主題：中青旅：擴(kuò)張能力突出 分享旅游大發(fā)展

　　1. 權(quán)益利潤2.67億元，EPS 0.64元，擬10派2元

　　2011年，收入84.2億元，營業(yè)利潤6.38億，權(quán)益利潤2.67億，分別增長38%、25%、1%。EPS 0.64元；扣非后EPS 0.68元；剔除地產(chǎn)和非經(jīng)常性項目EPS 0.535元，符合我們0.53元的預(yù)期。擬10派2元。

　　個人旅游服務(wù)方面：傳統(tǒng)旅行社業(yè)務(wù)收入33億元，增長17%，度假業(yè)務(wù)(自由行)收入2.92億元，增長46%。毛利率8%，比2010年下降0.8個百分點。

　　會展業(yè)務(wù)方面：收入13.7億元，增長51%，毛利率10%，比2010年下降0.55個百分點。

　　烏鎮(zhèn)方面：東西柵合計接待游客515萬人次，下降10.5%，但由于西柵比重提升，人均收入貢獻(xiàn)提升至103元(2010年85元)；收入5.3億元，增長8.5%；經(jīng)營性凈利潤1.89億元，增長12.7%；含政府補(bǔ)助(4238萬元)，烏鎮(zhèn)2011年凈利潤2.2億元，貢獻(xiàn)權(quán)益利潤1.12億元。

　　酒店方面：山水酒店共21家門店，收入2.36億元，凈利潤2021萬元，分別增長14%、20%；桂林帝苑酒店收入2691萬元，虧損281萬元。

　　中青旅大廈出租方面：2011年出租率100%，租金收入5537萬元，增長5%；毛利率56.5%，比2010年提升3.3各百分點。

　　彩票銷售方面：2011年共銷售彩票83億元，獲取收入1.86億元，分別增長18.6%、7.1%。

　　IT銷售方面：中青旅創(chuàng)格實現(xiàn)銷售收入12.7億元，凈利潤3.15萬元，分別增長17%、120%。

　　房地產(chǎn)業(yè)務(wù)： 慈溪項目(僅有的一個純地產(chǎn)項目)2011年結(jié)算收入11.3億元，凈利潤1.89億元；已銷售未結(jié)算收入14.95億。

　　其他非經(jīng)常性項目：(1)2011年獲政府補(bǔ)助4465萬元，其中獲桐鄉(xiāng)政府補(bǔ)助4238萬元；旅游業(yè)務(wù)獎勵227萬元；

　　(2)可供出售金融資產(chǎn)減值損失4486萬元，2010年為1445萬元；主要是投資香港股票(阿里巴巴、文化中國傳播、海隆控股)的浮虧；截止2012年1季度末，市值回升895萬元人民幣。

　　(3)壞賬損失1343萬元，2010年為214萬元；

　　(4)其他長期股權(quán)投資虧損903萬元。

　　員工薪酬方面：2011年，確認(rèn)的員工薪酬3.98億元，增長25%；人均員工薪酬支出6萬元，增長10%。

　　2。預(yù)計12-14年剔除地產(chǎn)的扣非后EPS 0.62、0.69、0.76元，其中旅游業(yè)務(wù)貢獻(xiàn) 0.39、0.45、0.51元

　　2012年，會展業(yè)務(wù)和度假業(yè)務(wù)將維持快速增長勢頭，烏鎮(zhèn)西柵接待能力提升，有望延續(xù)較快增長態(tài)勢；山水酒店、風(fēng)采科技、物業(yè)出租將保持穩(wěn)定。

　　公司正加速古北水鎮(zhèn)的建設(shè)，爭取2013年5月份正式營業(yè)。古鎮(zhèn)模式擴(kuò)張正在啟動。

　　不考慮地產(chǎn)和其他非經(jīng)常性項目，我們預(yù)計2012-2014年權(quán)益利潤2.56億元、2.87億元、3.17億元；折合EPS0.62、0.69、0.76元。其中，烏鎮(zhèn)+酒店+會展貢獻(xiàn)EPS分別為0.39、0.45、0.51元。預(yù)計古北水鎮(zhèn)將于2015年顯著貢獻(xiàn)業(yè)績。

　　慈溪地產(chǎn)項目已銷售未結(jié)算14.95億元，預(yù)計大部分將于2012年結(jié)算；我們預(yù)計2012-2014年地產(chǎn)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)利潤1.28億元、2558萬元、510萬元。結(jié)合地產(chǎn)業(yè)務(wù)，我們預(yù)計2012-2014EPS分別為 0.96、0.79、0.81元。

　　3、維持“買入”評級

　　我們認(rèn)為：公司擴(kuò)張能力突出，古鎮(zhèn)模式外延式擴(kuò)張已啟動，中長期投資價值突出；是投資者分享旅游行業(yè)大發(fā)展的理想載體，維持 “買入”評級。分業(yè)務(wù)估值，我們認(rèn)為短期合理價值19.1元。

　　風(fēng)險提示：突發(fā)事件對業(yè)績和市場的影響。

　　海通證券



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