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主題： 伊利股份與海南海藥預(yù)虧 都是過度激勵惹的禍
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| 2008-04-15 14:06:51 |
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主題：伊利股份與海南海藥預(yù)虧 都是過度激勵惹的禍
上市公司的股權(quán)激勵（本刊于2008年3期發(fā)表封面系列文章，對中國式股權(quán)激勵進(jìn)行了深度解析——編者注）可能以犧牲中小股東利益的方式實現(xiàn)管理層利益最大化，過度激勵與新會計制度的稅費空間，使伊利股份（600887）與海南海藥（000566）的相關(guān)“問題”接連出現(xiàn)。
1月31日，乳業(yè)龍頭企業(yè)股伊利股份預(yù)虧，股價放量跌停，預(yù)虧原因是實施股權(quán)激勵確認(rèn)成本費用。此后輪到海南海藥，3月6日，該公司預(yù)告2007年出現(xiàn)5000萬元人民幣虧損，這一數(shù)字相當(dāng)于海南海藥2006年凈利潤的近兩倍，股價跌停。股東投資兩年，恐怕難以支付股權(quán)激勵的成本——通過這樣的自肥方式，公司向所有投資者發(fā)出了絕交信，宣告自己不把股東的利益放在第一位。
伊利與海南海藥在進(jìn)行一次鉆空子的玩火游戲，因此被投資者譏為管家搶錢行為，而事實上其是代理人典型的自肥行為。讓我們來一剖個中緣由。
股權(quán)激勵規(guī)模過大，超出公司承受能力
根據(jù)伊利股份2006年11月披露的股權(quán)激勵計劃，共授予激勵對象5000萬份股票期權(quán)，占當(dāng)時總股本9.681%，行權(quán)價格為13.33元。海南海藥披露的激勵計劃同樣達(dá)到股權(quán)激勵的上限，此次授予管理層股票期權(quán)總計60人，股票期權(quán)共計2000萬份，消耗成本費用約7220萬元。此外，預(yù)留500萬股，用于未來經(jīng)董事會考核認(rèn)定為對公司發(fā)展有突出貢獻(xiàn)的員工。2000萬股，占海南海藥總股本20234.90萬股的9.88%，幾乎達(dá)到中國證監(jiān)會出臺的《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》所規(guī)定的10%的上限。
只要能夠?qū)崿F(xiàn)自身利益最大化——如果證監(jiān)會規(guī)定的上限是30%，這些公司將毫不猶豫地選擇30%。而大股東與高管的默契，也使顯失公平的激勵制度能在股東大會上順利通過。
值得注意的是，海南海藥的股價出現(xiàn)明顯異動。在海南海藥報出預(yù)虧公告之前，原公司第三大股東中國華融資產(chǎn)管理公司三次掛牌減持，正值海南海藥股價躥升期，表演逆市大牛股的精彩華章。投桃報李，理所當(dāng)然。海南海藥高管制訂利益表、兌現(xiàn)利益，也不會受到大股東的阻礙。
股權(quán)激勵行權(quán)價與市場價價差大，行權(quán)門檻低
海南海藥高管期權(quán)行權(quán)價為3.63元，與目前12元左右的市價溢價較大，因此高管所獲不菲，海南海藥總經(jīng)理許力宏、副總經(jīng)理李彌生分別擁有135萬股期權(quán)，以本次股票3.63元的行權(quán)價格計算，每人可獲得近500萬元的收益，余下的六位高管擁有615萬股期權(quán)。
行權(quán)門檻低，公司相當(dāng)于饋贈高管層期權(quán)收益，期權(quán)激勵變?yōu)槠跈?quán)紅利。
