主題：中國鐵建：42億巨虧暗藏玄機(jī)


　　中國最大的海外工程承包商中國鐵建（01186.HK,601186.SH）近日正因沙特麥加輕軌項目預(yù)計出現(xiàn)巨額虧損成為各大媒體關(guān)注的焦點。

　　自10月25日中國鐵建停牌公告該事項之后,有關(guān)該事件的新聞報道和評論就紛至沓來,對中國鐵建沙特麥加輕軌項目造成巨額虧損的原因眾說紛紜,各種批評和質(zhì)疑之聲不絕于耳。

　　《投資者報》最新了解到,中國鐵建承建沙特輕軌項目陷入目前的被動狀況,除了因項目本身性質(zhì)特殊、政治色彩濃厚,公司因此承受巨大的壓力而忽視了項目的風(fēng)險評估和管控外;中國鐵建意圖藉此機(jī)會打造“樣板工程”,借以打開沙特乃至中東市場,也是公司陷入更大虧損的主要原因之一。在背離企業(yè)經(jīng)營基本規(guī)律的前提下,盲目擴(kuò)張海外承包業(yè)務(wù),折戟沙特為中國鐵建敲響了警鐘。

　　不過具有戲劇色彩的是,中國鐵建此次“巨虧”可能演變成“美麗的誤會”:雖然因沙特項目今年預(yù)期巨虧導(dǎo)致公司2010年業(yè)績大幅下滑,但《投資者報》近日調(diào)查后發(fā)現(xiàn),在中國鐵建公告沙特項目預(yù)計虧損41.53億元的背后,暗含對公司業(yè)績的不利影響在2010年“出盡”的財務(wù)手段。從中國鐵建內(nèi)部反饋來看,公司對未來索賠成功信心十足,如果索賠成功,由于相關(guān)虧損已經(jīng)提前計提,中國鐵建將為2011年鎖定巨額收益。

　　政府牽線工程

　　2008年6月,中國與沙特政府簽署 《關(guān)于加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域合作協(xié)定》。麥加輕軌項目是協(xié)議簽署之后兩國首個政府間合作項目,主要用于緩解每年數(shù)百萬穆斯林朝覲者在麥加朝覲期間的交通壓力,項目意義重大。

　　麥加輕軌項目得到了中沙兩國元首和政府的高度關(guān)注,中國鐵道部、商務(wù)部和國務(wù)院國資委都給予了大力支持。據(jù)中國鐵建有關(guān)人士介紹,當(dāng)時沙特方發(fā)函給商務(wù)部,要求派駐一家國內(nèi)一流的鐵路建造企業(yè)為其建造該鐵路,商務(wù)部最終推薦的是中國鐵建。

　　2009年2月,中國鐵建與沙特阿拉伯王國城鄉(xiāng)事務(wù)部簽署了《沙特麥加薩法至穆戈達(dá)莎輕軌合同》,約定采用“EPC+O&M”總承包模式(即設(shè)計、采購、施工加運營、維護(hù)總承包模式),中國鐵建負(fù)責(zé)沙特麥加輕軌項目的設(shè)計、采購、施工、系統(tǒng)(包括車輛)安裝調(diào)試,以及從2010年11月13日起的三年運營和維護(hù)。工期要求2010年11月13日開通運營,達(dá)到35%運能;2011年5月完成所有調(diào)試,達(dá)到100%運能。

　　麥加輕軌項目被稱為世界軌道交通建設(shè)史上同類項目施工難度最大、建設(shè)工期最短、客運能力最大的地鐵工程。該項目的實際工期僅為16個月,而國內(nèi)同等規(guī)模的輕軌項目,從設(shè)計到運營需要三年時間,這在歷史上絕無僅有。

　　協(xié)議采用了議標(biāo)而非招標(biāo)的方式。中國鐵建議標(biāo)后給出的報價,被認(rèn)為是同類工程中價格最低的。但即便如此,中國鐵建拿下這一項目也并非一帆風(fēng)順。據(jù)悉,當(dāng)初在選擇承包商時,沙特國內(nèi)意見不一。沙特國王最終決定將項目交由中國公司承建,還是出于對中國企業(yè)的高度信任。

