.4%，相信只是上年第一季度中標(biāo)較多所影響，今年下半年會是鐵路投資高峰，預(yù)期鐵路承包項(xiàng)目將會增加。而非工程承包板塊新簽合同額246.8億元，占新簽合同總額的16.92%，同比減少25.31%。

鐵路及棚改工程是今年基建主要推動方向，2014年鐵路建設(shè)目標(biāo)總投資8,000億，同比增20%，上半年完成投資近2,000億，下半年預(yù)期將有6,000億投資于鐵路項(xiàng)目，因此下半年鐵路工程合同預(yù)計(jì)大幅高于上半年。2013年改造各類棚戶區(qū)320萬戶以上，2014年計(jì)劃改造470萬戶以上，同比增46.9%以上，國務(wù)院近期亦發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)棚戶區(qū)改造工作的通知》，要求各地區(qū)及有關(guān)部門進(jìn)一步加大棚戶區(qū)改造工作力度，力爭超額完成2014年目標(biāo)任務(wù)。2013年，國家財(cái)政對棚戶區(qū)改造的資金投入723億元，年均以50%以上的速度增長。今年上半年國家開發(fā)銀行已完成棚戶區(qū)改造貸款2,000億元，預(yù)計(jì)今年棚戶區(qū)改造資金將達(dá)到5,000億元左右，因此今年棚改將推動房建及市政工程需求。今年全國公路投資預(yù)計(jì)14,700億，同比增7.4%。海外訂單方面，2014年5月集團(tuán)子公司中國土木工程集團(tuán)，與尼日利亞聯(lián)邦交通部，簽訂尼日利亞沿海鐵路項(xiàng)目框架合同，合同金額達(dá)800億人民幣，創(chuàng)歷來海外單一合同新高，隨著中國與拉美及非洲地區(qū)經(jīng)濟(jì)合作增加，預(yù)期鐵路項(xiàng)目合同將會增加，海外訂單占比將會提升，成為集團(tuán)收入增長動力。

集團(tuán)現(xiàn)時(shí)估值處歷史低位，多種因素之下預(yù)期集團(tuán)未來收入增長將持續(xù)提高，市場將重修對集團(tuán)的估值。未來新簽合同或增，但預(yù)期2015年才會有明顯的收入貢獻(xiàn)，我們預(yù)期2014年集團(tuán)收入增長放緩至12.4%至659,551.5百萬，毛利增14.1%至67,933.8百萬，毛利率上升0.2個(gè)百分點(diǎn)至10.3%，股東應(yīng)占利潤增13.4%至11,834百萬，或每股1.20港元，我們以9倍預(yù)測市盈率作估值,以反映新訂單增長預(yù)期，2014年公平估值為$10.8，現(xiàn)價(jià)7.93，評級「累積」。風(fēng)險(xiǎn)是集團(tuán)未能控制成本上升，海外中標(biāo)項(xiàng)目低于預(yù)期及中國基建投資減少。

2014年首季集團(tuán)收入同比增21.4%至108,142.9百萬人民幣(下同)，毛利增20%至11,214.8百萬，毛利率跌0.12個(gè)百分點(diǎn)至10.32%，銷售費(fèi)用增47.4%至611百萬，主要是由于物流貿(mào)易業(yè)務(wù)和房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)銷售費(fèi)用增加所致，管理費(fèi)用增1.7%至3,867.2百萬，財(cái)務(wù)費(fèi)用增15.4%至1,093.1百萬，稅前利潤增23.6%至，所得稅率升1.1個(gè)百分點(diǎn)至20.7%，股東應(yīng)占利潤增23%至2,002百萬，股東應(yīng)占利潤率微升0.02個(gè)百分點(diǎn)至1.85%。

首季城軌、房建及市政工程合同同比大增

2014年首季新簽合同總額145,856.1百萬，為年度計(jì)劃的19.04%，同比減少了3.88%。分地區(qū)看，國內(nèi)新簽合同額136,939.9百萬，同比減少0.33%，占新簽合同總額的93.89%；海外新簽合總同額8,916.2百萬，同比減少37.85%，占新簽合同總額的6.11%。

分承包項(xiàng)目看，工程承包板塊新簽合同額1,211.72億元，占新簽合同總額的83.08%，同比增長2.08%。其中，城軌合同增長最高達(dá)130%，其次是市政工程及房建工程，分別增88.2%及67.4%。鐵路工程大降63.4%，相信只是上年第一季度中標(biāo)較多所影響，今年下半年會是鐵路投資高峰，預(yù)期鐵路承包項(xiàng)目將會增加。而非工程承包板塊新簽合同額246.8億元，占新簽合同總額的16.92%，同比減少25.31%。

多項(xiàng)因素推動中國基建投資增加

鐵路及棚改工程是今年基建主要推動方向，2014年鐵路建設(shè)目標(biāo)總投資8,000億，同比增20%，上半年完成投資近2,000億，下半年預(yù)期將有6,000億投資于鐵路項(xiàng)目，因此下半年鐵路工程合同預(yù)計(jì)大幅高于上半年。鐵路投資中，包括全國城軌投資2,200億，同比增22.2%。

