主題：工銀國際：中海發(fā)展受惠于運力擴張

工銀國際 馬云鵬

　　我們預(yù)期中海發(fā)展(10.41,-0.18,-1.70%)將受惠于2011 年獲交付的新船運力，因為這些運力大部份已被與中國主要鋼廠和煤企簽定的長期貨運合同鎖定。同時，由于公司業(yè)務(wù)集中在中國沿岸航運，我們認為國際航運市場的波動不會對公司的業(yè)務(wù)有重大影響。不過，雖然中海發(fā)展大部份船隊運力已被鎖定，但根據(jù)公司的指引，運費較去年不見得會有大幅增長。我們預(yù)期運費上升空間有限，因此下調(diào)對中海發(fā)展2011 年盈測8.5%至19.5 億人民幣，維持“持有”評級，目標價由12.2 港元下調(diào)至10.1港元，基于現(xiàn)時航運市場下降周期下的1.2 倍2011 年預(yù)計市賬率。

　　干散貨船隊運力大幅擴張。根據(jù)中海發(fā)展的時間表，2011 年將獲交付7 艘超大型礦石運輸船、4 艘巴拿馬型船和9 艘大靈便型船(總運力260 萬載重噸)。預(yù)期公司可透過營運超大型礦石運輸船增加鐵礦石航運業(yè)務(wù)量。我們估計新交付的超大型礦石運輸船將完成兩次付運，而新交付的巴拿馬型船和大靈便型船將完成三次付運。因此，新增運力應(yīng)可在2011 年完成600 萬噸貨運，相當于公司干散貨運量的10%。新增運力已被長期合同鎖定，相信可為公司帶來較穩(wěn)定盈利。

　　受國際航運市場影響有限。中海發(fā)展的業(yè)務(wù)主要集中在中國沿岸航運市場。我們預(yù)期今年公司約60%營業(yè)額來自國內(nèi)航運市場，因此相信公司業(yè)務(wù)較受國內(nèi)航運市場影響，受國際航運市場影響有限，而來自國內(nèi)航運市場的盈利會比較穩(wěn)定，因公司已與中國主要鋼鐵企業(yè)、煤炭企業(yè)和石油企業(yè)簽定長期貨運合同。另外，中國今年1 月鐡礦石進口量同比增長48%，而原油進口量同比增長27%，反映中國對原材料需求旺盛。我們認為今年第1 季國內(nèi)航運市場在春節(jié)效應(yīng)影響下會較平淡，但鑒于國內(nèi)市場貿(mào)易需求巨大，預(yù)期第2 季中國沿海(散貨)運價指數(shù)將回升至1,550。

　　合同運費上升空間有限。根據(jù)公司指引，雖然中海發(fā)展大部份運力已被長期合同鎖定，但由于國內(nèi)航運市場表現(xiàn)平淡，而租船者想降低成本，新合同運費幾乎與去年相同。因此，我們預(yù)期運費上升空間有限，2011 年煤炭和石油運費同比增長預(yù)測由7%下調(diào)至分別3%和5%。

　　估值和評級。我們下調(diào)對中海發(fā)展2011 年盈測8.5%至19.5 億人民幣，維持“持有”評級，目標價由12.2 港元下調(diào)至10.1 港元，相當于1.2 倍2011年預(yù)計市賬率，即低于過往預(yù)計市賬率(1.3 倍)，因現(xiàn)時航運市場處于下降周期。



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