主題：建發(fā)股份：線下流量的王者 買入評級

2015-03-12 類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：光大證券 研究員：謝皓宇
[摘要]


◆貿(mào)易是金融之本，也是供應(yīng)鏈金融的源頭金融的強(qiáng)大是因?yàn)橛匈Q(mào)易的強(qiáng)大。在粗放時(shí)代，傳統(tǒng)貿(mào)易公司以賺取中間價(jià)差為主，在信息時(shí)代，去中間化成為時(shí)代的特征；同時(shí)，在互聯(lián)網(wǎng)從自身發(fā)展到成為各行業(yè)工具的背景下，去中間化的速度得到極大的提高，貿(mào)易受到的負(fù)面沖擊就是毛利率的不斷下行。然而服務(wù)作為當(dāng)前經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的核心，是在原有業(yè)務(wù)上的延伸，互聯(lián)網(wǎng)教會我們的是從客戶需求出發(fā)，所以最懂客戶心的自然也是原有的中間商，由此進(jìn)而發(fā)展成為整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的中間核心企業(yè)，“核心企業(yè)+供應(yīng)鏈”的版圖就此形成。這里的最大贏家，是重新審視貿(mào)易價(jià)值的企業(yè)，線下流量，這是價(jià)值遠(yuǎn)高于線上流量的存在。



◆B2B是過去式，傳統(tǒng)核心企業(yè)借助金融做大服務(wù)，建發(fā)就是玩家B2B并不完全是香餑餑，轉(zhuǎn)型B2B綜合服務(wù)商是下一個(gè)大戰(zhàn)略。供應(yīng)鏈金融就是整合產(chǎn)業(yè)鏈的法寶，其結(jié)果是在市場空間未填滿的情況下相關(guān)企業(yè)的共同做大。由于存在貿(mào)易鏈條和資金流，供應(yīng)鏈金融的核心在于依靠核心企業(yè)，做信息標(biāo)準(zhǔn)化。



建發(fā)對內(nèi)作為核心企業(yè)，對外本身就是該市場參與的高手，外幣貿(mào)易融資金額增長迅猛。盡管公司短期借款看起來規(guī)模較大，2013年底為91.3億元，但其中占比近70%均為外幣融資，為60.2億元，且外幣融資中，占比91%都是貿(mào)易融資，為55.0億元，并以美元融資為主。



◆地產(chǎn)業(yè)務(wù)小而美，集團(tuán)的旅游會展業(yè)務(wù)錦上添花立足廈門的區(qū)域公司，并屬廈門龍頭。公司地產(chǎn)業(yè)務(wù)開始于1983年，目前是廈門最大地主，相關(guān)儲備455萬方。全國范圍內(nèi)，總共布局17個(gè)城市，擁有土地儲備1486萬方，主要集中在福建區(qū)域。



建發(fā)集團(tuán)在建發(fā)股份之外的資產(chǎn)主要是旅游和會展兩大業(yè)務(wù)，其中旅游以旅行社和酒店運(yùn)營為主，年?duì)I業(yè)收入約28.7億元，會展業(yè)務(wù)則主要是展會運(yùn)營，年?duì)I業(yè)收入約3億元。



◆1000億流量+供應(yīng)鏈金融+6xPE=買入，首次覆蓋，目標(biāo)價(jià)15.5元公司線下貿(mào)易額1000億元，是國內(nèi)巨頭，在當(dāng)前物流變革的背景下，擁有巨大的潛在市場，按照供應(yīng)鏈金融PS=0.4的保守估計(jì)，供應(yīng)鏈部分估值400億元，地產(chǎn)估值96億元，總計(jì)496億元，首次覆蓋，買入評級，短期目標(biāo)價(jià)15.5元。我們預(yù)計(jì)2014~2016年EPS為1.17/1.44/1.77元，對應(yīng)PE為9/7/6倍，目標(biāo)價(jià)對應(yīng)PE為13/11/9倍。



◆風(fēng)險(xiǎn)提示：傳統(tǒng)業(yè)務(wù)發(fā)展較慢，未能跟上當(dāng)前市場節(jié)奏



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