伊利股份股權(quán)激勵的行權(quán)條件主要為:首期行權(quán)時，伊利股份上一年度扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤增長率不低于17%，且上一年度主營業(yè)務(wù)收入增長率不低于20%;首期以后行權(quán)時，伊利股份上一年度主營業(yè)務(wù)收入與2005年相比的復(fù)合增長率不低于15%。首期以后的行權(quán)，甚至不考慮凈利潤增長的因素，如此一來，就算2007年伊利股份的利潤出現(xiàn)虧損了，但只要主營業(yè)務(wù)收入與2005年相比的復(fù)合增長率達(dá)到了15%，該公司的股權(quán)激勵同樣還符合行權(quán)條件的要求。這樣的行權(quán)條件簡直就是利益輸送。
相比而言，海南海藥的行權(quán)條件比伊利高。行權(quán)條件為:公司凈利潤以2005年末為固定基數(shù)，2006-2011年的凈利潤增長率分別比2005年增長12％、24％、36％、48％、60％和72％以上;行權(quán)前一年公司加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率達(dá)到10％以上。海南海藥的凈資產(chǎn)收益率近兩年增長控制在很小的范圍內(nèi)，為今后的增長騰空間。凈資產(chǎn)收益率10%是個不成文的門檻，據(jù)WIND統(tǒng)計，2007年前三季度凈利潤增長超過10%的公司達(dá)到907家，凈資產(chǎn)收益率達(dá)到10%的公司有493家，實施股權(quán)激勵的公司大多在此行列。
與蒙牛與大摩等風(fēng)險投資的對賭協(xié)議相比較，我們才能明白什么是風(fēng)險與責(zé)任共擔(dān)，什么是高管責(zé)任與激勵機(jī)制。2004年蒙牛上市前簽署的“對賭”協(xié)議表示，蒙牛要在未來3年內(nèi)年盈利復(fù)合增長率達(dá)到50%，否則蒙牛管理層就必須將所持7.8%的公司股權(quán)，即7830萬股轉(zhuǎn)讓給大摩等外資股東。海南海藥與伊利股份，尤其是后者的激勵門檻之低由此可見，股權(quán)激勵異化為高管層對自己的及時高額獎賞。
會計與稅收制度存在的漏洞，使高管有逆向自我激勵的空間
伊利股份與海南海藥之所以大規(guī)模一次性的計提是為了避稅與增加今后的利潤，是打了新會計準(zhǔn)則和稅收下降的擦邊球。
根據(jù)財政部發(fā)布的《企業(yè)會計準(zhǔn)則第11號——股份支付》規(guī)定，激勵期權(quán)價值在新會計準(zhǔn)則下要計入管理費用中，一次性攤銷并不違規(guī)，在這點上，新會計制度實在有引誘上市公司做賬之嫌。但明明可以在行權(quán)期間分幾年逐步攤銷避免股價震蕩，上市公司卻非要一次性讓賬面變得很難看，實在是抵不住利益的誘惑。
誘惑有三:利用在2008年新稅法降低稅率前以負(fù)利潤為2007年賬目合理避稅，憑空增加10%以上的實際利潤;為今后行權(quán)期間利潤大增埋下伏筆;方便高位估貨者在低位吸籌賺兩次錢。伊利與海南海藥不會孤獨，將有股權(quán)激勵公司緊隨其后。
伊利股份與海南海藥異口同聲，聲稱期權(quán)激勵費用只是一個會計符號，對投資者不會有任何損害，并且宣稱被激勵對象短期內(nèi)得不到任何利益。這確實不是一錘子買賣的短期利益，而是普通投資者受害于信息不公與股價下挫，高管將長期慢慢享用果實，圍繞股權(quán)激勵的股價異動，充分展示出利益同盟軍的威力。