　　中國鐵建內(nèi)部人士告訴記者:“承接麥加輕軌項目,公司當(dāng)時的壓力很大。中國鐵建高層曾多次在公司內(nèi)部表示,這一項目是政治工程。優(yōu)質(zhì)、高效地建設(shè)麥加輕軌,已經(jīng)超出了企業(yè)間的商務(wù)行為,上升到了國家層面,具有重大的政治意義?！?br />
　　雖然中國鐵建大多數(shù)海外項目都是采用當(dāng)?shù)貑T工,但為了確保工期,公司特意從國內(nèi)派出了大批人員,最高峰時,沙特的中國鐵建員工達(dá)上萬人。

　　中東市場下重注

　　政治任務(wù)的壓力,只是中國鐵建全力以赴投入麥加輕軌項目主要原因的一個方面,作為一家上市公司,中國鐵建同時也分外看重這一項目對公司開拓海外市場的意義。

　　近年來,中國鐵建大規(guī)模拓展海外工程市場,2006年、2007年、2008年共簽訂海外合同1769億元,自進(jìn)軍海外以來,中國鐵建總的海外項目為187個,金額總計達(dá)到250億美元,是中國最大的海外工程承包商。

　　“海外工程的毛利率一般比國內(nèi)高2-3%,國內(nèi)一般鐵路工程的毛利率是5-10%?！敝袊F建人士透露。

　　沙特麥加輕軌鐵路項目,是中國鐵路行業(yè)進(jìn)軍中東市場的首個項目,中國鐵建對該項目寄予厚望。“因為整個中東這個市場還是非常大的,我們做的這個項目也是為了在中東打開市場,打造一個門面?！敝袊F建內(nèi)部人士表示。

　　雖然因此出現(xiàn)巨額虧損,但中國鐵建認(rèn)為公司達(dá)到了樹立樣板的目的?！斑@個項目沙特那邊還是比較認(rèn)可的,認(rèn)為很不錯,這為我們將來在中東打下了一個基礎(chǔ)?！睋?jù)該人士透露,正因為前期項目得到高度認(rèn)可,下一步,中國鐵建將繼續(xù)承建麥加地鐵延長線工程。

　　為了贏得更多中東市場份額,中國鐵建在沙特輕軌項目上投下重注。按中國鐵建最初的估算,麥加輕軌項目大概有8%～10%的毛利率。但在實際建設(shè)過程中,沙特業(yè)主屢次更改設(shè)計圖紙以及增大工程量都成了成本驟增的主要因素。據(jù)悉,在麥加輕軌開工后,沙特業(yè)主就土建橋梁跨越道路形式、結(jié)構(gòu)形式、車站面積、設(shè)備參數(shù)、功能需求等提出眾多變更要求。其中僅土石方開挖就由原來的200萬方變更為520多萬方,增加了320多萬方。

　　在這個過程中,中國鐵建放棄了中間止損的選擇。按照最初的協(xié)議,如果項目無法完工,沙特方?jīng)]收履約保函,中國鐵建最多可能損失12億元,不過中國鐵建綜合多方面因素考慮,并沒有選擇這樣做。

　　中國鐵建一位高層解釋說,這是一條面向57個穆斯林國家、13億朝覲者的唯一運輸通道。一年中前往麥加朝覲的穆斯林有幾百萬人,如果項目終止或者無法按時完工,整個中東及阿拉伯市場都會知道來自中國的公司中國鐵建沒有完成建設(shè),最終影響到中國鐵建甚至中國公司在整個中東的信譽和市場拓展。

　　“無論哪種選擇都是有代價的,我們可以中途停工,損失中國鐵建在海外市場的聲譽和后續(xù)項目,以及損失12億元;也可以先把項目完工,再跟對方談索賠,后期贏得市場,贏得在阿拉伯、中東、非洲的更多項目?！鄙鲜鲨F建人士在接受媒體采訪時表示。

　　盡管受到沙特輕軌業(yè)務(wù)影響,但是中國鐵建表示,不會因此停止海外發(fā)展步伐。相反,公司會更加注重風(fēng)險管控,更加穩(wěn)健地走向海外。

巨虧敲響“出?！本?br />
　　政治壓力加上對中東市場的渴望,導(dǎo)致中國鐵建忽視了風(fēng)險評估和管控,不但前期風(fēng)險評估不到位,中國鐵建在沙特輕軌項目上的后期風(fēng)險管控也存在不足。

