主題：張?jiān)的改制故事


今天翻看張?jiān)５腇10資料，發(fā)現(xiàn)其股權(quán)結(jié)構(gòu)比較奇怪，于是心里好奇，去搜索了一番，結(jié)果發(fā)現(xiàn)一個(gè)被塵封在歷史中的EMBO瓜分國(guó)企的盛宴。
引用網(wǎng)上一篇文章如下：

回顧張?jiān)＜瘓F(tuán)改制整個(gè)過程，彰顯操控者的多處“精妙”安排，實(shí)質(zhì)上有利用政策法規(guī)的模糊地帶，巧施“擦邊球”，實(shí)現(xiàn)自賣自買之嫌

　　細(xì)解張?jiān)８闹评媪鞒?br />
　　盡 管有著不斷的責(zé)難，但張?jiān)＜瘓F(tuán)的利益格局繼續(xù)改寫。從控制權(quán)變化，到下屬上市公司超過兩億元的分紅，先后的順序不會(huì)讓人感到意外。

　　3月15日，張?jiān)＜瘓F(tuán)EMBO剛剛落幕，其控股的張?jiān)＃?00869，200869）即推出大比例的現(xiàn)金分紅：董事會(huì)建議公司以2004年12月31日總股本40560萬股為基準(zhǔn)，按每10股派5元人民幣的比例向全體股東分配現(xiàn)金紅利，共計(jì)2.028億元。這意味著張?jiān)?004年全年的利潤(rùn)幾乎都將分光。資料顯示，2004年張?jiān)Ｈ陜衾麧?rùn)為2.041億元。

　　而此前，張?jiān)２⒎侨绱丝犊?001年、2002年和2003年3年累計(jì)的分紅才有10股派4.5元。另一個(gè)不同是張?jiān)＜瘓F(tuán)實(shí)際控制人。2004年11月，煙臺(tái)裕華投資發(fā)展有限公司（下稱裕華公司）以3.88億元受讓張?jiān)＜瘓F(tuán)45%國(guó)有產(chǎn)權(quán)，從而成為其實(shí)際控制人。由于裕華公司的股東包括大量張?jiān)＜瘓F(tuán)的高管和一般員工，因此被視為張?jiān)＜瘓F(tuán)高管通過裕華公司實(shí)現(xiàn)了對(duì)上市公司張?jiān)５腅MBO。

　　根據(jù)張?jiān)５姆旨t方案推算，張?jiān)＜瘓F(tuán)因持有張?jiān)?3.85%股權(quán)，可以從張?jiān)＋@得10920萬元現(xiàn)金，而裕華公司可以間接分得4914萬元。

　　此外，張?jiān)Ｄ陥?bào)還顯示，2004年，公司以4500萬元定期存款質(zhì)押給銀行為張?jiān)＜瘓F(tuán)取得4000萬元的短期借款提供擔(dān)保。同時(shí)，張?jiān)Ｅc張?jiān)＜瘓F(tuán)之間年度往來資金發(fā)生額高達(dá)6.09億元。截至2004年12月31日，張?jiān)＜瘓F(tuán)仍占用張?jiān)ＹY金4658萬元，目前尚未償還。

　　對(duì)其中原因，張?jiān)７矫娌辉付嘧稣f明。許多業(yè)內(nèi)人士分析，張?jiān)Ｍ瞥龈弑壤默F(xiàn)金分紅方案與張?jiān)＜瘓F(tuán)的EMBO密切相關(guān)。由于有了上述高比例的現(xiàn)金分紅，最讓局外人不解的，也應(yīng)是改制最大的難題——裕華公司控制者即張?jiān)＜瘓F(tuán)的高管的資金來源問題，進(jìn)一步引起外界質(zhì)疑：裕華公司是否間接利用現(xiàn)金分紅償還收購(gòu)張?jiān)＜瘓F(tuán)的籌資呢？

　　對(duì)于外界關(guān)于張?jiān)＜瘓F(tuán)賤賣國(guó)資的質(zhì)疑，張?jiān)＜瘓F(tuán)方面的一次次解釋，強(qiáng)調(diào)了對(duì)相關(guān)政策的一致性。但不禁要問的是，在過于精秒的程序安排下，恍然間，百年張?jiān)缀醪毁M(fèi)“吹灰之力”已轉(zhuǎn)入個(gè)人之手，是否真得合理、合規(guī)？