期權(quán)激勵原本是為了以期權(quán)增加管理層的信托責(zé)任紐帶，但從出生伊始就受到內(nèi)傷。美國一些上市公司的高管經(jīng)常被指責(zé)是期權(quán)的寄生蟲，為了期權(quán)不擇手段，為了取得過于豐厚的期權(quán)壓低或者做高股價屢見不鮮，由于期權(quán)成本可以隱藏，使得期權(quán)成為主要利益輸送帶，導(dǎo)致高管的信托責(zé)任被削弱，而不是被加強(qiáng)。
一個本來被賦予責(zé)任的激勵機(jī)制逐漸異化，在美國股權(quán)激勵制度制造了高管們的樂土，讓高管成為中小股東的利益對立者與貪婪的攫取者，這一樂土作為國際經(jīng)驗，重現(xiàn)于A股江湖，并因為面臨稅收與會計準(zhǔn)則接軌，而表現(xiàn)出奇特的形式。高管層公然地與投資者的紅利作對，將全年利潤當(dāng)作成本，令人匪夷所思。在上述案例中，我們看到了過度激勵與信托責(zé)任失衡的雙向演繹，并以A股式的利益輸送方式在利益鏈條上拴上了更多的既得利益者。
期權(quán)與避稅的誘惑如此之大，因此我們必須給高管套上違約賠償?shù)募湘i，以免期權(quán)激勵成為股東利益的巨大陷阱。有必要增加一條期權(quán)行權(quán)規(guī)則，如果高管被查證以惡意方式取得期權(quán)收益、無法證明股價異動的合理性的，必須雙倍賠償股東。我們看到的，就會是完全不同的另一番景象了。
或許，是時候我們好好反省一下股權(quán)激勵了。一個原本有漏洞的機(jī)制嫁接到投機(jī)盛行的市場，事后的追究機(jī)制，與股東救濟(jì)制度就變得格外重要。
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| 2008-04-17 09:12:24 |
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價格優(yōu)勢淡化市場銷量萎縮競爭對手強(qiáng)勁
由于河南地處中原的優(yōu)越地理位置和人口眾多，待開發(fā)市場潛力巨大以及廣袤的黃河濕地和豫南豫東地處歐亞大陸橋交匯地帶，飼草資源豐茂的天然優(yōu)勢等條件造就，2003年以來，河南乳品市場一路走火、各路商家競爭也日益激烈，可謂烽煙四起，戰(zhàn)火紛飛。為了謀求生存空間，河南本土乳品企業(yè)與國內(nèi)乳業(yè)巨頭各為其利分而又合合而又分，河南乳業(yè)在與巨頭的交流中提高管理水平，在諸如擁有原料基地、銷售網(wǎng)絡(luò)等自身優(yōu)勢中快速“長個兒”。但其并不具有產(chǎn)品研發(fā)優(yōu)勢，主要依靠低價位分享著河南的市場蛋糕。然而，由于自去年以來的飼料大幅漲價，奶源生產(chǎn)成本大大提高，依靠低價位營銷的生存空間越來越小，乳品最終被迫漲價，但漲價造成了明顯的市場萎縮，在與對手競爭中其弱勢地位日益凸現(xiàn)，河南本土乳業(yè)將如何生存？
中原乳業(yè)“群雄逐鹿”
有關(guān)業(yè)內(nèi)人士分析，由于受自然條件的影響，長江以南地區(qū)缺少大型奶源基地，而長江流域經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)，牛奶市場消費穩(wěn)定，因此，對于國內(nèi)乳業(yè)巨頭來說，占領(lǐng)河南市場就意味著占領(lǐng)了可以四方輻射的戰(zhàn)略要地，正所謂“得中原者得天下”。而更值得一提的是，目前中國乳品加工行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入平緩發(fā)展階段，而河南仍處在快速發(fā)展期。據(jù)有關(guān)專業(yè)調(diào)查分析，近1億人口大省的河南人每人每年平均比全國人均少喝11公斤奶，所以存在極大的消費空間，這給區(qū)域乳品加工企業(yè)提供廣闊的舞臺，同時也造就了“群雄逐鹿”的局面。