　　“因為這個項目比較特殊,雙方領(lǐng)導(dǎo)人都比較重視,是專門用于穆斯林麥加朝覲的鐵路,工期比較緊,設(shè)計又是一個概念設(shè)計,所以對風(fēng)險評估方面確實做得不太足。”中國鐵建內(nèi)部人士坦陳。

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　　中國鐵建不但議標(biāo)價格過低,還放棄了總承包人的一些應(yīng)有權(quán)利。按約定的“EPC+O&M”總承包模式,作為總承包商的中國鐵建除土建施工以外,還應(yīng)該掌握項目的設(shè)計和設(shè)備采購,從而可以利用設(shè)計優(yōu)勢和優(yōu)化設(shè)計、設(shè)備采購賺取更高的利潤。但實際上,中國鐵建在麥加輕軌項目上不僅沒有把握到主動權(quán),反而很多職責(zé)被分解,受制于人。

　　據(jù)悉,中國鐵建雖是總承包商,但沒有掌握設(shè)計主動權(quán)。該項目土建采用美國標(biāo)準(zhǔn),系統(tǒng)采用歐洲標(biāo)準(zhǔn),設(shè)計分包商均是由業(yè)主指定的西方公司和當(dāng)?shù)毓?直接聽令于業(yè)主。

　　由于不能掌握設(shè)計主動權(quán),給土建和系統(tǒng)工程施工造成極大的被動局面。因為苛刻的合同條款,業(yè)主對建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)和建設(shè)要求變更頻繁,對設(shè)備和材料審批滯后,并指定了設(shè)計、系統(tǒng)和土建等關(guān)鍵環(huán)節(jié)的分包商 (業(yè)主要求500萬里亞爾、約合900萬元人民幣以上的合同分包商需其批準(zhǔn)),導(dǎo)致中國鐵建沒有掌握項目控制的主動權(quán),卻要承擔(dān)總包商的終極責(zé)任,責(zé)權(quán)嚴(yán)重不對等。

　　此外,項目實施中,大量本應(yīng)通過正常流程決定的事情,卻需要經(jīng)過若干次反復(fù)才能最后批復(fù),審批進(jìn)展滯后,也拖累了中國鐵建工程進(jìn)度,導(dǎo)致成本增加。

　　“因為這個項目在11月13日之前是一定要完成的,當(dāng)時頂著的壓力也比較大,因此對沙特方面做事比較拖沓的習(xí)慣等方面了解得確實不夠深入,加上工期非常緊,我們當(dāng)時就是一門心思地趕工期,保證這個項目做得漂亮。”中國鐵建人士解釋說。

　　對此,在沙特有著眾多項目的中材國際(600970,股吧)的經(jīng)驗豐富的公司證券代表楊澤學(xué)表示,“沙特是穆斯林國家,當(dāng)?shù)氐娘L(fēng)俗習(xí)慣與國內(nèi)有很大不同,尊重、了解他們的風(fēng)俗習(xí)慣和做事方法,交朋友、處理好關(guān)系是很重要的?！?br />
　　2010年最終盈虧未定

　　盲目“出海”沙特的中國鐵建2010年業(yè)績將受到嚴(yán)重影響?！叭绻衲昴貌坏剿髻r的話,就會對公司2010年的業(yè)績產(chǎn)生一定影響?！敝袊F建人士向記者解釋,沙特項目將拉低公司今年盈利水平。

　　根據(jù)中國鐵建10月25日公告顯示,麥加輕軌工程合同總金額為66.50億沙特里亞爾,按今年9月30日匯率折算,合同預(yù)計總收入120.70億元。而截至9月30日,該項目預(yù)計總成本達(dá)到160.69億元,合同損失為39.99億元。加上財務(wù)費用1.54億元,總虧損額預(yù)計為41.53億元。其中,累計已完工部分虧損額為33.29億元,預(yù)計未完工部分的合同(包括三年運營期)虧損額將達(dá)到8.24億元。

　　在前三季度營收同比增長34%的大好形勢下,中國鐵建歸屬于上市公司股東的凈利潤約20.18億元,同比減少45.11%。但如果去除今年沙特輕軌項目損失38.6億元的影響,公司今年前三季度的凈利潤同比增長58.7%。

　　“這個項目已經(jīng)到后期,公告的41.53億元包括已經(jīng)發(fā)生的和預(yù)計發(fā)生的虧損,虧損在今年3季度就計提完了,未來應(yīng)該不會再有?！敝袊F建內(nèi)部人士告訴記者。

