主題：重慶路橋(600106)公司拜訪未有評(píng)級(jí)

　穩(wěn)定的通行費(fèi)收入。由于其通行費(fèi)收入是根據(jù)資產(chǎn)價(jià)值的10%，而不是根據(jù)車流量，因此重慶路橋不會(huì)受到我國宏觀經(jīng)濟(jì)增長放緩的負(fù)面影響。事實(shí)上，我們預(yù)計(jì)，重慶路橋未來將獲得穩(wěn)定增長。07年10月，公司的嘉陵江嘉華大橋建成通車。由于其資產(chǎn)價(jià)值尚未經(jīng)過審計(jì)，重慶路橋每季度從重慶城投獲得5,000萬人民幣的橋梁使用費(fèi)。根據(jù)我們的估算，嘉陵江嘉華大橋的最終審計(jì)后資產(chǎn)價(jià)值將達(dá)到21億人民幣左右，意味著年收入將達(dá)到2.1億人民幣。在各業(yè)務(wù)的盈利貢獻(xiàn)中，收費(fèi)公路占到了近90%，這使得公司能夠在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)下滑周期中保證相對(duì)穩(wěn)定的利潤。
　　因財(cái)務(wù)成本較高需要對(duì)融資結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。重慶路橋的資產(chǎn)負(fù)債率為69.4%,其中28%為流動(dòng)負(fù)債。因?yàn)榧瘟杲稳A大橋于07年底建成通車，公司成本不能夠再進(jìn)行資本化，這使其財(cái)務(wù)成本大幅上升了1,567%。盡管最近的降息一定程度上減少了公司的財(cái)務(wù)成本，但公司每年仍需支付約1億人民幣利息。為了緩解財(cái)務(wù)壓力，公司采用了多種不同的融資工具。我們認(rèn)為，公司將繼續(xù)使用更多多樣化的融資工具。此外，我們認(rèn)為公司將努力從股權(quán)市場獲得更多資金。但是，當(dāng)前的市場環(huán)境使我們認(rèn)為從股市融資至少在明年很難實(shí)現(xiàn)。
　　對(duì)市政建設(shè)收益持保守看法。由于中央政府出臺(tái)了經(jīng)濟(jì)刺激措施，加大了對(duì)交通運(yùn)輸和鐵路項(xiàng)目的固定資產(chǎn)投資，同時(shí)，"成渝經(jīng)濟(jì)圈"正在加快步伐進(jìn)行建設(shè)，因此，我們預(yù)計(jì)，重慶路橋?qū)⒊蔀槭芤嬲?。但是，由于重慶路橋的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目的凈利率只有3%-4%,我們預(yù)計(jì)來自該業(yè)務(wù)的盈利貢獻(xiàn)有限。此外，公司對(duì)原材料（例如鋼材和水泥）價(jià)格變動(dòng)的敏感性很高，因?yàn)樗麄冎饕窃诂F(xiàn)貨市場購買原材料。
　　初步結(jié)論
　　盡管收費(fèi)公路和橋梁業(yè)務(wù)能夠帶來相對(duì)穩(wěn)定的收入，但公司前景仍然面臨很多不確定性。根據(jù)市場的預(yù)期，公司目前股價(jià)相當(dāng)于25倍08年市盈率，大大高于板塊平均水平11倍。我們認(rèn)為，估值反映出市場預(yù)期公司將受益于地震災(zāi)后重建。但是，在我們看來，重慶不屬于受災(zāi)地區(qū)。我們認(rèn)為，公司的估值并不便宜。


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