主題：麗珠集團(tuán)：二季度業(yè)績加速,經(jīng)營好轉(zhuǎn)趨勢(shì)明確

事件：

近日，麗珠集團(tuán)公告2014 年中報(bào)，報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入26.28 億元，同比增長21.56%，實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤2.91 億元，同比增長12.20%，扣非后凈利潤同比增長9.10%，實(shí)現(xiàn)基本每股收益為0.98 元。

點(diǎn)評(píng)：

公司業(yè)績符合我們此前的中報(bào)預(yù)覽(10%-15%)制劑業(yè)務(wù)增長穩(wěn)健，原料藥業(yè)務(wù)有所回暖。報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入26.28 億元，同比增長21.56%，其中二季度單季收入增速達(dá)到26.57%，加速趨勢(shì)明顯。分業(yè)務(wù)來看，制劑業(yè)務(wù)收入18.48 億元，同比增長16.96%，毛利率小幅提升0.16 個(gè)百分點(diǎn)至76.84%，其中主力品種參芪扶正注射液收入6.05 億元，增長2.67%，考慮該品種一季度下滑10%左右，估算二季度增速已恢復(fù)至15%以上，預(yù)計(jì)全年有望保持10%-15%左右的穩(wěn)定增長；其他產(chǎn)品方面，根據(jù)我們的終端數(shù)據(jù)監(jiān)測(cè)，預(yù)計(jì)尿促卵泡素在去年同期低基數(shù)上增長達(dá)到40%以上，三個(gè)新產(chǎn)品亮丙瑞林、鼠神經(jīng)生長因子和艾普拉唑延續(xù)50%以上甚至更快的放量趨勢(shì)；此外上半年受益于抗生素行業(yè)的回暖，公司抗生素制劑收入1.68 億元，增長25.94%，也貢獻(xiàn)了一定彈性。

原料藥業(yè)務(wù)上半年收入5.01 億元，增長25.90%，毛利率提升2.29 個(gè)百分點(diǎn)至14.34%，下游抗生素制劑的回暖也帶動(dòng)了原料藥銷售有所恢復(fù)；診斷試劑業(yè)務(wù)收入2.03 億元，增長15.48%，毛利率提升2.62 個(gè)百分點(diǎn)至55.88%，診斷試劑業(yè)務(wù)經(jīng)營情況比較穩(wěn)定?？傊?，我們認(rèn)為雖然上半年參芪扶正注射液受多因素影響增長較慢，但其他核心制劑品種均增長良好，抗生素業(yè)務(wù)的回暖也貢獻(xiàn)了一定彈性，公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)經(jīng)營較為穩(wěn)健，新產(chǎn)品的持續(xù)快速放量是公司的主要亮點(diǎn)。

二季度凈利潤如期加速增長，多因素致凈利潤增長平穩(wěn)。報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤2.91 億元，同比增長12.20%，其中二季度凈利潤增速達(dá)到31.10%，凈利潤增長加速是因?yàn)槿ツ晖谑茌o助生殖行業(yè)整頓、B 轉(zhuǎn)H 費(fèi)用確認(rèn)、原料藥虧損等影響業(yè)績基數(shù)相對(duì)不高，考慮去年下半年公司業(yè)績基數(shù)仍比較低，預(yù)計(jì)公司下半年業(yè)績有望繼續(xù)保持一定加速趨勢(shì)；上半年公司凈利潤增速慢于收入增速的主要原因有：1)上半年資產(chǎn)減值損失3410 萬元，較去年同期增加1807 萬元，主要是計(jì)提了代理韓國產(chǎn)品吉米沙星銷售任務(wù)未完成的資產(chǎn)減值和頭孢原料藥存貨的資產(chǎn)減值，兩項(xiàng)減值今年會(huì)全部計(jì)提完；2)因貸款增加導(dǎo)致財(cái)務(wù)費(fèi)用有所上升，財(cái)務(wù)費(fèi)用較去年同期增加了2354 萬元；3)寧夏原料藥基地轉(zhuǎn)固增加部分折舊；4)上海麗珠49%少數(shù)股權(quán)完成過戶相應(yīng)增加合并報(bào)表的少數(shù)股東損益約1000 萬(去年同期上海麗珠100%股權(quán))。

各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)穩(wěn)健，現(xiàn)金流表現(xiàn)較好。財(cái)務(wù)指標(biāo)方面，上半年公司發(fā)生銷售費(fèi)用10.21 億元，同比增長23.74%，銷售費(fèi)用增速略快于制劑收入增速，發(fā)生管理費(fèi)用1.92 億元，同比增長1.46%，考慮去年二季度確認(rèn)B 轉(zhuǎn)H費(fèi)用約1000 萬，扣除此影響預(yù)計(jì)管理費(fèi)用同比增長7%左右，管理費(fèi)用控制較好；其他財(cái)務(wù)指標(biāo)方面，公司期末應(yīng)收賬款余額11.08 億元，同比增長18.47%，應(yīng)收賬款控制較好，公司當(dāng)期經(jīng)營性凈現(xiàn)金流達(dá)到2.04 億元，與凈利潤水平較為匹配，顯示公司財(cái)務(wù)報(bào)表較為健康。

