主題：兗州煤業(yè)：$11.32,買(mǎi)入

　　兗州煤業(yè)的股值合理，而且該公司致力開(kāi)拓海外業(yè)務(wù)，其盈利前景樂(lè)觀(guān)，故我們繼續(xù)建議買(mǎi)入該股。于審閱兗州煤業(yè)的中期業(yè)績(jī)后，我們將該公司2009年及2010年的盈利預(yù)測(cè)分別調(diào)高19%及13%至人民幣42.66億元及人民幣57.41億元。其中2010年的盈利預(yù)測(cè)中已計(jì)入菲利克斯的潛在盈利。預(yù)期在獲菲利克斯股東及澳洲監(jiān)管當(dāng)局批準(zhǔn)后，該項(xiàng)收購(gòu)將于09年年底完成。按照貼現(xiàn)現(xiàn)金流模式計(jì)算，我們將兗州煤業(yè)的目標(biāo)價(jià)由13.03元調(diào)高至14.31元，相當(dāng)于預(yù)計(jì)市盈率14.5倍或市凈率2.1倍。該公司當(dāng)前的股價(jià)相當(dāng)于預(yù)計(jì)市盈率11.4倍，兗州煤業(yè)估值有望獲得重估從而與同業(yè)看齊，股價(jià)潛在升幅可觀(guān)。

　　受平均售價(jià)同比下跌23%及煤炭銷(xiāo)量同比減少5%所影響，兗州煤業(yè)09年上半年盈利同比減少48%至人民幣20.26億元。其經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率亦由08年上半年的46.1%下跌至30.9%。但是兗州煤業(yè)的盈利表現(xiàn)按季出現(xiàn)了大幅改善，其09年第二季煤炭銷(xiāo)量環(huán)比躍升23%至970萬(wàn)噸，而售價(jià)則企穩(wěn)第一季的水平，帶動(dòng)其季內(nèi)純利環(huán)比攀升34%。一如既往，該公司并無(wú)宣派中期股息。

　　兗州煤業(yè)09年上半年商品煤產(chǎn)量同比減少4%至1,710萬(wàn)噸，乃主要由于山西煤礦進(jìn)行安全檢測(cè)工程及澳洲出口合約的商議尚未達(dá)成，導(dǎo)致該公司全資擁有附屬公司山西能化及兗煤澳洲的產(chǎn)量分別下跌24%及32%至50萬(wàn)噸及60萬(wàn)噸。兗州煤業(yè)位于山東總部的煤炭產(chǎn)量亦輕微同比減少2%至1,600萬(wàn)噸，相當(dāng)于該公司煤炭總產(chǎn)量的94%。兗州煤業(yè)09年上半年的煤炭銷(xiāo)量進(jìn)一步同比減少5%至1,770萬(wàn)噸，主要因煤炭貿(mào)易銷(xiāo)量同比縮減62%至40萬(wàn)噸。隨著兗州煤業(yè)兩家附屬公司的煤炭產(chǎn)量回升，管理層將該公司09年銷(xiāo)量目標(biāo)維持于3,500萬(wàn)噸水平，如撇除煤炭貿(mào)易銷(xiāo)量，則與08年相若。

　　受精煤的價(jià)格同比下滑25%所影響，兗州煤業(yè)09年上半年自產(chǎn)煤平均售價(jià)同比下跌23%至每噸人民幣493元，跌幅較現(xiàn)貨煤價(jià)更高10%；而精煤一般用于冶金及建筑水泥，占兗州煤業(yè)煤炭銷(xiāo)量的37%。本年至今，兗州煤業(yè)已簽訂合約煤炭銷(xiāo)量784萬(wàn)噸，占09年估計(jì)總銷(xiāo)量約22%，顯著低于08年的45%。因此，兗州煤業(yè)的煤炭銷(xiāo)售額受現(xiàn)貨煤價(jià)變動(dòng)的影響較大。

　　成本方面，兗州煤業(yè)09年上半年自產(chǎn)煤銷(xiāo)售成本輕微同比上升1.2%至每噸人民幣252元。隨著山西能化及兗煤澳州的煤炭銷(xiāo)量減少，其單位固定成本增加，帶動(dòng)其單位銷(xiāo)售成本分別躍升48%及17%。預(yù)計(jì)兗州煤業(yè)該兩家附屬公司煤炭銷(xiāo)量將于09年下半年回升，我們預(yù)期其單位銷(xiāo)售成本將會(huì)減少，而兗州煤業(yè)的自產(chǎn)煤?jiǎn)挝讳N(xiāo)售成本則料將輕微同比上升1.3%。

　　兗州煤業(yè)于8月宣布以33億澳元即人民幣189.5億元收購(gòu)菲利克斯，該公司完成有關(guān)收購(gòu)后，其煤炭?jī)?chǔ)備將增加21%，該公司2010年及2011年的整體年產(chǎn)量亦將分別提升28%及36%。收購(gòu)代價(jià)將全數(shù)以中國(guó)銀行安排的銀團(tuán)貸款支付。由于兗州煤業(yè)于09年上半年底擁有凈現(xiàn)金人民幣114億元，該收購(gòu)事項(xiàng)將僅輕微增加該公司的凈負(fù)債。


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