主題：青島雙星：毛利率提升超預期 謹慎推薦

　　09 年上半年EPS 為0.24 元,略高于我們的預期

　　09 年上半年公司主營業(yè)務收入17.04 億元,同比下降31.09％;同期歸屬母公司的凈利潤1.28 億元,同比增長175％。每股收益為0.24 元,高于我們預計的0.22 元。其中輪胎行業(yè)的主營收入為15.01 億元,占比88％,主營業(yè)務利潤為2.51 億元,占比87％。輪胎成為公司主業(yè),隨著輪胎產(chǎn)能的擴張,比重將進一步上升。公司上半年凈資產(chǎn)收益率為9.83％,同比提高6.84個百分點。

　　第二季度 EPS 為0.22 元,環(huán)比增長799％,毛利率大幅提升是關(guān)鍵

　　09 年第二季度的公司主營業(yè)務收入為10.38 億元,環(huán)比增55.7％。EPS 為0.22 元,比第一季度的0.02 元增長約8 倍。收入、凈利潤的大幅增長顯示行業(yè)強勢復蘇,主要原因是毛利率不斷提升。第二季度公司的綜合毛利率為18.3％,環(huán)比提高4 個百分點,同比提高9 個百分點。毛利率的大幅提升主要依托以天然橡膠、合成橡膠為主導的原材料在全球需求低迷的情況下價格大幅下降,同時需求旺盛使得產(chǎn)品銷售維持在高位。

　　全鋼胎、半鋼胎為主導產(chǎn)品,業(yè)內(nèi)毛利率水平略低制約規(guī)模優(yōu)勢

　　08 年雙星輪胎通過技改,全鋼胎的規(guī)模達到390 萬套,輪胎總產(chǎn)能為630萬套。此外收購和新建的河南雙星、汝南雙星,使得公司總的生產(chǎn)規(guī)模達到1000 萬套。09 年業(yè)績增長的動力主要來源于全鋼胎產(chǎn)能的利用率提升,同時子公司產(chǎn)能的擴展也將成為公司利潤的增長點。從歷史數(shù)據(jù)來看,公司主業(yè)轉(zhuǎn)為橡膠輪胎之后,毛利率水平一直保持在行業(yè)平均水平,比行業(yè)最高水平低3-5％個百分點,對于競爭激烈的行業(yè)來說,這樣的3-5％點的毛利率差距,直接導致了公司業(yè)績低于同規(guī)模的企業(yè)。

　　美、巴兩國對中國輪胎行業(yè)的特保調(diào)查,對公司的影響較大。

　　美國針對中國橡膠輪胎行業(yè)乘用車和輕卡輪胎產(chǎn)品的特保案調(diào)查搞得轟轟烈烈22 億美元的金額,對于中國輪胎行業(yè)銷售收入來說,占比約9％,對于出口比重60％的中國輪胎行業(yè)來說,更是影響重大。巴西對中國輪胎的特保調(diào)查,使得中國很多輪胎公司退出了巴西市場。美國此次如果把關(guān)稅從3.4％-4.0％進口關(guān)稅提高到55％,那么毛利率才20％左右的中國輪胎行業(yè)來說,也就意味著要放棄美國市場。由此產(chǎn)生的多米諾骨效應更是讓中國輪胎企業(yè)后患無窮。

　　對于公司來說,影響相對較大。主要原因有兩方面,一是公司出口占比相對較大,08 年以來公司出口收入占主營業(yè)務收入的比重約為25％。另一方面,公司半鋼胎產(chǎn)能約500 萬套,屬于此次特保案的范圍,對公司的出口和內(nèi)銷業(yè)務影響較大。

　　預計 09 年下半年EPS 為0.26 元,全年EPS 為0.5 元,提高評級為“謹慎推薦”。

　　公司預增前三季度的 EPS 約0.42 元,考慮到整個行業(yè)產(chǎn)能過剩和現(xiàn)在的滿負荷生產(chǎn),以及特保案引發(fā)的出口下降。我們在毛利率維持在上半年的高位的假設(shè)下,預計下半年的EPS 約0.26 元,全年的EPS 約為0.5 元。對于10 年、11 年,公司業(yè)績的增長主要來自新增的全鋼胎業(yè)務。我們預計公司10、11 年EPS 分別為0.55 元、0.60 元?？紤]到國內(nèi)A 股市場PE 為26 倍,國外輪胎行業(yè)平均PE 約23 倍,國內(nèi)輪胎行業(yè)雖然行業(yè)競爭激烈、市場集中度低,但成本較低,成長的空間較大,給與動態(tài)PE 約20-23 倍,目標價格約10-11 元。

　　提高評級為“謹慎推薦”評級。



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