主題：張裕A-000869：收購助推進口酒業(yè)務(wù)

投資要點

　　事項：

　　8月29日張裕公布中報，1H15實現(xiàn)營收28.3億元，同比增22.8%，歸母凈利7.46億元，同比增16.9%，EPS1.09元；2Q15營收10億元，同比增26.1%，歸母凈利2.16億元，同比增19.6%，EPS0.31元。同時公司公告以2625萬歐元收購DicotPartners, S.L公司(以 下簡稱“愛歐集團”)75%的股權(quán)，愛歐集團14年營收、凈利分別為3593萬、137萬歐元。

　　平安觀點：

　　2Q15 營收、凈利增速均顯著高于我們預(yù)期的持平，可能源于產(chǎn)品和渠道下沉效果好于預(yù)期、2Q13 及2Q14 持續(xù)低基數(shù)和2Q15 預(yù)收款環(huán)比1Q15 大減1.3億，而2Q14 環(huán)比1Q14 增0.68 億。

　　葡萄酒1H15 營收增24.8%源于渠道和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下沉、進口葡萄酒增長。

　　葡萄酒行業(yè)穩(wěn)定增長背景下，張裕力推渠道向3、4 線城市下沉，產(chǎn)品上主推100元以下產(chǎn)品，解百納和普通干紅產(chǎn)品增速領(lǐng)先。連續(xù)兩年調(diào)整后，酒莊酒企穩(wěn)回升。1H15 張裕進口酒收入估計規(guī)模約2 億元，同比增約50%，占當期營收約7%，未來仍可能快速增長。

　　進口酒量、價壓力仍存，收購愛歐集團助推張裕進口酒業(yè)務(wù)。15 年前7個月，中國進口葡萄酒量同比增長44%，均價下跌16.4%。隨著13、14 年進口酒庫存去化完成，進口酒再次出現(xiàn)高增長，我們預(yù)計進口酒價格帶和渠道可能進一步下沉，國產(chǎn)品牌可能持續(xù)受壓。收購愛歐集團是張裕進口酒戰(zhàn)略的落地，不排除今后仍有收購。

　　行業(yè)向好，經(jīng)營企穩(wěn)，升評級至“推薦”?？紤]營收增速超預(yù)期，上調(diào)15-16年業(yè)績預(yù)測12%、13%，預(yù)計15-17 年EPS 為1.64、1.78 元和1.97 元，同比+15%、+8%和+11%，動態(tài)PE 為22、20 和18 倍。葡萄酒行業(yè)增長前景仍然樂觀，雖進口酒持續(xù)擠壓國產(chǎn)品牌，但張裕產(chǎn)品、渠道下沉效果明顯，估值有吸引力，加之有持續(xù)并購預(yù)期，上調(diào)評級至“推薦”。

　　風(fēng)險提示：進口酒對國產(chǎn)品牌沖擊超出預(yù)期


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