主題：中海發(fā)展：盈利下調(diào) 但建議在盈利和估值雙底介入

　盡管我們幅下調(diào)中海發(fā)展2012年盈利預(yù)測；但其A股和H股的市凈率均在1倍以下處于歷史底部，因此我們建議長期投資者在盈利和估值的雙低點適當(dāng)介入，等待2013-2015年潛在的行業(yè)回暖機會。我們將A股和H股評級均上調(diào)至審慎推薦。唯一的風(fēng)險是即將落實的2012年 合同運價下調(diào)可能超預(yù)期。

　　理由：

　　公司收入的90%來自內(nèi)貿(mào)煤、內(nèi)貿(mào)油、外貿(mào)油、外貿(mào)散貨運輸四大業(yè)務(wù)，當(dāng)前盈利全部依賴內(nèi)貿(mào)煤運和油運兩項業(yè)務(wù)支撐。

　　沿海煤運2012年利潤顯著向下，遠期增長看2014-2015年。合同運價每年一簽，由于近期沿海煤運價持續(xù)低迷，中海2011年的合同運價比目前現(xiàn)貨運價已高出80%，因此其2012年合同運價下調(diào)壓力較大。我們測算如果下調(diào)幅度在20%以內(nèi)，該業(yè)務(wù)尚不至于虧損。如果看的更遠，2014-2015年運量運價因西煤東運鐵路外運通道貫通而出現(xiàn)增長的趨勢較為確定。

　　沿海油運2012年利潤穩(wěn)健向上，長期增長以穩(wěn)為主。沿海油運市場高度壟斷，運價類似成本加成，利潤率基本穩(wěn)定。從運量來看，2012年運量有望因康菲石油事故鑒定完畢而有恢復(fù)性增長。

　　外貿(mào)散貨2012年利潤向上的概率略高于向下。VLOC全部以15-20年長約鎖定，每艘新船下水帶來約2000萬左右的凈利潤，2012年預(yù)計這部分利潤貢獻2億元增量。但非VLOC業(yè)務(wù)主要隨BDI波動，預(yù)計虧損或?qū)U大。

　　外貿(mào)油輪業(yè)務(wù)2012年未中有機。這部分業(yè)務(wù)仍然與國際油輪現(xiàn)貨市場掛鉤，2011年虧損巨大，我們暫預(yù)計虧損仍在2012年持續(xù)，但若地緣政治緊張可能引發(fā)油輪運價大漲。

　　估值：

　　我們將2011/2012/2013年盈利預(yù)測下調(diào)至0.24/0.16/0.38元。目前A股和H股的中海發(fā)展分別0.9和0.7倍市凈率，均處于其上市以來底部。盡管2012年盈利大幅回落可能性高，但是由于無虧損風(fēng)險，目前市凈率處于歷史底部，因此我們認為對于長期投資者而言在公司盈利和估值均處于底部之時投資是合理之舉，上調(diào)A股和H股評級至審慎推薦。并予以港股7.1元港幣的目標(biāo)價。

　　風(fēng)險：內(nèi)貿(mào)煤炭運價下調(diào)幅度超過20%導(dǎo)致該業(yè)務(wù)虧損

【免責(zé)聲明】上海大牛網(wǎng)絡(luò)科技有限公司僅合法經(jīng)營金融島網(wǎng)絡(luò)平臺，從未開展任何咨詢、委托理財業(yè)務(wù)。任何人的文章、言論僅代表其本人觀點，與金融島無關(guān)。金融島對任何陳述、觀點、判斷保持中立，不對其準(zhǔn)確性、可靠性或完整性提供任何明確或暗示的保證。股市有風(fēng)險，請讀者僅作參考，并請自行承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任。