　　秘密操作

　　張?jiān)＜瘓F(tuán)的改制始于2003年8月。

　　當(dāng)時(shí)，煙臺(tái)國(guó)資局(現(xiàn)煙臺(tái)國(guó)資委)的一份簡(jiǎn)報(bào)中在談及張?jiān)＜瘓F(tuán)的改制思路時(shí)引用了煙臺(tái)市政府副秘書長(zhǎng)初炳玉的話，“這次國(guó)有產(chǎn)(股)權(quán)轉(zhuǎn)讓工作，將遵循一些基本原則，即堅(jiān)持公開競(jìng)買、溢價(jià)轉(zhuǎn)讓的原則，不搞‘一對(duì)一’轉(zhuǎn)讓。對(duì)擬轉(zhuǎn)讓的國(guó)有產(chǎn)權(quán)通過公開市場(chǎng)操作，實(shí)現(xiàn)公平、公正交易?！?br />
　　但事隔一年之后，2004年11月2日張?jiān)９剂舜蠊蓶|改制的具體方案。至此，外界才真正獲悉張?jiān)＜瘓F(tuán)的改制方案是員工和管理層參與收購(gòu)集團(tuán)45%的資產(chǎn)，即外界所說的張?jiān)MBO改制方案。

　　而在當(dāng)時(shí)張?jiān)５挠嘘P(guān)公告中，并未對(duì)一些外界最為關(guān)心的細(xì)節(jié)進(jìn)行披露，比如受讓方是如何確定的、交易價(jià)格是如何產(chǎn)生的、當(dāng)?shù)貒?guó)資局是否已全額收到股權(quán)轉(zhuǎn)讓的資金款、股權(quán)的分配原則是什么、管理層的資金來自哪里等等問題。在公告之后的一段時(shí)間，包括《證券市場(chǎng)周刊》等多家媒體記者前往煙臺(tái)，向張?jiān)＜瘓F(tuán)、煙臺(tái)市場(chǎng)政府及煙臺(tái)國(guó)資委多方求證，但各方均保持沉默。

　　今年2月17日，張?jiān)９娣Q張?jiān)＜瘓F(tuán)以48142．43萬元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓33％國(guó)有產(chǎn)權(quán)給意利瓦公司，由于轉(zhuǎn)讓價(jià)高于此前轉(zhuǎn)讓給裕華公司的價(jià)格，外界質(zhì)疑當(dāng)初的EMBO為“六折賤賣國(guó)資”。之后，2月底，煙臺(tái)市屬企業(yè)改革領(lǐng)導(dǎo)小組辦公室（以下簡(jiǎn)稱改革辦）負(fù)責(zé)人和張?jiān)＜瘓F(tuán)董事長(zhǎng)孫利強(qiáng)出面解釋其中細(xì)節(jié)。而其中對(duì)之前向裕華投資轉(zhuǎn)讓45%的股權(quán)時(shí)，為何沒有“公開競(jìng)買”，沒有說明。

　　還有一個(gè)問題是，為何張?jiān)＜瘓F(tuán)向選擇意利瓦公司轉(zhuǎn)讓33%股權(quán)，而不是早在2001年8月就與張?jiān)Ｓ泻献麝P(guān)系的卡斯特公司。

