主題：中青旅：遨游水鄉(xiāng) 王者啟航


烏鎮(zhèn)已成為級休閑目的地的成功典范

2006 年中青旅控股烏鎮(zhèn)旅游，目前烏鎮(zhèn)已成為公司第一大盈利來源，近三年分別貢獻了公司凈利潤的28.5%、18.3%和33.6%。短期內(nèi)即使年接待游客數(shù)量受2010 年世博影響略有下降，但散客比重的提升、人均花費的增長將使烏鎮(zhèn)綜合經(jīng)營收入分別實現(xiàn)5%、15%的增長。公司正在全力推進以提升綜合接待能力、人均滯留時間及消費為目標(biāo)的西柵二期開發(fā)工程，使景區(qū)客房數(shù)擴容超過85%，景區(qū)人均花費接近百元。烏鎮(zhèn)景區(qū)配套接待設(shè)施的進一步完善將為公司在未來兩年分別帶來1.14、1.15 億元的凈利。

古北項目增厚業(yè)績，提升估值

古北水鎮(zhèn)具備發(fā)展類烏鎮(zhèn)模式的自然條件，產(chǎn)權(quán)完整明晰，政策支持，由經(jīng)驗豐富的烏鎮(zhèn)經(jīng)營團隊傾心打造。項目一期將于2012 年十月進入試營業(yè)，次年春季全面開業(yè)，預(yù)計項目邁入成熟期后將達到年均接待量超過400 萬人，創(chuàng)收10 億元。古北項目的實施將提升公司收入及凈利中景區(qū)綜合經(jīng)營的比重，2012、2013年分別為公司貢獻0.27、0.30 的EPS，有利于公司整體估值的提升。

創(chuàng)新經(jīng)營，打造旅行社第一品牌

中青旅在旅游產(chǎn)品及服務(wù)上具有眾多第一：首家將連鎖經(jīng)營模式帶入旅行社行業(yè)；首家上市的旅行社龍頭；首家建設(shè)旅游電子商務(wù)的旅行社；首家專業(yè)提供自由行服務(wù)并注冊“自由行”旅游品牌的企業(yè)。公司通過著重發(fā)展盈利能力較高的自由行和公民出境游，使旅游主業(yè)毛利長期高于行業(yè)平均水平，維持在8%以上。

縱向整合，掌控上游旅游資源，提升整體盈利


公司善用已有的品牌優(yōu)勢和優(yōu)質(zhì)豐富客戶資源，有計劃的向旅游產(chǎn)業(yè)鏈上端整合資源，通過 “抓上下游建設(shè)、帶動中間服務(wù)”拉動公司會展、公關(guān)以及連鎖酒店業(yè)務(wù)迅猛增長，2010 年、2011 年上半年此類業(yè)務(wù)收入比重超過15%和20%，相關(guān)業(yè)務(wù)子公司均處于行業(yè)龍頭地位。通過整合營銷服務(wù)，2010 年公司整體毛利水平提升至23.89%，達到歷史最高值；并帶動旅游板塊對公司貢獻的凈利潤比重提升，未來兩年將分別升至42%和46%。

投資建議及評級

我們認為公司旅游業(yè)務(wù)的協(xié)同效應(yīng)將有效提振整體盈利能力。中長期看好公司在資源整合方面縱深發(fā)展，并帶動估值的提升。預(yù)計2011年到2013年的EPS將分別是0.73元、0.92元、1.06元。目標(biāo)價區(qū)間為20-23，給予公司“強烈推薦”評級。

風(fēng)險提示


古北項目發(fā)展低于預(yù)期；自然災(zāi)害或其它不可抗力影響。



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