主題：張?jiān):營(yíng)銷(xiāo)模式優(yōu)化調(diào)整,收入開(kāi)始回升

公司2014 上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入23.02 億元,同比下滑9.35%;歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)6.38 億元,同比下滑13.85%,收入下滑原因主要是中高價(jià)位紅酒收入下滑,尤其是酒莊酒下滑幅度較大。2 季度營(yíng)收7.93 億元,同比增長(zhǎng)14.86%,凈利潤(rùn)增長(zhǎng)6.23%。公司上半年綜合毛利率同比下滑2.85 個(gè)百分點(diǎn),主要是銷(xiāo)售主體的葡萄酒銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)下移所致,但這一情況將從2 季度開(kāi)始得到明顯改善,原因是2013 年2 季度開(kāi)始以酒莊酒和解百納為代表的中高價(jià)位酒銷(xiāo)量已經(jīng)開(kāi)始大幅下滑,后續(xù)季度毛利率繼續(xù)同比下降的空間預(yù)計(jì)不大。從經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的情況來(lái)看,雖然有減少銷(xiāo)售費(fèi)用支出的影響,但銷(xiāo)售商品獲得現(xiàn)金持續(xù)同收入較匹配,現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)較小。
值得注意的是,在壓縮高端酒營(yíng)銷(xiāo)收入的同時(shí),2 季度銷(xiāo)售費(fèi)用同比增長(zhǎng)了23.05%,我們認(rèn)為費(fèi)用率環(huán)比繼續(xù)下行空間非常有限。公司針對(duì)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下行以及競(jìng)爭(zhēng)的實(shí)際對(duì)經(jīng)銷(xiāo)模式進(jìn)行了改革,堅(jiān)持經(jīng)銷(xiāo)模式,擴(kuò)大配送商和發(fā)展直供,加強(qiáng)終端控制終端。我們認(rèn)為隨著渠道梳理和結(jié)構(gòu)下移達(dá)到初步穩(wěn)定,公司全年較大概率實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。我們預(yù)測(cè)公司2014-15 年每股收益分別為1.55 元和1.74 元,分別增長(zhǎng)1.4%和12.2%,基于增長(zhǎng)拐點(diǎn)的判斷,我們以2015 年19 倍市盈率估值,上調(diào)目標(biāo)價(jià)至34.00 元,維持謹(jǐn)慎買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)。
作為國(guó)產(chǎn)紅酒龍頭企業(yè),其營(yíng)銷(xiāo)體系基礎(chǔ)扎實(shí),因勢(shì)而變,調(diào)整較快,營(yíng)銷(xiāo)體系圍繞“優(yōu)化經(jīng)銷(xiāo)商模式,擴(kuò)大配送商和直銷(xiāo)”進(jìn)行完善,加強(qiáng)終端開(kāi)拓和控制,同產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整匹配,恢復(fù)進(jìn)程優(yōu)于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。
公司現(xiàn)金流穩(wěn)健,銷(xiāo)售費(fèi)用投放更有針對(duì)性,毛利率由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和酒莊投產(chǎn)因素影響有一定壓力,銷(xiāo)售費(fèi)用率短期下降可能性較小。
評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)。
經(jīng)濟(jì)和需求的風(fēng)險(xiǎn);產(chǎn)品過(guò)度豐富后的管理風(fēng)險(xiǎn);進(jìn)口酒價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)。
估值。
以2015 年19 倍市盈率估值,目標(biāo)價(jià)由27.50 元上調(diào)至34.00 元,維持謹(jǐn)慎買(mǎi)入評(píng)級(jí)

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