　　上述改革辦負(fù)責(zé)人稱，“卡斯特提出的擬受股權(quán)比例較高，與我們所確定的單個(gè)外資企業(yè)最高不超過33％的股權(quán)比例出入太大。2004年12月15日，張?jiān)９蓹?quán)轉(zhuǎn)讓在北京產(chǎn)權(quán)交易中心掛牌，到2005年1月12日為止20個(gè)工作日內(nèi)，卡斯特沒有前來參與競(jìng)標(biāo)，實(shí)際上是卡斯特公司主動(dòng)放棄了參與張?jiān)８闹?。?br />
　　但上述負(fù)責(zé)人同時(shí)表示，“張?jiān)：涂ㄋ固匾延械膬蓚€(gè)合資公司運(yùn)行良好，雙方的合作關(guān)系非常融洽?！?br />
　　在張?jiān)＜瘓F(tuán)改制前，煙臺(tái)市政府有一項(xiàng)原則是，“面向海內(nèi)外大企業(yè)，優(yōu)先選擇同行業(yè)中的頂尖企業(yè)和實(shí)力雄厚的企業(yè)。”但在最終的股權(quán)受讓完成后，張?jiān)＜瘓F(tuán)放棄了合作多年的法國(guó)卡斯特集團(tuán)，選定名不見經(jīng)傳的意利瓦公司（Illva Saronno Investments S.r.l），而后者的主要經(jīng)營(yíng)活動(dòng)以烈酒和投資控股為主。

　　從實(shí)力來看，意利瓦公司2004年?duì)I業(yè)收入折合人民幣約兩億元，而卡斯特公司超過16億元。產(chǎn)銷量列法國(guó)第一，世界第二的法國(guó)卡斯特集團(tuán)，僅因轉(zhuǎn)讓比例問題，就會(huì)輕易將張?jiān)＜瘓F(tuán)的股權(quán)拱手讓人？

　　就此，3月1日，《證券市場(chǎng)周刊》記者向北京產(chǎn)權(quán)技術(shù)交易所求證，除了被告知張?jiān)＜瘓F(tuán)國(guó)有股權(quán)的確曾經(jīng)掛牌外，具體有哪幾方參與競(jìng)價(jià)，價(jià)格最終如何確定，一概無可奉告。

　　從始至終，似乎根本無法從公開的途徑獲悉張?jiān)＜瘓F(tuán)的改制細(xì)節(jié)。

　　2004年對(duì)于MBO而言屬“流年不利”，國(guó)資委明確表示大型國(guó)企不許搞MBO,但是相關(guān)政策一直存在模糊地帶。國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心企業(yè)所副所長(zhǎng)張文魁對(duì)《證券市場(chǎng)周刊》表示，目前有關(guān)方面并沒有明確上市公司的母公司或者是祖母公司甚至是曾祖母公司,是否可以進(jìn)行MBO，進(jìn)行MBO時(shí)是否需要發(fā)出要約收購(gòu)，信息是否需要及時(shí)披露。這是目前困擾市場(chǎng)、容易引起歧義的MBO模糊地帶。

　　創(chuàng)造差價(jià)

　　除了信息不公開，最為外界所詬病的是轉(zhuǎn)讓價(jià)格。

　　2004年10月29日，煙臺(tái)國(guó)資委將持有張?jiān)＜瘓F(tuán)45%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給以張?jiān)９芾韺雍蛦T工為主的裕華投資，受讓價(jià)格僅為3.88億元。3個(gè)多月后，2005年2月17日，意大利意利瓦公司買了33%的股權(quán)卻付出4.81億元。這意味著，在相差不久的時(shí)間里，張?jiān)＜瘓F(tuán)轉(zhuǎn)讓給外資的價(jià)格水平是轉(zhuǎn)讓給員工及管理層價(jià)格水平的1.69倍。

　　面對(duì)國(guó)資“賤賣”質(zhì)疑，上述改革辦負(fù)責(zé)人稱，價(jià)格差異由三方面的因素所致：一是兩次轉(zhuǎn)讓所適用的政策不同，前者為了保護(hù)職工利益，享受了部分優(yōu)惠政策；二是兩次評(píng)估資產(chǎn)的時(shí)點(diǎn)不同，對(duì)內(nèi)轉(zhuǎn)讓時(shí)資產(chǎn)評(píng)估基準(zhǔn)日是2003年8月31日，對(duì)外的基準(zhǔn)日則是2004年10月31日；三是產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓方式不同，前者是協(xié)議轉(zhuǎn)讓，后者則采取了市場(chǎng)化的招標(biāo)方式，使國(guó)有出資人獲得了20%的溢價(jià)。

