主題：張?jiān):行業(yè)轉(zhuǎn)暖,公司復(fù)蘇

公司公布三季報(bào),受行業(yè)轉(zhuǎn)暖和渠道打款意愿增強(qiáng)影響,Q3收入凈利分別增長10.06%、25.55%,超市場(chǎng)預(yù)期。公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)已基本穩(wěn)定,低端產(chǎn)品仍能維持高毛利水平,短期進(jìn)口酒沖擊有限,最差時(shí)期已過,復(fù)蘇趨勢(shì)明顯,略上調(diào)14-15年EPS 至1.47、1.69元,目標(biāo)價(jià)33.8元,維持 “審慎推薦-A”投資評(píng)級(jí)。
公司前三季度收入凈利同比分別增長-4.66%、-8.03%,Q3單季度增幅符合我們之前預(yù)期,超市場(chǎng)預(yù)期。公司前三季度實(shí)現(xiàn)銷售收入31.93億元,凈利潤7.99億元,同比分別增長-4.66%、-8.03%,每股收益1.17元,其中Q3單季度收入8.91億元,凈利潤1.61億元,同比分別增長10.06%、25.55%,單季度收入利潤繼續(xù)保持兩位數(shù)增長,增幅超市場(chǎng)預(yù)期。公司加速增長主要系行業(yè)需求轉(zhuǎn)暖,終端動(dòng)銷走強(qiáng),渠道打款意愿上升。Q3末預(yù)收賬款3.09億元,同比增長37.7%,顯示經(jīng)銷商打款意愿較強(qiáng);
產(chǎn)品結(jié)構(gòu)穩(wěn)定,低端產(chǎn)品放量,產(chǎn)品毛利仍高。公司Q3毛利率維持在66.8%,環(huán)比提升2.7%,同比略降-0.3%,顯示公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)基本穩(wěn)定。草根調(diào)研顯示,14年酒莊酒仍大幅下滑,但由于占比僅為15%,對(duì)收入影響不大,解百納等中端產(chǎn)品已有10%增長,普通干紅等低端產(chǎn)品有20%-30%增長。由于低端產(chǎn)品毛利率仍有60%,產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下移對(duì)公司毛利影響并不顯著;
最差時(shí)期已過,復(fù)蘇趨勢(shì)明顯,行業(yè)轉(zhuǎn)暖增加公司彈性。公司12年對(duì)渠道過度壓貨,經(jīng)銷商庫存較高,12年底至14年上半年經(jīng)銷商持續(xù)經(jīng)歷去庫存階段。目前公司最差時(shí)期已過,渠道庫存清理基本完畢,經(jīng)銷商恢復(fù)打款意愿,復(fù)蘇趨勢(shì)明顯。由于12-13年持續(xù)去社會(huì)庫存,行業(yè)數(shù)據(jù)(進(jìn)口量、國內(nèi)產(chǎn)量)仍顯疲軟,但終端葡萄酒需求始終持續(xù)增長,庫存消化完畢后,行業(yè)數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)暖趨勢(shì)明顯,公司復(fù)蘇彈性加大;
短期進(jìn)口酒沖擊有限,三線市場(chǎng)支撐公司放量。市場(chǎng)普遍擔(dān)心進(jìn)口酒是否會(huì)繼續(xù)沖擊公司增長。我們認(rèn)為本輪公司的復(fù)蘇邏輯,在于公司堅(jiān)持渠道下沉策略,解百納及以下低端產(chǎn)品在三線市場(chǎng)的持續(xù)放量。目前三線市場(chǎng)進(jìn)口葡萄酒市場(chǎng)格局仍較混亂,經(jīng)銷商經(jīng)營方式較為投機(jī),終端100元左右進(jìn)口紅酒成本僅約20元(到岸完稅價(jià)),且品牌更換較為頻繁。相比之下,張?jiān)Ｖ械投水a(chǎn)品性價(jià)比優(yōu)勢(shì)明顯;
維持“審慎推薦-A”投資評(píng)級(jí)。葡萄酒行業(yè)復(fù)蘇較早,終端需求持續(xù)增長,渠道庫存消化到位,公司自身調(diào)整逐步到位,今年以來將工作重點(diǎn)轉(zhuǎn)向終端梳理與渠道下沉,復(fù)蘇趨勢(shì)明顯,明年有望延續(xù)14年增長趨勢(shì)。我們略調(diào)高14-15年EPS 至1.47、1.69元,目標(biāo)價(jià)33.8元,對(duì)應(yīng)15年P(guān)E20倍,維持“審慎推薦-A”評(píng)級(jí);
風(fēng)險(xiǎn)提示:下游需求低于預(yù)期,進(jìn)口酒沖擊加劇

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