主題：張?jiān)三季報(bào)點(diǎn)評:長期發(fā)展空間仍足

張?jiān)９?015年三季報(bào)報(bào),業(yè)績略低于預(yù)期。前三季度公司實(shí)現(xiàn)銷售收入36.86億元,同比增長15.46%,實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東凈利潤8.83億元,同比增長10.49%,扣非后同比增長10.61%,對應(yīng)EPS 為1.29元,ROE 為12.49%,比上年同期增加0.55個(gè)百分點(diǎn),綜合毛利率為67.93%,與去年同期相比略增0.83個(gè)百分點(diǎn)。其中Q3單季公司實(shí)現(xiàn)銷售收入8.60億元,同比下滑3.38%,實(shí)現(xiàn)凈利潤1.37億元,同比減少15.02%,低于市場預(yù)期。

Q3報(bào)表收入下滑但銷現(xiàn)同比增長,全年來看收入端仍有兩位數(shù)增速。同比來看,Q3報(bào)表收入出現(xiàn)下滑,但實(shí)際上銷售商品收到現(xiàn)金同比增長了1.6%,且高于營收;環(huán)比來看,Q1由于銷售政策調(diào)整,高端酒莊酒和解百納增速恢復(fù)明顯,而普通干紅也保持較快增速,且因?yàn)橐患径蠕N售占比較大(40%左右),從而確立全年較高增長。Q2主要是通過預(yù)收賬款確認(rèn)收入進(jìn)行了平滑,二季度實(shí)際情況不如報(bào)表數(shù)據(jù)。但全年來看,考慮愛歐四季度并表,較大程度突破年初44億元的收入目標(biāo),仍將有兩位數(shù)的增長。

Q3公司凈利潤下滑較大源于費(fèi)用率大幅增加,三項(xiàng)費(fèi)用率同比增加7.8pct。Q3公司毛利率水平實(shí)際同比提升了4個(gè)百分點(diǎn),但費(fèi)用率的大幅增加使得其利潤端下滑程度明顯高于收入端,公司Q3三項(xiàng)費(fèi)用率同比增加7.8pct——分項(xiàng)來看,Q3公司銷售費(fèi)用率雖然同比增加了4個(gè)百分點(diǎn),但從三季度歷史平均水平上看并不算高,絕對額上也僅增加11%。我們認(rèn)為費(fèi)用率的提升主要還是在于管理費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用的增加,Q3公司財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比提升1.6個(gè)百分點(diǎn),且由之前多為負(fù)轉(zhuǎn)正,絕對額同比大增3065%,主要是銀行貸款增加,我們看到Q3公司貨幣資金增長1.8億元左右,用于收購愛歐等資金需求。Q3公司管理費(fèi)用率同比增長1.7個(gè)百分點(diǎn),絕對額同比增加29%,主要是折舊和綠化費(fèi)用增長較大。

葡萄酒行業(yè)仍具有成長屬性,公司長期發(fā)展空間仍足。從行業(yè)看,葡萄酒是符合消費(fèi)升級和健康趨勢的品類,仍然具有成長屬性,長期看具備3-4倍增長空間,而短期行業(yè)復(fù)蘇強(qiáng)勁、且有望持續(xù)(7-9月葡萄酒進(jìn)口量繼續(xù)保持40%以上的高增長),身為龍頭的張?jiān)Ｒ脖貙⑹芤?。從公司本身?發(fā)力中低端、渠道精細(xì)化、擁抱進(jìn)口酒,戰(zhàn)略調(diào)整清晰明確,之前保守的態(tài)度和遲緩的步伐也正在逐步發(fā)生轉(zhuǎn)變,所以我們認(rèn)為季度性的波動(dòng)不必過分擔(dān)憂,公司長期發(fā)展空間仍足。

調(diào)整目標(biāo)價(jià)至44.75元,維持“買入”評級。下調(diào)盈利預(yù)測,預(yù)計(jì)2015-17年EPS 為1.55、1.79、2.12元,同比增長9%、15%、18%,目標(biāo)價(jià)44.75元,對應(yīng)2016年25xPE,維持“買入”評級。葡萄酒行業(yè)正在加速復(fù)蘇,而張?jiān)⑹鞘滓芤嬲?上半年公司業(yè)績已經(jīng)積極向好,未來2-3年盈利預(yù)計(jì)會逐步回升。

長期來看,公司主營產(chǎn)品的順利轉(zhuǎn)型以及其在進(jìn)口酒市場的巨大潛力,保證其將擁有穩(wěn)定的成長性。

風(fēng)險(xiǎn)提示:轉(zhuǎn)型的速度和效果不達(dá)預(yù)期,與進(jìn)口酒商相競爭存在的不確定性。


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