主題：福田汽車 覆蓋全線商用車產(chǎn)品

　估值。同業(yè)估值目前在7-12倍09年市盈率，福田汽車在12.2倍市盈率。由于我們認(rèn)為年底之前，甚至在09年上半年銷售情況難以實(shí)質(zhì)性回暖，我們基于11倍09年市盈率，維持對該股目標(biāo)價格4.07人民幣。我們對該股給予持有的首次評級。
　　覆蓋全線商用車產(chǎn)品。目前福田汽車已覆蓋全線商用車系列產(chǎn)品，成功從輕卡領(lǐng)域延伸至中重卡及大中型客車。其中，中重卡業(yè)務(wù)增長迅速，對公司的銷售收入及凈利潤貢獻(xiàn)比重日益增加。公司還希望通過升級低端輕卡產(chǎn)品，向中高端領(lǐng)域邁進(jìn)。公司于04年推出中檔奧鈴輕卡，于06年推出高端歐馬可。福田汽車在04年底進(jìn)入中大型客車市場，推出品牌福田歐V。另外，隨著04年推出薩普、05年推出福田傳奇以及07、08年推出蒙派克、迷迪，公司進(jìn)入了皮卡、SUV及MPV領(lǐng)域。
　　康明斯發(fā)動機(jī)。福田汽車目前持有福田康明斯發(fā)動機(jī)有限公司50%的權(quán)益，該公司為輕型商務(wù)車提供2.8L及3.8L發(fā)動機(jī)，建成后年產(chǎn)能將達(dá)40萬臺，而一期產(chǎn)能為12萬臺，計劃于09年完工。福田汽車輕卡20%的發(fā)動機(jī)內(nèi)部供給及從珀金斯發(fā)動機(jī)采購，約80%從其他國內(nèi)發(fā)動機(jī)供應(yīng)商處采購，中重型商用車70%的發(fā)動機(jī)采購自濰柴。福田康明斯建成后，計劃銷量的40%銷往福田配給高端輕型商務(wù)車，30%銷往其他國內(nèi)客戶，30%用于出口。我們預(yù)計福田康明斯08年將錄得虧損2,000-3,000萬人民幣，但可能在09年做出盈利貢獻(xiàn)。
　　高端重卡。福田汽車成功打入重卡市場，07年市場占有率約為10%。但是，福田在進(jìn)一步擴(kuò)大市場份額方面遇到瓶頸，甚至市場份額不保，因此計劃與戴姆勒合作生產(chǎn)高端重卡產(chǎn)品，以搶奪市場份額。與此同時，戴姆勒將幫助福田歐曼品牌在國際中低檔重卡市場進(jìn)行競爭。福田目前的中重卡生產(chǎn)基地將折合資本出資合資企業(yè)，生產(chǎn)戴姆勒品牌的高端商務(wù)車，合資企業(yè)的建廠可能從明年7月開始。同時，福田將重新在廣東設(shè)立歐曼生產(chǎn)基地，繼續(xù)對目前的重卡產(chǎn)品品牌進(jìn)行生產(chǎn)及銷售。我們認(rèn)為生產(chǎn)基地的轉(zhuǎn)移可能會有助于公司開拓華南的新市場。
　　資本支出。福田公布了多項資本支出計劃，包括18億人民幣用于在華南地區(qū)打造重卡生產(chǎn)基地，8億人民幣用于在四川省建立輕卡生產(chǎn)基地等。但是，由于國內(nèi)商務(wù)車市場低迷，我們預(yù)計次要的項目短期內(nèi)可能停止，符合公司戰(zhàn)略規(guī)劃的項目投資也可能放緩。
　　風(fēng)險。08年前3季度，福田汽車每股收益分別為0.18元、0.19元及0.04元。我們認(rèn)為歐III排放標(biāo)準(zhǔn)的實(shí)施提升了08年上半年的業(yè)績，但造成了下半年銷售業(yè)績的低靡。考慮到宏觀經(jīng)濟(jì)放緩的影響及更多期間成本將可能在年底確認(rèn)，4季度每股收益可能轉(zhuǎn)為負(fù)數(shù)。我們還認(rèn)為行業(yè)環(huán)境在09年上半年很難有所改觀。另外，合資項目的初始投資將可能拖累公司的盈利能力。

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