主題：建發(fā)股份：供應鏈超預期增長 維持買入評級

　公司2010年貿易總額達到600億，實現約70%的增長。由于貿易和供應鏈業(yè)務的行業(yè)特性，在進入通脹通道后，公司貿易流轉過程中的存貨得到了價值重估，從而帶動貿易業(yè)務價差收益提升，另一方面通脹帶來的行業(yè)景氣也使公司參股的供應鏈上下游企業(yè)收入提升。受此影響，公司整體毛利近年呈現穩(wěn)步提升狀態(tài)，特別在進入2010年后國內貿易毛利提升速度明顯加快，從2009年底的3.57%上升至2010年中的5.48%。

　　公司對供應鏈業(yè)務的長遠發(fā)展規(guī)劃為到2015年供應貿易業(yè)務收入達到1000億，約保持年均15%增長。我們預計2011年供應鏈業(yè)務可以保持20%-30%的增長。未來供應鏈業(yè)務的利潤貢獻中30%來自正常貿易差價，而70%將來自于對上下游企業(yè)參股整合帶來的投資收益。公司目前共參股4家供應鏈上下游企業(yè)，其中公司擁有20%權益的廈門紫金銅冠投資發(fā)展有限公司在秘魯擁有700萬噸銅礦，公司對應的權益銅儲量價值高達980億元。該礦目前已獲得采礦權，我們認為對該礦源的開采只是時間問題。

　　公司旗下兩大地產公司聯(lián)發(fā)和建發(fā)，今明兩年將進入新開工和結算集中期。

　　我們預計聯(lián)發(fā)2010年全年實現銷售面積49萬平米，合同銷售收入40億，結算24億；2011年預計將實現新開工164萬，竣工50萬，同比增長134%和61%。預計建發(fā)2010年實現合同銷售32萬平米，銷售收入42億，結算14.6萬平米，15億；預計公司2011年將實現新開工91萬，竣工45萬，同比增長17%和126%。湖里區(qū)一級開發(fā)項目整體項目總占地70萬，可出讓建筑面積約150萬，2010年已售出建面15萬，樓面地價9000元/平米，成本約4000元/平米。預計整體可為公司貢獻權益凈利達30.4億。

　　根據公司貿易業(yè)務的超預期表現，上調公司2010年EPS0.09元至0.70元，預計公司10/11年EPS分別為0.70元和0.96元，對應PE為11X和8X。公司低估值帶來豐厚安全邊際，而供應鏈業(yè)務受益國內通脹紅利，地產業(yè)務今明兩年進入集中結算期將為業(yè)績彈性帶來想象空間，維持公司買入評級。

　　機構來源：聯(lián)合證券


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