主題：張裕A:全年基調(diào)基本確立

收入增速超20%,公司上半年收入利潤超預(yù)期。公司2015年H1收入28.26億,營業(yè)利潤9.92億,凈利潤7.46億,分別同比增長22.75%、16.92%和16.93%。其中二季度收入10.01億、凈利潤2.16億,同比增長26.10%和19.55%。2015年H1毛利率67%,基本保持平穩(wěn),市場費用增速較快,較去年增長34.32%,除了由于收入增長的原因,銷售費用率也在提升。

上半年收到現(xiàn)金低于報表收入,但全年保持20%增速問題不大。通過現(xiàn)金可以看出,H1收到現(xiàn)金僅增加1.84億,加上應(yīng)收票據(jù)增加也只有2.5億,遠(yuǎn)低于收入增長的5.2億,且增長部分均來自一季度。公司去年和一季度均有所保留,二季度銷售情況同比變化不大,通過將預(yù)收款確認(rèn)為收入等方式進(jìn)行平滑,實際收入利潤情況不如報表收入。由于二季度和下半年收入占比較較少,一季度已經(jīng)奠定全年基調(diào),后半年同比增速與上半年持平是大概率事件。

海外并購開始落地驗證年初判斷,起泡酒值得關(guān)注。H1的快速增長主要是中低端產(chǎn)品帶動,受益渠道下沉未來仍是增長點。公司同時公告收購愛歐集團(tuán)70%股權(quán),該公司2014年收入3580萬歐元,凈利潤137萬,擁有多個品牌,產(chǎn)品55%的銷售額來自于出口。張裕年初公布了進(jìn)口酒戰(zhàn)略,通過直接購買海外酒莊引入國內(nèi),分享進(jìn)口葡萄酒的快速增長,此次并購驗證了公司海外并購的決心。同時公司將起泡酒單獨列項,2012-2014年起泡酒快速增長,公司目前體量較小,增速和毛利都偏低,但是這仍是未來增長的方向,公司目前有意識的打造一個新的增長極,值得關(guān)注。

調(diào)整目標(biāo)價為41元,維持“審慎推薦-A”評級?？紤]到下半年整體消費環(huán)境仍然低迷,公司目前的起泡酒和海外酒莊項目暫時難以貢獻(xiàn)較多收入利潤,保持15-16年EPS為1.63、1.87元,給予15年25倍,41元的目標(biāo)價,維持“審慎推薦-A”評級。


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