近年來，國內(nèi)各路乳業(yè)巨頭紛紛在河南布陣。其中，蒙牛在焦作市高新技術(shù)開發(fā)區(qū)投資4億元建設(shè)的冰淇淋和液態(tài)奶生產(chǎn)線項目目前已全面開工。據(jù)悉，該工程是蒙牛在內(nèi)蒙古之外建設(shè)的最大投資項目，可日處理鮮奶450噸，年銷售額達(dá)11億元，將成為中原地區(qū)最大的乳制品生產(chǎn)、加工基地。河南本土乳業(yè)老大“花花?！焙秃颖比辜瘓F(tuán)合資。鄭州山盟乳業(yè)有限責(zé)任公司由歐盟援助。由鄭州市政府投資的科迪集團(tuán)，目標(biāo)瞄準(zhǔn)中原地區(qū)最大、輻射全國的乳品加工基地，他們投資1．3億元，日處理鮮奶300噸，年產(chǎn)10萬噸的新乳品加工廠已建成投產(chǎn)，并全力打造奶業(yè)航母。另外，洛陽巨爾、漯河三劍客等乳業(yè)企業(yè)，都在通過不同的方式鞏固著自己的領(lǐng)地。面對河南方興未艾、如火如荼的乳業(yè)大戰(zhàn)，河南社科院一位經(jīng)濟(jì)學(xué)專家認(rèn)為，這既是國內(nèi)乳業(yè)實力達(dá)到一定階段需要對市場重新洗牌的必然結(jié)果，同時還是在外資乳業(yè)進(jìn)入中國市場前夜所進(jìn)行的一次整軍。
原料奶貨緊價揚
2008年春節(jié)前后河南市場綜合奶價飆升到每公斤3．5－3．6元，是2007年年初2－2．1元的1．75倍。而漲價的根源在于巨頭與區(qū)域品牌之間進(jìn)行的一場關(guān)于奶源爭奪與守衛(wèi)的“戰(zhàn)爭”。在2008年春節(jié)前的這場“奶源戰(zhàn)爭”中，奶源相對豐富的鄭州成了主戰(zhàn)場。在河南建廠的乳業(yè)巨頭蒙牛、伊利等攻勢越來越猛，河南區(qū)域乳業(yè)品牌三鹿花花牛、山盟等，一直處于守勢。據(jù)說，有的企業(yè)帶著現(xiàn)金長途奔襲幾百公里到鄭州奶站“搶”剛擠出來的牛奶。
業(yè)內(nèi)人士分析，2008年蒙牛、伊利等一線品牌進(jìn)入河南時，戰(zhàn)略是“先建市場后建工廠”，這將對河南傳統(tǒng)市場有一個顛覆性的沖擊。因為他們深知，銷售終端最能體現(xiàn)市場冷暖，最能反映消費者需求，同時依靠穩(wěn)定的銷售終端進(jìn)行的生產(chǎn)線和專業(yè)區(qū)域培植是市場資源的最佳配置。
而行業(yè)激烈競爭的結(jié)果是原料奶貨緊價揚。
本土乳企困局凸顯
隨著生產(chǎn)成本的不斷提高，河南三鹿花花牛不得不漲價。然而提價后，本土品牌在價格方面的優(yōu)勢卻盡失，三鹿花花牛等目前的產(chǎn)銷量銳減。
國家統(tǒng)計局鄭州調(diào)查隊公布的一組調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，今年前兩個月，三鹿花花牛旗下的消毒牛奶和袋裝酸奶的產(chǎn)量和銷量，均比去年同期減少了50%左右。而其袋裝酸奶今年2月的產(chǎn)量則比去年同期減少約63%，銷量比去年同期減少約55%。
業(yè)內(nèi)分析人士認(rèn)為，生產(chǎn)成本猛增，導(dǎo)致乳品銷售價格上漲，但同時產(chǎn)量、銷量卻銳減，這成為當(dāng)前困擾三鹿花花牛公司發(fā)展的難題。同樣受此影響的還有本土的山盟等乳品企業(yè)。
記者調(diào)查，市民們對于三鹿花花牛的忠誠度隨著其價格的不斷走高而下降。因為零售價從1元一下子漲到1．4元，從上漲幅度來說大于伊利、蒙牛等品牌，市民的直接反映是減少三鹿花花牛進(jìn)貨量了。“以蒙牛950克家庭裝袋裝酸奶為例，廠家一直搞活動，其零售價為7．5元左右。而買同樣重量的花花牛酸奶，也要花7元錢。現(xiàn)在買花花牛的人越來越少了，不少老客戶都開始買別的牌子的酸奶了?！笔忻裢跸壬嬖V記者，與花花牛命運大致相同的是其他一些區(qū)域性品牌。