　　該人士進(jìn)一步解釋，如果以2003年8月31日為基準(zhǔn)日，張?jiān)＜瘓F(tuán)的凈資產(chǎn)為12.54億元，其中包括了張?jiān)５纳虡?biāo)、商譽(yù)等無形資產(chǎn)和土地使用權(quán)價(jià)值。然后，剝離了作為文物不能出讓的張?jiān)＞平押蛯?duì)外擔(dān)保損失等，按有關(guān)政策預(yù)留了內(nèi)退職工、離退休職工等費(fèi)用，初步確定以凈資產(chǎn)11.1665億元的45％，即5.0249億元的價(jià)格，對(duì)內(nèi)部職工轉(zhuǎn)讓。5.0249億元和最終確定的轉(zhuǎn)讓價(jià)格3.8799億元之間的差額，是按有關(guān)政策給予了抵扣，主要包括出讓土地按評(píng)估價(jià)的40％繳納出讓金、一次性付款優(yōu)惠5％等。

　　而在2003年8月，張?jiān)＜瘓F(tuán)公開宣稱改制時(shí)，曾明確提出，在實(shí)現(xiàn)管理層及全體職工持股的同時(shí)，引進(jìn)外資。而事實(shí)二者最終簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議僅相差3個(gè)月，卻不知為何卻選用相差幾乎一年的基準(zhǔn)日（對(duì)內(nèi)轉(zhuǎn)讓時(shí)資產(chǎn)評(píng)估基準(zhǔn)日是2003年8月31日，對(duì)外的基準(zhǔn)日則是2004年10月31日）。

　　對(duì)此，張文魁認(rèn)為，有關(guān)方面是利用現(xiàn)行《企業(yè)國(guó)有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓管理暫行辦法》沒有明確規(guī)定基準(zhǔn)時(shí)間的模糊地帶，打的一個(gè)“擦邊球”，雖不違規(guī)，但難言合理。

　　此外，2004年8月25日，國(guó)資委下發(fā)《關(guān)于企業(yè)國(guó)有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓有關(guān)問題的通知》（下稱《通知》），對(duì)管理層收購(gòu)的五項(xiàng)禁令中規(guī)定，“出讓價(jià)通過市場(chǎng)競(jìng)價(jià)確定，經(jīng)營(yíng)者購(gòu)買股權(quán)與其他受讓者必須同股同價(jià)”，“不得將有關(guān)費(fèi)用從價(jià)款中事先抵扣?！?br />
　　而許多專業(yè)機(jī)構(gòu)認(rèn)為，如公開競(jìng)價(jià)，以目前張?jiān)＜瘓F(tuán)的優(yōu)良資質(zhì)，股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)應(yīng)高于凈資產(chǎn)。德邦證券的一份《張?jiān)調(diào)查研究報(bào)告》指出，較張?jiān)＜瘓F(tuán)2004年底賬面凈資產(chǎn)溢價(jià)40%至50%左右，裕華公司應(yīng)支付不低于7.02億元現(xiàn)金。

　　而此前在煙臺(tái)魯信產(chǎn)權(quán)交易網(wǎng)上顯示，張?jiān)＜瘓F(tuán)掛牌(編號(hào)ZR＿0001)時(shí)資料介紹，張?jiān)＜瘓F(tuán)國(guó)有股權(quán)評(píng)估價(jià)為14.7億元。但是上述改革辦負(fù)責(zé)人說，以上的價(jià)格為截至2002年12月30日未經(jīng)審記的集團(tuán)凈資產(chǎn)。

　　為何以未經(jīng)審記且又遠(yuǎn)高于實(shí)際評(píng)估的價(jià)值作為公開招標(biāo)信息？不得而知。

　　真正的受益者

　　以高于評(píng)估凈資產(chǎn)公示，而實(shí)際上的成交價(jià)卻遠(yuǎn)低于凈資產(chǎn)，這里面的不合理之處如果從受益人的角度破解，答案不言自明。

　　裕華投資是張?jiān)＜瘓F(tuán)高管及職工收購(gòu)國(guó)有股權(quán)的載體（具體注冊(cè)資本、股權(quán)結(jié)構(gòu)詳見本刊2004年11月22日?qǐng)?bào)道）。據(jù)孫利強(qiáng)介紹，在裕華公司所占張?jiān)?5％的股份中，企業(yè)高層占18％，中層占10％，普通員工占17％。

