主題：中青旅：打造復(fù)合業(yè)態(tài)旅游運營商

投資邏輯

古北水鎮(zhèn)面向“帝都”會獎市場前景廣闊，聯(lián)合烏鎮(zhèn)統(tǒng)一營銷事半功倍：

古北水鎮(zhèn)集山、水、長城、民俗文化、北方建筑風(fēng)格等多種創(chuàng)意要素，在功能設(shè)施上充分考慮北京發(fā)達的會獎市場，加之中青旅[16.96 3.04% 股吧 研報]的會展業(yè)務(wù)在業(yè)內(nèi)一枝獨秀，將有助于縮短古北水鎮(zhèn)的市場培育期，降低開業(yè)初期的虧損壓力。與此同時，古北水鎮(zhèn)開業(yè)后將聯(lián)合烏鎮(zhèn)一同進行市場推廣，既能形成良好的協(xié)同效應(yīng)，同時通過費用的分?jǐn)倢⑦M一步提升整體的盈利能力。

細(xì)分目標(biāo)客戶群&重塑旅游服務(wù)運營架構(gòu)，整合效果或?qū)⒈l(fā)：

經(jīng)過兩三年的積極改革，公司旅游服務(wù)業(yè)務(wù)已形成以會獎、差旅、觀光(團隊)、度假(散客)為主的四個目標(biāo)市場，并整合市場推廣、資源采購、客戶服務(wù)，在區(qū)域擴張同時保持了各業(yè)務(wù)的垂直管理，一改傳統(tǒng)旅行社“攤大餅”式的擴張模式。我們認(rèn)為，在出境團隊、自由行、會將業(yè)務(wù)快速增長以及差旅管理、遨游網(wǎng)大幅減虧的推動下，旅游服務(wù)業(yè)務(wù)今年有望迎來利潤爆發(fā)期。

分子公司全面推進管理層激勵，彰顯“制度紅利”：

公司去年對原有地方旅行社子公司(如新疆青旅等)及科技公司(如風(fēng)采科技、海天數(shù)碼)實施了管理層持股或凈利獎金掛鉤方式的管理層激勵，成效十分顯著，分子公司凈利潤水平實現(xiàn)“意想不到”的增長，體制優(yōu)勢進一步顯現(xiàn)。

投資建議及評級

經(jīng)過此次對總部的調(diào)研，我們更加堅定了此前對于中青旅的總體判斷，即公司在烏鎮(zhèn)景區(qū)保持較快增長、古北水鎮(zhèn)異地復(fù)制穩(wěn)步推進的基礎(chǔ)上，旅游服務(wù)主業(yè)內(nèi)部運營架構(gòu)的積極調(diào)整以及旗下各分子公司激勵機制的有效改善逐步顯示出積極效果。公司良好的基本面運行情況以及古北水鎮(zhèn)對外試營業(yè)對公司估值的提升作用將成為今年推動股價上漲的重要動力。據(jù)此，我們繼續(xù)維持對公司“買入”的投資評級。我們調(diào)整公司2011~2013 年EPS 預(yù)測為0.651 元、0.78 元和0.907 元，動態(tài)市盈率分別為25.3 倍、21.1 倍和18.1 倍。鑒于古北水鎮(zhèn)對外開放、投入運營將提升市場對公司未來源自旅游資源經(jīng)營利潤貢獻的預(yù)期，短期提估值的動力強勁，據(jù)此，我們給予公司21.5~23.4元的目標(biāo)價，對應(yīng)公司2012 年28x~30xPE。

風(fēng)險提示

古北水鎮(zhèn)項目進展低于預(yù)期。(


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