　　銀河證券最新研究報告顯示,按會計期間劃分,該項目于2009年度確認(rèn)虧損2.94億元;于2010年上半年確認(rèn)虧損2.54億元;于2010年第三季度將確認(rèn)虧損36.05億元。按照中國鐵建股本來算,預(yù)計該項目將使公司全年每股收益降低0.31元。

　　雖然種種跡象表明,中國鐵建“出?！鄙程亍笆д`頻頻”,公司財報也呈現(xiàn)巨額虧損,但就此斷定該公司此次海外工程承包最終“巨虧”還為時過早。

　　“麥加項目預(yù)計在明年5月份完工,到時將會對索賠和補償問題進(jìn)行談判?！敝袊F建透露,目前公司已經(jīng)成立相關(guān)部門負(fù)責(zé)索賠和補償事宜,公司其中一個副總裁帶隊已經(jīng)于10月30日出發(fā)去解決索賠問題。中國鐵建將按照分批分步申報的方式,包括合同內(nèi)和合同外的條款,向業(yè)主確認(rèn)索賠額。

　　同時,據(jù)中國鐵建透露,由于該項目是商務(wù)部牽線,商務(wù)部也會參與中國鐵建索賠事宜。

　　中國鐵建表示,與中國鐵建最終簽約的是沙特城鄉(xiāng)事務(wù)部,是沙特的一個政府機(jī)構(gòu)。在變更合同時作為業(yè)主的沙特城鄉(xiāng)事務(wù)部曾承諾,最重要的是要保證工期,在項目結(jié)束后可以針對新增事項進(jìn)行索賠談判。

　　中國鐵建一位高層管理人士也表示,雖然現(xiàn)在無法預(yù)計索賠結(jié)果,也沒法透露具體的索賠金額,但對索賠結(jié)果有信心。這個項目最終是賠是賺,現(xiàn)在還沒有定論。

　　計提暗藏玄機(jī)

　　對于沙特麥加輕軌項目造成的虧損,中國鐵建已經(jīng)在今年3季度全部予以計提?！叭绻玫剿髻r的話,將會計入明年的賬面利潤?！惫緝?nèi)部人士表示。

　　中國鐵建海通證券(600837,股吧)分析師江孔亮認(rèn)為,經(jīng)過索賠,最終整個項目給中國鐵建造成的實際虧損應(yīng)當(dāng)控制在13億元以內(nèi)。如果以江孔亮的預(yù)測推算,中國鐵建僅僅依靠財務(wù)結(jié)算,不費吹灰之力,就已經(jīng)為2011年鎖定了30億元以上的凈利潤。

　　通過會計結(jié)算的巧妙運用,中國鐵建似乎讓沙特輕軌事件“柳暗花明”。而投資者也不難明白,為何在A股股價大幅下挫6.74%（10月22日收盤價8.01元/股,26日復(fù)牌后當(dāng)日暴跌5.24%,至11月2日跌至7.47元/股的近）之后,中國鐵建的股價在11月2日、3日連續(xù)兩天出現(xiàn)企穩(wěn)回升跡象,中國鐵建港股股價也在同時小幅走高。

　　除了索賠的“利好”外,國元證券(000728,股吧)分析認(rèn)為,中國鐵建三季度新簽合同2260億元,同比增長70.9%; 1~9 月份公司累計新簽合同額達(dá)5395億元,同比增長38.5%。兩者均遠(yuǎn)高于同期中國中鐵的同比增速, 顯示公司在新業(yè)務(wù)開拓上仍保持較為進(jìn)取的態(tài)勢。公司目前未完工合同為9416億元(其中鐵路項目合同6155億元),約是其2010年預(yù)計營業(yè)收入的2倍左右,仍保持較為充足水平。

　　國元證券表示,目前股價已反映沙特項目虧損,仍看好公司未來前景。三季報公司已將沙特項目全部虧損進(jìn)行確認(rèn)及計提,考慮到此項目的重要性,公司正積極與業(yè)主協(xié)商,項目完工后有望從中獲得一定比例的補償。同時,公司將接受此類項目的重大教訓(xùn), 在未來新項目承接及施工工程中有望進(jìn)一步加強(qiáng)管理及成本控制,因此仍看好公司未來的發(fā)展前景。


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