　　職工和管理層持股的結(jié)構(gòu)分五個(gè)檔次，出資分別為：普通職工出資5.3萬元，車間主任和辦事處主任級(jí)出資約22萬元，分廠副職出資約56萬元，分廠正職出資約80萬元，公司副總級(jí)出資約600萬～800萬元，主要領(lǐng)導(dǎo)出資約2000萬～3000萬元。

　　按上述改革辦負(fù)責(zé)人解釋，裕華公司受讓股權(quán)的成交值與評(píng)估值相差的1.64億元，實(shí)為對(duì)內(nèi)部職工的優(yōu)惠金額，而按照上述出資比例，1.64億元的優(yōu)惠金中，張?jiān)＜瘓F(tuán)4000名員工實(shí)際只享受到了37.8%，即6195.6萬元，而其余10504.4萬元被張?jiān)＜瘓F(tuán)和張?jiān)５?4名高級(jí)管理人員和12名中層骨干所享用。其中，集團(tuán)董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理孫利強(qiáng)和副董事長(zhǎng)周洪江兩人占用的該項(xiàng)置換金就至少達(dá)總額的13.4%，即2237.8萬元。

　　雖然按比例高管層出資巨大，但并非難事。另據(jù)張?jiān)＜瘓F(tuán)證實(shí)，在出資過程中，出資5.3萬元級(jí)和22萬元的分廠副職級(jí)別以下的職工均繳全款認(rèn)購(gòu)，而出資56萬元級(jí)和80萬元級(jí)的公司副總級(jí)以下的繳50%，其余50%由中誠(chéng)信提供融資，600萬元以上級(jí)的公司高管則只需繳10%，其余90%由中誠(chéng)信托提供融資。

　　中誠(chéng)信托雖然為裕華投資第一大股東，占有股權(quán)45%，但張?jiān)?6個(gè)職工和張?jiān)?4個(gè)高管外加12名中層骨干合資成立的煙臺(tái)裕盛投資發(fā)展有限公司合計(jì)占有股權(quán)55%，這樣控制權(quán)其實(shí)掌握在張?jiān)７矫妗?br />
　　其中，中誠(chéng)信托提供資金的做法是，通過中誠(chéng)信托發(fā)行集合資金信托，以信托計(jì)劃資金參與設(shè)立裕華公司，信托公司以股東身份進(jìn)入并向裕華公司委派董事。公司所有參與融資的股東都以個(gè)人名義簽訂了《個(gè)人信托融資確認(rèn)書》，隨著股東個(gè)人逐步還款，中誠(chéng)信托在裕華公司中所占的出資比例將逐步減少，直至完全退出。

　　顯然，實(shí)際得到信托資金支持的是管理層，而如前所述，還款也并非難事。

　　分析人士指出，改制細(xì)節(jié)表明，少數(shù)高管之所以拉攏中層及普通員工入股，其目的不僅僅可以繞開政府部門對(duì)MBO所設(shè)的障礙，而且還在于可以利用那些毫無話語權(quán)的普通員工向政府部門索要張?jiān)＜瘓F(tuán)國(guó)有產(chǎn)權(quán)“賤賣”給自己的優(yōu)惠政策。

　　自賣自買？

　　一系列的操作中，外界已經(jīng)感受到張?jiān)＜瘓F(tuán)改制中少數(shù)人獲得了最大化的利益。那么，當(dāng)時(shí)的轉(zhuǎn)讓方案為何得以順利通過呢？

　　據(jù)《證券市場(chǎng)周刊》了解，雖然《通知》明文規(guī)定，國(guó)有控股的上市公司MBO必須報(bào)國(guó)資委審批，但涉及上市公司母公司的地方企業(yè)改制，只要在法律上不構(gòu)成上市公司實(shí)際控制人變更，亦無須上報(bào)國(guó)資委。只需同級(jí)人民政府批準(zhǔn)即可。

