主題：特變電工：光伏和煤炭將成為超預期來源

　特變電工(19.27,0.45,2.39%)發(fā)布2010年三季報，1-9月實現(xiàn)收入128.8億元，同比增長20.2%；歸屬母公司凈利潤13.7億元，同比增長12.4%，前三季度每股收益為0.68元，業(yè)績符合預期。

　　三季度主營毛利率略有下降：第三季度公司主營產(chǎn)品綜合毛利率為21.6%，相比上半年毛利率22.6%相比略降1個百分點。我們判斷主要原因是去年下半年以及今年上半年所中標的、價格和毛利率較低的變壓器開始陸續(xù)確認收入所致；另一方面，今年銅價上漲，采用成本加成法的電纜收入將大幅增加，這點在半年報即可看出，但預計電纜的毛利率將會略微下降。

　　變壓器價格見底，招標規(guī)則逐漸改變：由于之前國網(wǎng)公司在主設備招標時采用低價中標策略，導致變壓器中標價格大幅下降至歷史地位，變壓器廠家的利潤空間被壓縮。電網(wǎng)企業(yè)是最注重安全運行的單位，過低的設備價格將帶來電網(wǎng)長期的安全運行隱患，我們注意到國網(wǎng)公司正逐漸意識到這個問題，近期的招標規(guī)則有所改變，例如舍棄最低價標等。我們判斷目前變壓器價格基本見底，下行空間不大。

　　受益于“十二五”特高壓和新疆電網(wǎng)建設：“十二五”期間，特高壓直流建設很可能超出預期，特高壓交流線路建設穩(wěn)步推進，新疆電網(wǎng)迎來大發(fā)展，特變電工作為高端變壓器制造業(yè)的龍頭之一，借助于其地緣優(yōu)勢，變壓器業(yè)務有望迎來快速發(fā)展的良好時機。

　　光伏產(chǎn)能擴張將成為公司業(yè)績增長的動力：第三季度公司投資新建100MW高效晶體硅片項目，也顯示出公司做強做大光伏產(chǎn)業(yè)的決心，預計未來公司硅片產(chǎn)能擴張將繼續(xù)進行，新能源業(yè)務有望成為未來公司業(yè)績的超預期增長點。

　　煤炭資源值得關注：新疆電網(wǎng)的主網(wǎng)建設、與西北聯(lián)網(wǎng)以及發(fā)展特高壓，均為實現(xiàn)“疆電外送”，最終實現(xiàn)能源和資源外送。特變電工擁有儲量豐富的煤炭資源，隨著能源外送的電源和電網(wǎng)條件滿足，煤炭資源將逐漸為公司貢獻業(yè)績。

　　盈利預測與投資評級：暫時不考慮煤炭業(yè)務貢獻，我們維持對公司業(yè)績的預測，2010-2012年EPS分別為1.0元、1.2元、1.39元，按照10年25倍PE，維持25元的目標價位，維持公司“買入-B”投資評級。



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