主題：魯泰A:后期海外產(chǎn)能釋放提供改善空間

受海外需求持續(xù)低迷、產(chǎn)能制約、棉價下跌及匯率波動等多方因素影響,上半年公司業(yè)績承壓,改善低于預期。但作為全球最大的色織布生產(chǎn)商,公司精細化管控能力強,面料主業(yè)保持穩(wěn)定增長,未來隨著棉價企穩(wěn)、海外產(chǎn)能布局逐一落地,產(chǎn)能的提升及成本優(yōu)勢的加強將益于帶動盈利的改善。而C2B業(yè)務的探索亦能為公司提升新的品牌附加值。目前,15年PE為14倍,鑒于公司龍頭地位穩(wěn)固,隨著海外產(chǎn)能逐步釋放,在棉價企穩(wěn)后成本優(yōu)勢體現(xiàn)的過程中,盈利存在改善的預期。在當前大盤波動較大、市場情緒復雜階段,若公司股價因上半年業(yè)績低于預期出現(xiàn)調(diào)整,則仍可布局。

受制于多方因素干擾,上半年業(yè)績表現(xiàn)略低于預期。上半年公司實現(xiàn)營業(yè)收入29.42億元,同比下滑5.54%;營業(yè)利潤和歸屬母公司凈利潤分別為4.07億元和3.45億元,同比分別下滑26.38%和27.76%,基本每股收益為0.36元,低于預期。分季度測算,Q2收入下滑4.79%,降幅較Q1略有收窄,營業(yè)利潤及歸屬母公司凈利潤分別下滑24.30%和27.09%。

面料主業(yè)穩(wěn)定,襯衫及棉花等附屬業(yè)務下滑拖累收入表現(xiàn),但后續(xù)海外新增產(chǎn)能釋放益于緩解產(chǎn)能不足的制約,加強成本優(yōu)勢。分業(yè)務看,1)面料業(yè)務(占比73%):公司色織生產(chǎn)商龍頭地位穩(wěn)固,面料業(yè)務維穩(wěn)增長,實現(xiàn)收入21.42億元,同比提升1.51%,考慮到越南6萬錠紡紗及3000萬米色織布的面料項目有望于2016年下半年投產(chǎn),預計新增產(chǎn)能(色織產(chǎn)能提升14%左右)實現(xiàn)量產(chǎn)后將在一定程度上緩解產(chǎn)能不足的壓力,色織布面料業(yè)務明年下半年起仍有提升空間。2)襯衫業(yè)務(占比19%):上半年受海外需求低迷及棉價下跌影響,實現(xiàn)收入5.72億元,同比下滑6.87%,下半年隨著棉價企穩(wěn)預計該業(yè)務有望企穩(wěn),鑒于今年年底前柬埔寨600萬件襯衫項目二期、老撾襯衫項目二期以及緬甸襯衫項目將投產(chǎn),在產(chǎn)能逐步釋放過程中,明年襯衫業(yè)務成本優(yōu)勢的加強,將益于提升市場競爭力,拉動增長。3)棉花、電汽及其他業(yè)務(占比8%):上半年棉花、電汽和其他業(yè)務分別實現(xiàn)收入0.30、0.85和0.28億元,同比分別下滑81.05%、28.41%和24.04%。

分區(qū)域看,收入占比較高的東南亞區(qū)域(29%)實現(xiàn)收入8.49億元,同比增長12.17%;其他區(qū)域均出現(xiàn)不同幅度的下滑,其中,內(nèi)銷市場及日韓市場下滑幅度控制在個位數(shù)(占比分別為31%和6%),同比分別下滑6.22%和7.35%,歐美及其他市場(占比合計26%)同比分別下滑13.31%和17.94%,占比最小的香港市場,下滑幅度最大,同比下滑26.34%。

棉價下跌影響導致毛利率改善慢于預期,費用管控合理,但受收入下降影響費用略有提升。受棉價下跌持續(xù)影響,售價波動及消化相對高價棉花庫存導致上半年毛利率同比降低3.86個百分點,降至27.49%,其中,面料業(yè)務及襯衫業(yè)務毛利率同比分別下滑5.69和4.15個百分點,分季度看,Q2恢復也略慢于預期,同比減少4.09個百分點。后續(xù)隨著海外面料及紗線產(chǎn)能釋放,預計毛利率將逐漸步入改善通道。費用方面,整體控制相對合理,銷售費用、管理費用及財務費用同比分別增長4.87%、5.56%和21.24%,但受收入下滑影響費率分別略提升0.33、1.11和0.07個百分點。

經(jīng)營質(zhì)量相對良好,應收賬款、存貨管控基本保持相對穩(wěn)定,現(xiàn)金流良好。應收賬款方面,中期末為2.26億元,較去年底略提升0.14億元;同期存貨為17.61億元,較去年底略提升0.08億元,處于可控范圍內(nèi);現(xiàn)金流方面,中期末為3.62億元,由Q1的負值轉正。

增持、回購維穩(wěn)股價,彰顯信心。公司于7月中旬公告,大股東和董監(jiān)高承諾6個月內(nèi)不減持公司股份,且部分董事及高管承諾在近期擇機通過二級市場買入不低于其前六個月內(nèi)減持魯泰A股金額的10%的魯泰A股股票;同時,公司宣布以不超過10億人民幣回購公司A股和B股股份,其中A股回購價格不高于15元/股,B股回購價格不高于11.80元港幣/股。

盈利預測與投資建議:盡管中報業(yè)績略低于預期,但公司作為全球最大的色織布生產(chǎn)商,公司精細化管控能力強,面料主業(yè)保持穩(wěn)定增長,未來隨著棉價企穩(wěn)、海外產(chǎn)能布局逐一落地,產(chǎn)能的提升及成本優(yōu)勢的加強將益于帶動盈利的改善。而C2B業(yè)務的探索亦能為公司提升新的品牌附加值。

結合當前市場環(huán)境、棉價走勢及后續(xù)海外產(chǎn)能釋放節(jié)奏,預計15-17年EPS分別為0.84、0.94和1.09,目前,15年PE為14倍,鑒于公司龍頭地位穩(wěn)固,隨著海外產(chǎn)能逐步釋放,在棉價企穩(wěn)后成本優(yōu)勢體現(xiàn)的過程中,盈利存在改善的預期。

在當前大盤波動較大、市場情緒復雜階段,若公司股價因上半年業(yè)績低于預期出現(xiàn)調(diào)整,則仍可布局,暫維持“審慎推薦-A”的評級。

風險提示:1)全球宏觀經(jīng)濟惡化,加速棉價下跌;2)棉價波動使產(chǎn)品售價波動,盈利改善慢于預期。


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