　　雖然，裕華公司受讓張?jiān)＜瘓F(tuán)45%的國(guó)有產(chǎn)權(quán)，但煙臺(tái)市國(guó)資委手中尚持有張?jiān)＜瘓F(tuán)55%的產(chǎn)權(quán)，仍為集團(tuán)實(shí)際控制。但由于不涉及“上市公司實(shí)際控制人的變更”，因此該轉(zhuǎn)讓不需要經(jīng)過國(guó)資委的批準(zhǔn)。

　　而2005年2月，由于意利瓦公司協(xié)議獲得張?jiān)＜瘓F(tuán)33%的股權(quán)（這一轉(zhuǎn)讓雖然必須獲得國(guó)家商務(wù)部、國(guó)家國(guó)有資產(chǎn)管理監(jiān)督委員會(huì)等有關(guān)部門的批準(zhǔn)），上市公司張?jiān)５膶?shí)際控制人將從原煙臺(tái)市國(guó)資委變?yōu)樵ＨA公司。而如果意利瓦公司收購(gòu)33%股份在先，裕華投資獲得45%受讓在后，或者二者同時(shí)進(jìn)行，那么裕華公司受讓張?jiān)＜瘓F(tuán)股權(quán)由于涉及到實(shí)際控制權(quán)的變更，股權(quán)轉(zhuǎn)讓必須經(jīng)過國(guó)資委審核。真如此，打著EMBO烙印的裕華公司能獲得國(guó)資委的認(rèn)可嗎？

　　現(xiàn)今，即使意利瓦公司受讓股權(quán)被否決，也只涉及意利瓦公司與煙臺(tái)國(guó)資委，并不影響裕華公司獲得的張?jiān)＜瘓F(tuán)45%的股權(quán)。

　　是什么人費(fèi)盡心機(jī)，使得這場(chǎng)改制最大的受益者是張?jiān)＜瘓F(tuán)的少數(shù)幾個(gè)高管？

　　張?jiān)＜瘓F(tuán)副董事長(zhǎng)兼張?jiān)？偨?jīng)理周洪江告訴《證券市場(chǎng)周刊》：張?jiān)＜瘓F(tuán)改制是在國(guó)有資產(chǎn)管理部門的主導(dǎo)下進(jìn)行的，公司只是個(gè)運(yùn)動(dòng)員。與誰合作，怎樣合作，決定權(quán)在政府。

　　而多位張?jiān)＜瘓F(tuán)的內(nèi)部人士向《證券市場(chǎng)周刊》透露，實(shí)際本次改制的方案設(shè)計(jì)者為以張?jiān)６厍鸀槊駷槭椎募瘓F(tuán)的高管。曲為民曾任煙臺(tái)經(jīng)濟(jì)體制改革委員會(huì)、煙臺(tái)市政府研究室副科長(zhǎng)。

