主題：皖通高速：看好安徽產(chǎn)業(yè)帶轉(zhuǎn)移

　　2009年公司主要路產(chǎn)分流擴(kuò)建影響基本消除，宏觀經(jīng)濟(jì)快速回暖刺激車流量在2009年下半年重新恢復(fù)正增長。

　　公司2008-2009年上半年受整體宏觀經(jīng)濟(jì)下滑、新路網(wǎng)分流、高鐵運(yùn)營以及路產(chǎn)改擴(kuò)建影響，車流量持續(xù)下滑，盈利能力陷入低谷，2009年下半年隨著宏觀經(jīng)濟(jì)快速回暖，刺激物流需求增加，同時2009年6月和9月公司高界高速和合寧高速改擴(kuò)建結(jié)束，公司車流量快速提升，全年核心資產(chǎn)合寧高速、高界高速、宣廣高速車流量分別同比增長11.55%、4.92%和16.49%，實現(xiàn)通行費(fèi)收入同比增長6.03%，扭轉(zhuǎn)了2008年車流量增速下滑的不利局面。

　　合寧高速占總收入38.97%，為公司最核心資產(chǎn)，2008-2009年先后受到合寧客運(yùn)專線(2008年4月)、安徽沿江高速(2008年6月)、以及擴(kuò)建工程“4改8”影響，車流量表現(xiàn)一般，2008年車流量同比下跌3.24%，2009年高鐵動車組分流影響逐步消除，實際調(diào)研中公路客運(yùn)業(yè)務(wù)量已趨于穩(wěn)定，下半年隨著擴(kuò)建工程改造結(jié)束，路況改善，該路產(chǎn)車流量恢復(fù)迅速。

　　我們認(rèn)為鐵路客運(yùn)專線的開通，合寧客運(yùn)專線(2008.4月)、合武客運(yùn)專線(2009.4月)以及2010年7月即將開通的滬寧城際客運(yùn)專線，在初期分流部分公路客運(yùn)市場之后，隨著時間的推移，未來對公司公路客運(yùn)車流量分流的影響將趨于穩(wěn)定，鐵路客運(yùn)不可能完全替代公路客運(yùn)市場，通過價格優(yōu)勢和班次優(yōu)勢，公路客運(yùn)仍將保持一定的市場分額，由于合寧動車組(250公里)開通已有一年半，預(yù)計即將開通的滬寧城際對公司車流量分流影響將相對有限。

　　2009年高界高速“白改黑”和合寧高速“4改8”工程的先后結(jié)束，短期對公司2010年業(yè)績有壓力，中期有利于吸引車流量增長和降低維護(hù)費(fèi)用。

　　2009年6月和2009年9月高界高速和合寧高速改擴(kuò)建工程先后結(jié)束，分別投資8.3億元和20億元，年新增折舊1.57億元，對公司2010年業(yè)績構(gòu)成一定壓力，中期有利于降低維護(hù)成本。

　　2009年公司成本控制相對得力，受新增路產(chǎn)折舊攤銷增加影響，毛利潤率同比下跌1.39個百分點，2010年仍慣性下跌2-3個百分點。

　　公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)相對簡單，2009年隨著旗下高速公路改擴(kuò)建工程結(jié)束，新增折舊及攤銷4693萬元，同比增長13.7%，公路養(yǎng)護(hù)成本控制較為得力，同比下跌0.37%。2010年由于全年計提新增公路特許經(jīng)營權(quán)攤銷，公司預(yù)計新增折舊及攤銷1.19億元，增長30.5%，公司毛利潤率預(yù)計降低2-3個百分點，達(dá)到66.5%。

　　公司未來資本開資相對有限，主要資本開支集中在2009年下半年開工的寧宣杭高速項目，一期宣城至寧國段，44公里，26.79億元，工期3年，預(yù)計2012年投入運(yùn)營，公司每年經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入11億元，整體資金壓力不大。該項目地處安徽東南，南連浙江，為安徽省未來承接江浙產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移帶的核心區(qū)域，未來投資回報看好。

　　2010年宏觀經(jīng)濟(jì)刺激物流需求增長，同時車型結(jié)構(gòu)改善提升單位費(fèi)率水平，預(yù)計2010年公司通行費(fèi)收入增長10%以上，《皖江城市帶規(guī)劃》的實施是公司中長期業(yè)務(wù)增長的最核心因素。

　　2010年1-2月公司通行費(fèi)收入同比增長15.57%，其中合寧、高界、宣廣高速分別增長17.75%、15.43%和22.18%，一季度外貿(mào)進(jìn)出口大幅度增長，以及安徽省內(nèi)經(jīng)濟(jì)景氣度加強(qiáng)是公司路產(chǎn)車流量增長的主要驅(qū)動因素。

　　2010年1月國務(wù)院批復(fù)同意《皖江城市帶承接產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移示范區(qū)規(guī)劃》，刺激未來三年安徽省物流需求和商務(wù)往來，目前安徽省內(nèi)相關(guān)細(xì)節(jié)正在制定之中，預(yù)期受益區(qū)域集中在合肥和蕪湖地帶，未來三年，分別與江蘇和浙江相連的安徽東部和南部將出現(xiàn)江浙產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移群聚效益，公司核心路產(chǎn)合寧高速、宣廣高速(分別占收入的37%和18%)將從中受益，預(yù)期2010年公司通行費(fèi)收入增長10%以上。

　　投資分析：

　　公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)簡單，2008-2009年主要路產(chǎn)車流量受到多重不利因素影響，表現(xiàn)不佳，2010年重新進(jìn)入高增長階段，我們看好未來三年《皖江規(guī)劃》實施對公司旗下路產(chǎn)車流量需求的刺激效益，2010年受新增公路經(jīng)營權(quán)攤銷影響，利潤增長相對有限，中線品種。投資方面，維持增持，目標(biāo)價格10元，不做調(diào)整，公司車流量經(jīng)濟(jì)環(huán)境的實質(zhì)性改善以及未來安徽省承接江浙產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的樂觀預(yù)期是我們給與公司高估值的主要依據(jù)。



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