據(jù)悉，迫于成本壓力，三鹿集團(tuán)表示將把純牛奶產(chǎn)品價格提升10%左右。目前這一提價申請已經(jīng)得到國家發(fā)改委的批準(zhǔn)，而且漲價申請也已經(jīng)在鄭州市有關(guān)部門備案?！皾q價是無奈之舉?！比够ɑㄅ９疽晃桓吖鼙硎荆够ɑㄅ５募兣Ｄ桃惨褲q價。
本土乳業(yè)出路何在
面對激烈的奶源競爭，河南本土企業(yè)已經(jīng)開始“生產(chǎn)自救”。據(jù)悉，位于焦作市武陟縣的多爾克司奶牛養(yǎng)殖園區(qū)正在建設(shè)中。該項目聲稱將擁有2萬頭奶牛，每年可產(chǎn)優(yōu)質(zhì)鮮奶20萬噸，是焦作目前年鮮奶總產(chǎn)量的1．5倍，充分利用黃河灘區(qū)資源優(yōu)勢為乳業(yè)發(fā)展增加籌碼。
有位專業(yè)人士認(rèn)為，除了增加基礎(chǔ)奶牛數(shù)量之外，更應(yīng)該在管理上下工夫。他說：“奶牛養(yǎng)殖是三分靠遺傳，七分靠管理。”普通奶源基地每頭牛每天平均產(chǎn)奶量只有約15公斤，而好的牧場可以平均達(dá)到30公斤，有的高產(chǎn)奶牛一天可產(chǎn)80公斤。
據(jù)有關(guān)方面測算，目前河南至少還缺1／3到1／2的基礎(chǔ)奶牛，而河南乳品加工行業(yè)的產(chǎn)能遠(yuǎn)遠(yuǎn)過剩。河南省政府食品工業(yè)辦公室提供的數(shù)據(jù)也顯示：河南全省年乳制品加工能力為190萬噸，全年乳制品產(chǎn)量為70萬噸(其中收購原料奶約50萬噸)，實際原料奶缺口約25萬噸，實際過剩產(chǎn)能有100萬噸左右。
一個不爭的事實是，從產(chǎn)業(yè)銷售位次來看，河南的乳品企業(yè)只能排到“第四梯隊”。面對蒙牛和伊利銷售100多億元，光明、三鹿等銷售50多億元，陜西銀橋等區(qū)域品牌銷售10多億元的輝煌業(yè)績，河南銷售量最大的三鹿花花牛3億多元的銷售收入只能算是“小不點”，因此有關(guān)業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，河南本土乳品企業(yè)必須加速企業(yè)整合，形成抱團(tuán)局勢，從而實現(xiàn)資源共享和優(yōu)勢互補。
有關(guān)專家認(rèn)為，漲價造成的產(chǎn)銷量銳減，暴露出河南乳業(yè)發(fā)展的致命問題，那就是過于依靠價格優(yōu)勢，缺乏技術(shù)創(chuàng)新。對于這樣的觀點，在3月14日全省乳業(yè)在南陽召開的座談會上，河南本土乳品企業(yè)達(dá)成了共識：要想度過行業(yè)危機(jī)，必須加大“創(chuàng)新”步伐，要對經(jīng)營、渠道、產(chǎn)品等策略重新梳理，加大渠道開拓力度和產(chǎn)品創(chuàng)新力度。
河南省乳品工程技術(shù)研究中心有關(guān)負(fù)責(zé)人稱，三鹿花花牛今年在雙蛋白產(chǎn)品、功能性乳制品和風(fēng)味奶產(chǎn)品開發(fā)方面都會有大動作。三色鴿、巨爾等河南乳品行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)也對新品開發(fā)寄予厚望。但愿中原地區(qū)乳業(yè)的諸多優(yōu)勢能夠在行業(yè)覺醒中轉(zhuǎn)化為效益優(yōu)勢。
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結(jié)構(gòu)注釋
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