研發(fā)穩(wěn)步推進(jìn)，單抗布局長遠(yuǎn)發(fā)展。研發(fā)方面，公司上半年研發(fā)投入1.17億元，在醫(yī)藥上市公司中研發(fā)投入力度相對(duì)較大，主要單抗在研產(chǎn)品方面，注射用重組人源化抗人腫瘤壞死因子α 單克隆抗體正在進(jìn)行I 期臨床試驗(yàn)；LZM002 和LZM003 單抗項(xiàng)目已完成臨床前研究和臨床用藥生產(chǎn)，計(jì)劃年內(nèi)遞交臨床申請(qǐng)；此外子公司麗珠單抗生物制藥公司還領(lǐng)投了位于波士頓的生物仿制藥研發(fā)公司Epirus 的B 輪融資，Epirus 旗下?lián)碛衖nfliximab、 bevacizumab、trastuzumab、adalimumab、rituximab 五個(gè)在研單抗，我們認(rèn)為公司對(duì)Epirus 的戰(zhàn)略投資未來也有望通過合作方式將其研發(fā)成果引入國內(nèi)，加速公司在單抗領(lǐng)域的產(chǎn)品線布局，隨著公司單抗產(chǎn)品的逐步開始上市，有利于進(jìn)一步加速公司向高端專科藥企的轉(zhuǎn)型，打開其長期成長空間。

產(chǎn)品線梯隊(duì)良好，未來經(jīng)營趨勢(shì)向上?？傮w來說，我們認(rèn)為公司歷史悠久，集團(tuán)擁有多個(gè)潛力?？扑幋笃贩N(參芪扶正注射液、尿促卵泡素、鼠神經(jīng)生長因子、亮丙瑞林、艾普拉唑等)，并且也在單抗領(lǐng)域進(jìn)行了布局并有產(chǎn)品進(jìn)入獲批臨床，公司在處方藥企業(yè)中具備較好的產(chǎn)品線梯隊(duì)，良好的產(chǎn)品梯隊(duì)可以支撐公司未來的持續(xù)成長。從經(jīng)營趨勢(shì)來看，我們認(rèn)為公司去年受輔助生殖行業(yè)整頓、B 轉(zhuǎn)H 費(fèi)用增加及原料藥加速虧損等多重負(fù)面因素的影響業(yè)績基數(shù)不高，雖然今年經(jīng)營也面臨一些突發(fā)因素的壓制，但受益于去年同期低基數(shù)及今年抗生素業(yè)務(wù)的回暖，公司上半年的經(jīng)營仍呈現(xiàn)良好的恢復(fù)趨勢(shì)，符合我們此前一季報(bào)點(diǎn)評(píng)中對(duì)公司今年業(yè)績有望逐步加速的判斷。展望未來，我們認(rèn)為隨著短期負(fù)面因素的消除，公司在營銷體系和激勵(lì)機(jī)制逐步理順，以及明年各省非基藥招標(biāo)啟動(dòng)后新產(chǎn)品加速放量的情況下，公司經(jīng)營趨勢(shì)依然向上，未來成長潛力依舊。

盈利預(yù)測(cè)?？傮w來說，我們認(rèn)為公司主打產(chǎn)品參芪扶正注射液、促性激素系列產(chǎn)品以及潛力新產(chǎn)品艾普拉唑、亮丙瑞林、NGF 等都屬于高端專科藥，而在單抗領(lǐng)域也已深入布局，但短期受制于原料藥業(yè)務(wù)虧損以及招標(biāo)進(jìn)度緩慢新產(chǎn)品無法放量等種種因素的影響業(yè)績無法充分釋放，導(dǎo)致公司估值水平也一直低于行業(yè)平均水平，但未來隨著公司經(jīng)營策略轉(zhuǎn)變的逐步兌現(xiàn)以及招標(biāo)開啟后潛力新產(chǎn)品進(jìn)入放量周期，公司業(yè)績?cè)鏊俸凸乐邓骄休^大提升空間，作為基本面有望迎來拐點(diǎn)的公司我們認(rèn)為值得密切關(guān)注。預(yù)估公司2014-2016 的EPS 分別為2.00、2.46 和3.08 元，對(duì)應(yīng)2014-2016年的市盈率分別為23X、19X 和15X，顯著低于行業(yè)平均水平，考慮公司二季度逐步好轉(zhuǎn)的經(jīng)營趨勢(shì)以及未來的改善空間巨大，繼續(xù)維持“增持”評(píng)級(jí)。建議逢低逐步配臵股價(jià)表現(xiàn)催化劑。推出激勵(lì)；原料藥業(yè)務(wù)整合成功。

風(fēng)險(xiǎn)提示。原料藥繼續(xù)虧損超預(yù)期；主打產(chǎn)品增長低于預(yù)期，參芪扶正注射液行政降價(jià)幅度壞于預(yù)期。興業(yè)證券股份有限公司


【免責(zé)聲明】上海大牛網(wǎng)絡(luò)科技有限公司僅合法經(jīng)營金融島網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)，從未開展任何咨詢、委托理財(cái)業(yè)務(wù)。任何人的文章、言論僅代表其本人觀點(diǎn)，與金融島無關(guān)。金融島對(duì)任何陳述、觀點(diǎn)、判斷保持中立，不對(duì)其準(zhǔn)確性、可靠性或完整性提供任何明確或暗示的保證。股市有風(fēng)險(xiǎn)，請(qǐng)讀者僅作參考，并請(qǐng)自行承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任。