　　據(jù)《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》報(bào)道，2004年年中，意利瓦集團(tuán)法人代表Augusto Reina先生在接受意大利媒體采訪時(shí)曾披露，“過些天有一個(gè)中國(guó)方面張?jiān)４韴F(tuán)可能來意大利訪問我們集團(tuán)，如果是這樣的話，就說明他們對(duì)我們有興趣進(jìn)一步商談。”如果意大利媒體披露情況屬實(shí)，那么這次招標(biāo)實(shí)際操控者并非煙臺(tái)國(guó)資委，而恰恰是張?jiān)９芾韺印?br />
　　一個(gè)月前，煙臺(tái)國(guó)資委一位工作人員向《證券市場(chǎng)周刊》表示，“因?yàn)槲覀內(nèi)耸?、能力、?jīng)驗(yàn)有限，而且對(duì)張?jiān)＜瘓F(tuán)了解，離開管理層就難以完成方案，所以主要由其管理層參與制定，最終市政府審批?！?br />
　　2003年12月，由國(guó)務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)的《關(guān)于國(guó)有企業(yè)改制的規(guī)范意見》要求，“實(shí)行管理層收購(gòu)時(shí)的方案必須由出資人組織制定，中介機(jī)構(gòu)必須由出資人聘請(qǐng)，而管理層不能像以前一樣自己聘中介、對(duì)具體方案也沒有話語權(quán)；此外，管理層必須回避整個(gè)收購(gòu)過程的所有環(huán)節(jié)；同時(shí)管理層收購(gòu)企業(yè)股份的資金不許來自本企業(yè)與本企業(yè)的擔(dān)保，或其他所有國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)；還有，若該企業(yè)在改制前幾年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)連續(xù)下滑，且是因管理層經(jīng)營(yíng)管理不善導(dǎo)致的，那該管理層將沒有資格參與本企業(yè)的收購(gòu)?！?br />
　　張文魁表示，目前，企業(yè)在進(jìn)行管理層收購(gòu)或經(jīng)營(yíng)者持股的過程中，產(chǎn)生的賤賣國(guó)資、侵害職工和投資人利益將收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)全部轉(zhuǎn)嫁給金融機(jī)構(gòu)和被收購(gòu)企業(yè)等現(xiàn)象，其根本的原因在于，自賣自買，暗箱操作。而地方國(guó)資局一直以來急于完成“國(guó)企改制”任務(wù)，對(duì)地方大國(guó)企管理層的持股或控股往往持支持態(tài)度。雖然有上述制度，但缺乏有效監(jiān)督。
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簡(jiǎn)單來說，張?jiān)５墓芾韺訛榱斯戏制髽I(yè)，先是用骨頭收買了中層和底層，大家一起來發(fā)財(cái)。然后管理層和中層設(shè)立一個(gè)信托公司，用來募資給這次EMBO提供資金。再然后上到管理層下到職工，所有人建立了一個(gè)裕華公司專門用來做收購(gòu)。收購(gòu)的資金是所有人到信托公司借的，當(dāng)然，大家也不怕還不上，誰不知道凡是國(guó)企一旦改制立馬會(huì)“煥發(fā)活力”，何況是張?jiān)＿@種優(yōu)質(zhì)的上市國(guó)企。
當(dāng)然，那幾年正好國(guó)家卡MBO卡得特別嚴(yán)，所以聰明的張?jiān)９芾韺泳屯媪艘徽星€救國(guó)。他們收購(gòu)的不是張?jiān)?，而是張?jiān)５哪腹?，而且只收?gòu)45%的股份。這樣沒有所有權(quán)轉(zhuǎn)移，就不需要國(guó)家層面的審批，地方政府就搞定了——當(dāng)然，張?jiān)９芾韺涌隙ㄔ缇桶训胤秸o搞定了。接下來就是變戲法的時(shí)候，地方國(guó)資委把張?jiān)Ｄ腹臼Ｏ碌?5%股份分拆賣給外資，這樣裕華公司45%的股份自然就成為了實(shí)際控股人。而且張?jiān)５墓芾韺铀x擇的外資也是煞費(fèi)苦心，因?yàn)閲?guó)家有33%的外資控股紅線，所以張?jiān)９芾韺又荒苜M(fèi)盡心思選了兩家，一家是名不見經(jīng)傳的意大利公司（背后不知道是什么鬼玩意兒），另一家是主權(quán)基金——全都是不可能威脅到管理層實(shí)際控制權(quán)的公司。
好了，至此為止，張?jiān)９芾韺泳牟贾玫腅MBO計(jì)劃完成。裕華公司控股張?jiān)＜瘓F(tuán)（張?jiān)的母公司），而裕華公司的55%的股票又在信托公司手里，而信托公司又是管理層和中層干部成立的。至此為止，張?jiān)９芾韺淤M(fèi)心打造的鐵桶江山構(gòu)筑完畢。
順便說一句，這一次改制的時(shí)間，是2004年，把K線圖打開就知道這是什么意思。從2004到2014，張?jiān)Ｗ疃酀q了30多倍，現(xiàn)在還有十幾倍漲幅。
從頭到尾，所有人都是得益的。管理層不說，最大的得益者；中下層職工也趁機(jī)喝了口湯；引入的外資投資者抄了個(gè)大底而且成本也低，當(dāng)然也是得益的；給信托公司提供資金的社會(huì)資金，肯定也混了一個(gè)飽；后面連續(xù)四五年的單邊上漲，股民也是得益的。除了虛無縹緲的國(guó)家和人民的利益被損害了，連地方政府都是得益的。
皆大歡喜，皆大歡喜。這就是改革夠釋放體制紅利的一個(gè)典型事例啊。

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