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主題：云南城投: 高調(diào)亮相 冷清收?qǐng)?/span>
三批土地出讓僅成交160 畝，其他全部流拍
在市場(chǎng)經(jīng)歷無(wú)數(shù)次的期待與失望之后，云南城投一級(jí)開發(fā)的土地終于進(jìn)入掛牌階段，并計(jì)劃于7 月13 日、7 月18 日和7 月22 日分3 批拍賣。截止目前，三個(gè)批次的出讓結(jié)果已經(jīng)發(fā)布，除首批4 塊地共160 畝以底價(jià)成交外，其余21 宗地共約1460 畝均告流拍。
“去居住化”與底價(jià)超預(yù)期是流拍主因
5 月出臺(tái)的半島分區(qū)控制性詳劃將原本計(jì)劃用于住宅開發(fā)的區(qū)域全部改為商業(yè)金融（C2）用地，半島區(qū)域配套缺乏、人氣不足、地理位置稍顯偏遠(yuǎn)等原因使得目前進(jìn)行商業(yè)開發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)較大。此外，本次底價(jià)明顯高于市場(chǎng)預(yù)期也是導(dǎo)致流拍原因之一，從已成交的信息來(lái)看，成交地塊的價(jià)格均是同類型物業(yè)中地塊單價(jià)或者樓面地價(jià)最低的，說明價(jià)格確實(shí)是重要的影響因素。
流拍或?yàn)檎梃b，降地價(jià)與調(diào)規(guī)劃將并舉
本次土地流拍之后，我們認(rèn)為昆明市政府接下來(lái)將制定更貼合市場(chǎng)的出讓方案：對(duì)已經(jīng)制定了控制性詳規(guī)的區(qū)域降低地價(jià)后再次掛牌；對(duì)三個(gè)半島剩余區(qū)域以及未來(lái)呈貢區(qū)域，則會(huì)加大住宅配比。
就價(jià)格而言，根據(jù)本次出讓情況，我們推算調(diào)整后的地塊單價(jià)必然在380 萬(wàn)/畝以下，且很可能高于260 萬(wàn)/畝。我們覺得價(jià)格中樞很可能為320 萬(wàn)/畝。
拍地收益最終分成比例恐有變動(dòng)
根據(jù)昆明市 2008 年11 月發(fā)布的《昆明市國(guó)有土地使用權(quán)出讓收支管理辦法》，政府在土地出讓的純收益中，需要提取各類基金合計(jì)比例為48%。雖然管理辦法明確的是土地出讓凈收益，但由于此前未與上市公司明確，財(cái)政緊張的昆明市政府很可能在與上市公司分成之前先行提取部分或全部基金，然后將剩余收益“5-5”分成。我們推斷，先行提取部分可能不會(huì)高達(dá)48%，預(yù)計(jì)會(huì)在20%左右。
不悲觀，但也不樂觀，調(diào)低評(píng)級(jí)至“審慎推薦”
公司基本面近期多空交織：利多面，拍賣地價(jià)在300 萬(wàn)/畝以上；利空面，地塊單位成本上升至180 萬(wàn)/畝，高于此前的145 萬(wàn)/畝，分成比例預(yù)計(jì)變?yōu)椤?-4”，拍地不順資金緊張格局短期難解，致公司舊改進(jìn)度低于預(yù)期等。估值與投資建議方面，調(diào)整參數(shù)后，公司估值水平略高于行業(yè)，特別是NAV 折價(jià)率僅為13%，我們因此調(diào)低公司評(píng)級(jí)至“審慎推薦”。
操作上，雖然公司投資價(jià)值并不突出，但后期土地順利出讓或出讓數(shù)量短期內(nèi)超預(yù)期等，卻可能帶來(lái)交易性機(jī)會(huì)。
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