2014年8月，支持鐵路建設(shè)實(shí)施土地綜合開發(fā)的《國務(wù)院辦公廳關(guān)于支持鐵路建設(shè)實(shí)施土地綜合開發(fā)的意見》正式下發(fā)。該意見文件中指出，要求支持鐵路運(yùn)輸企業(yè)以自主開發(fā)、轉(zhuǎn)讓、租賃等多種方式盤活利用現(xiàn)有建設(shè)用地，鼓勵(lì)鐵路運(yùn)輸企業(yè)對既有鐵路站場及毗鄰地區(qū)實(shí)施土地綜合開發(fā)，促進(jìn)鐵路建設(shè)投資等主體對新建鐵路站場及毗鄰地區(qū)實(shí)施土地綜合開發(fā)，提高鐵路建設(shè)項(xiàng)目的資金籌集能力和收益水平。這是以地養(yǎng)路以破解鐵路建設(shè)融資瓶頸，即鐵路總公司將獲得關(guān)鍵的土地增值收入，這將進(jìn)一步推動鐵路建設(shè)。

2013年改造各類棚戶區(qū)320萬戶以上，2014年計(jì)劃改造470萬戶以上，同比增46.9%以上，國開行于7月14日發(fā)布數(shù)據(jù)，今年上半年該行新增承諾棚改貸款6,760億元，是去年同期的18倍；發(fā)放2,195億元，惠及棚戶區(qū)居民213萬戶。國務(wù)院近期亦發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)棚戶區(qū)改造工作的通知》，要求各地區(qū)及有關(guān)部門進(jìn)一步加大棚戶區(qū)改造工作力度，力爭超額完成2014年目標(biāo)任務(wù)。城鎮(zhèn)中仍然有相當(dāng)一部分低收入和特殊困難群眾，居住在條件較差的棚戶區(qū)，這些棚戶區(qū)的建設(shè)年限久、環(huán)境衛(wèi)生差、基礎(chǔ)設(shè)施不齊全。2008年開始，中國將棚戶區(qū)改造納入城鎮(zhèn)保障性安居工程，幷大規(guī)模推進(jìn)實(shí)施。2013年，國家財(cái)政對棚戶區(qū)改造的資金投入723億元，年均以50%以上的速度增長。今年上半年國家開發(fā)銀行已完成棚戶區(qū)改造貸款2,000億元，預(yù)計(jì)今年棚戶區(qū)改造資金將達(dá)到5,000億元左右，因此今年棚改將推動房建及市政工程需求。今年全國公路投資預(yù)計(jì)14,700億，同比增7.4%。

海外收入料續(xù)高增長

2013年集團(tuán)海外收入同比增21.8%至212億人民幣(下同)，毛利跌23.8%至14.4億，毛利率降4.06個(gè)百分點(diǎn)至6.76%。海外項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)較國內(nèi)高，因當(dāng)?shù)丶夹g(shù)人員及工程人員素質(zhì)、設(shè)備技術(shù)及原材料供應(yīng)穩(wěn)定性等問題或會影響施工進(jìn)度，而匯率變動亦是海外項(xiàng)目的主要風(fēng)險(xiǎn)。毛利率較不穩(wěn)定，但預(yù)期海外收入將明顯增加，對集團(tuán)盈利亦有貢獻(xiàn)。

海外訂單方面，2014年5月集團(tuán)子公司中國土木工程集團(tuán)，與尼日利亞聯(lián)邦交通部，簽訂尼日利亞沿海鐵路項(xiàng)目框架合同，合同金額達(dá)800億人民幣，創(chuàng)歷來海外單一合同新高，隨著中國與拉美及非洲地區(qū)經(jīng)濟(jì)合作增加，預(yù)期鐵路項(xiàng)目合同將會增加，海外訂單占比將會提升，成為集團(tuán)收入增長動力。

截至2014年3月31日，集團(tuán)未完合同額同比增14.4%至17,784.053億元。(上年同期為15,543.441億元)。 2010年，集團(tuán)未完成合金額相等于當(dāng)年收入2.13倍，到2013年增至3.06倍，未完成合同增長高于收入增長，反映未完成合同充裕，使未來收入及盈利增長能提高。

2014年行業(yè)轉(zhuǎn)趨樂觀

集團(tuán)現(xiàn)時(shí)估值處歷史低位，未來將爭取更多海外訂單是集團(tuán)增長主要來源之一，而國家鐵路局改革后鐵路建設(shè)投資將回復(fù)平穩(wěn)增長，城市軌道投資未來仍處高增長期，棚改增加料拉動市政及房建工程項(xiàng)目增加，海外競標(biāo)項(xiàng)目亦會上升，多種因素之下預(yù)期集團(tuán)未來收入增長將持續(xù)提高，市場將重修對集團(tuán)的估值。但2014年首季新簽訂單增長低，未完成合同同比增長亦較低，未來新簽合同或增，但預(yù)期2015年才會有明顯的收入貢獻(xiàn)，我們預(yù)期2014年集團(tuán)收入增長放緩至12.4%至659,551.5百萬，毛利增14.1%至67,933.8百萬，毛利率上升0.2個(gè)百分點(diǎn)至10.3%，銷售費(fèi)用增25%至3,136百萬，因預(yù)期海外銷售開支增，管理費(fèi)用增15%至26,127.8百萬，股東應(yīng)占利潤增13.4%至11,834百萬，或每股1.20港元，我們以9倍預(yù)測市盈率作估值,以反映新訂單增長預(yù)期，2014年公平估值為$10.8，現(xiàn)價(jià)$7.93，評級「累積」。風(fēng)險(xiǎn)是集團(tuán)未能控制成本上升，海外中標(biāo)項(xiàng)目低于預(yù)期及中國基建投資減少。


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