主題：白云機場：增長點由業(yè)務(wù)量向成本管理和非航開發(fā)轉(zhuǎn)移

白云機場：增長點由業(yè)務(wù)量向成本管理和非航開發(fā)轉(zhuǎn)移
投資要點： 2008年白云機場實現(xiàn)每股收益0.42元，略高于我們預(yù)期的0.41元。同比增長17.1%。每股收益增長的主要來源是：（1）業(yè)務(wù)量的增長，2008年航班起降和旅客吞吐量分別同比增長7.5%，8%，高于其他一類機場和珠三角其他機場增速；（2）主要非航收入上升，其中廣告和租賃收入分別同比增長33%和23%；（3）付現(xiàn)成本增速從12.7%下降到10%；（3）所得稅比率從33%下調(diào)到25%； 2009年機場的投資機會將類似于2004年，因同期基數(shù)較低帶來業(yè)務(wù)量名義上的高增長，由于資本支出數(shù)額較小，從而使收入增長能夠順暢的向利潤增長轉(zhuǎn)移。但白云的業(yè)務(wù)量增速可能會低于全國機場水平，主要原因是：（1）珠三角地區(qū)受外貿(mào)下滑影響最為嚴重，地區(qū)經(jīng)濟活躍度有所減弱；（2）2008年由于深圳機場起降時刻受限，珠三角的航空增量集中于白云，使其08年增速已經(jīng)較高。2009年前兩個月，公司平均單日旅客吞吐量同比增長7%左右，低于深圳機場（15.6%）和上海兩場國內(nèi)（12.3%）旅客增速。

　1公司處在業(yè)績和盈利能力的向上周期，驅(qū)動增長的因素逐漸由外延式業(yè)務(wù)量增長向成本管理、非航開發(fā)轉(zhuǎn)移——業(yè)務(wù)量增速放緩的同時，公司完成了新航站樓投入使用后的折舊和付現(xiàn)成本快速增長過程，而產(chǎn)能仍然比較富余，距離新的資本開支仍有4-5年的時間，而非航可供挖掘的空間較大。

　主要風險：占利潤總額60%的機場建設(shè)費返還比例不確定，有可能在08年48%的基礎(chǔ)上繼續(xù)下調(diào)。我們的預(yù)計和假設(shè)是每年下調(diào)2個百分點。

　維持增持評級。預(yù)計09-11年EPS 分別為0.49，0.56，0.65元。目前股價（8.59元）對應(yīng)的動態(tài)PE 分別為17，15，13倍，PB 為1.7倍，處于歷史最低水平。

　2010年亞運會將至少給公司帶來2%的額外客流量增長，帶動業(yè)績快速增長。

　預(yù)計09年一季報為0.12元，同比增長6%。申銀萬國證券股份有限公司


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