主題：冠農(nóng)股份：參股子公司國(guó)投羅鉀2009銷售合同簽訂

　　冠農(nóng)股份公告持有20.3%股權(quán)的國(guó)投新疆羅布泊鉀鹽有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱＂羅鉀公司＂）和下游客戶簽訂了2009年的銷售合同，農(nóng)業(yè)用硫酸鉀72萬(wàn)噸，符合GB／20406-2006中優(yōu)等品指標(biāo)。簽訂合同的對(duì)方當(dāng)事人有中化化肥有限公司、中國(guó)農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料集團(tuán)公司、中國(guó)—阿拉伯化肥有限公司等幾十家單位。對(duì)冠農(nóng)股份不構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。

　　該批次合同價(jià)款：5700元／噸（暫定價(jià)），結(jié)算方式為先款后貨、合同價(jià)格為暫定價(jià)，合同執(zhí)行過程中逐月定價(jià)，合同履行期限：2009年1月～12月。該批次合同的總價(jià)款約為40億元人民幣，合同的簽訂確保了羅鉀公司2009年度硫酸鉀產(chǎn)品產(chǎn)出保守量的銷售，該合同的執(zhí)行對(duì)持有羅鉀公司20.3%股權(quán)的冠農(nóng)股份2009年度將帶來重大影響。

　　評(píng)論：

　　（1）羅鉀銷售合同符合我們前期預(yù)期，銷售量和銷售暫定價(jià)偏于保守。

　　參加羅鉀訂貨會(huì)的下游各類客戶有近200家，實(shí)際的硫酸鉀需求量達(dá)到150～200萬(wàn)噸，羅鉀簽訂72萬(wàn)噸合同量是比較保守的做法，留有一些靈活變通的余地，我們認(rèn)為2009年羅鉀公司能夠?qū)崿F(xiàn)90～100萬(wàn)噸以上產(chǎn)量的可能性很大。

　　銷售價(jià)格5700元為目前銷售價(jià)格，考慮到2009年中國(guó)氯化鉀進(jìn)口合同價(jià)仍將有一定幅度上升，即使考慮硫磺價(jià)格回落，國(guó)內(nèi)的硫酸鉀價(jià)格也將同步上升。

　?。?）國(guó)際鉀肥價(jià)格和國(guó)際鉀肥企業(yè)估值國(guó)際鉀肥供應(yīng)仍然偏緊，7月份北美鉀肥庫(kù)存保持低位，從國(guó)際生產(chǎn)商的擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃來看，未來3年供需仍將處于平衡狀況。我們預(yù)計(jì)2009年國(guó)際均價(jià)將高于2008年，未來鉀肥價(jià)格高位運(yùn)行的可能性很大。

　　8月份以來，國(guó)際鉀肥上市企業(yè)估值水平明顯回落，目前Potashcorp和Mosaic等企業(yè)的2009年動(dòng)態(tài)市盈率均下降到10倍以內(nèi)，我們認(rèn)為國(guó)際鉀肥企業(yè)估值下降的原因有：（1）隨著油價(jià)和糧價(jià)的回落，國(guó)際鉀肥價(jià)格在2009年以后大幅上漲動(dòng)力已經(jīng)不足，而國(guó)際公司盈利增長(zhǎng)主要來自于產(chǎn)銷量增長(zhǎng)，盈利增長(zhǎng)將顯著放緩。（2）國(guó)際公司同時(shí)生產(chǎn)氮肥和磷肥，而氮肥和磷肥的波動(dòng)性將遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于鉀肥。

　　我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)鉀肥價(jià)格本身受國(guó)家管制影響低于國(guó)際水平，同時(shí)國(guó)內(nèi)鉀肥企業(yè)（羅鉀和鹽湖集團(tuán)未來的鉀肥產(chǎn)能都能達(dá)到300萬(wàn)噸以上）的產(chǎn)能成長(zhǎng)性將遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于國(guó)際公司，給予2009年12～15倍的動(dòng)態(tài)市盈率水平完全是合適的。

　　由于國(guó)內(nèi)中農(nóng)和中化等進(jìn)口商并不直接銷售鉀肥給農(nóng)民等終端環(huán)節(jié)，國(guó)家限制國(guó)內(nèi)價(jià)格補(bǔ)貼中農(nóng)中化的方式執(zhí)行難度很大，盡管最近進(jìn)口商還未接到發(fā)改委的報(bào)價(jià)核準(zhǔn)通知，我們認(rèn)為最終進(jìn)口鉀肥價(jià)格能夠傳導(dǎo)在國(guó)內(nèi)傳導(dǎo)。

　　（3）維持盈利預(yù)測(cè)，維持“推薦”我們認(rèn)為羅鉀公司2009年實(shí)現(xiàn)100萬(wàn)噸左右的銷售量，銷售價(jià)格在6000元/噸左右實(shí)現(xiàn)的可能性很大，我們維持對(duì)羅鉀2009年45億凈利潤(rùn)的預(yù)測(cè)和冠農(nóng)股份3.94元EPS的預(yù)測(cè)，維持“推薦”


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