主題：鞍鋼股份：冬天里的火種

鋼鐵行業(yè)處于嚴(yán)冬，低成本、現(xiàn)金流通暢將成為贏家鋼價的暴跌，大面積鋼企減產(chǎn)，企業(yè)虧損面擴(kuò)大，全行業(yè)虧損即將出現(xiàn)。面對由于需求下滑引發(fā)的調(diào)整，低成本、現(xiàn)金流通暢成為競爭的關(guān)鍵，不看誰跑得快，要看誰堅持的久成為弱勢下游戲規(guī)則。

　 公司噸鋼固定資產(chǎn)投資最低，產(chǎn)品毛利率行業(yè)最高。

　依靠優(yōu)良的技術(shù)積累及運作能力，公司噸鋼固定資產(chǎn)投資為三大鋼最低，僅為3025元/噸。同時近兩年國內(nèi)新上項目對比來看，鞍鋼西區(qū)、鲅魚圈項目噸鋼投資依舊為最低，因此公司噸鋼折舊比較優(yōu)勢明顯。依靠產(chǎn)品的高端定位以及較好的成本控制，公司產(chǎn)品綜合毛利率居行業(yè)最高。其主要利潤來源的熱軋板、冷軋板毛利率維持高位。

　 公司渠道銷售優(yōu)勢凸顯，直供模式受考驗汽車、家電等用鋼行業(yè)需求銳減，鋼廠直供模式備受考驗，出口大幅回落，代理模式成為企業(yè)實現(xiàn)銷售的重要途徑。目前鞍鋼直供、代理、出口比例大致為5：3：2，代理優(yōu)勢凸顯。

　 鐵礦石資源掌控能力較強(qiáng)，鲅魚圈項目將成為公司跨越發(fā)展的橋頭堡公司與集團(tuán)鐵礦石協(xié)議將成為公司業(yè)績的包袱，但我們更看重公司對于鐵礦石資源的掌控，穩(wěn)定的資源供給對于規(guī)模化生產(chǎn)的企業(yè)是更大的優(yōu)勢。鲅魚圈項目短期因市場的調(diào)整而無法貢獻(xiàn)利潤，但鲅魚圈作為公司后期跨越發(fā)展橋頭堡的地位無法改變，我們依然看好。

　 投資建議宏觀經(jīng)濟(jì)走勢的弱化使得鋼鐵行業(yè)深幅調(diào)整，所有鋼鐵企業(yè)都深受拖累。在行業(yè)全面虧損時，我們更看重能夠順利過冬的企業(yè)，低成本優(yōu)勢使得鞍鋼御寒能力較強(qiáng)，將能夠經(jīng)受此輪調(diào)整，將能堅持都最后， 笑到最后。據(jù)我們測算，08、09年EPS 分別達(dá)到1.21、0.88元，參照國際同行業(yè)的估值水平，合理的估值區(qū)間應(yīng)為9.68元，當(dāng)前股價僅為6.39元，故維持“買入”的評級。

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