主題：張裕A:期待內(nèi)外環(huán)境改善

公司三季度業(yè)績表現(xiàn)不盡人意,但也符合我們的預(yù)期,根據(jù)草根調(diào)研和現(xiàn)金流變化,公司從二季度開始銷售增速已經(jīng)大幅放緩,三季度沒有增長,中報預(yù)覽中我們已經(jīng)予以提示。給予15-16年1.55元和1.71元,維持41元目標(biāo)價和“審慎推薦-A”評級。

收入符合我們預(yù)期,由于費用較高利潤略低于預(yù)期。公司前三季度收入36.86億,凈利潤8.83億,分別同比增長15.46%和10.49%,其中三季度收入8.60億,凈利潤1.37億,分別下滑3.38%和15.02%,環(huán)比二季度大幅下降,利潤下降較多由于費用較高。收入略微下滑符合我們的預(yù)期,我們在三季度預(yù)覽中提示了張裕三季度銷售沒有增長。

二季度實際銷售不及報表,三季度持續(xù)低迷。一季度葡萄酒行業(yè)恢復(fù)性增長,公司出貨量增速較快,報表收入增速達(dá)到21%,且預(yù)收款增加,遠(yuǎn)超過去年同期。根據(jù)我們調(diào)研,二季度公司的實際銷售增速已經(jīng)開始放緩,現(xiàn)金增速低于收入增速,通過將預(yù)收款確認(rèn)為收入延續(xù)增勢。隨著三季度持續(xù)二季度的疲軟態(tài)勢,平滑不可持續(xù),報表收入下滑3.4%,這與我們了解到的實際出貨量基本吻合,公司從二季度開始就面臨需求下滑的問題。

從跟隨行業(yè)被動增長到主動出擊,期待公司從內(nèi)部解決問題。公司之前一直依賴行業(yè)的增長被動增長,由于在一二線城市進(jìn)口酒的沖擊和紅酒在鄉(xiāng)鎮(zhèn)農(nóng)村地區(qū)接受程度較低,公司戰(zhàn)略重心主要在三四線城市,以中低端的干紅和解百納為主,酒莊酒在部分發(fā)達(dá)市場輔助銷售,我們認(rèn)為公司的戰(zhàn)略方向一直沒有問題,但是在具體的營銷策略和執(zhí)行力上欠缺,受到紅酒消費環(huán)境影響較大。公司的進(jìn)口酒戰(zhàn)略和起泡酒還沒有實質(zhì)性的效果,期待公司管理層強(qiáng)化執(zhí)行能力,繼續(xù)強(qiáng)化終端的營銷建設(shè)。

中期給予41元目標(biāo)價,短期回調(diào)可適當(dāng)參與,維持“審慎推薦-A”評級?；诠緦嶋H的銷售放緩,給予15-16年EPS為1.55和1.71元,葡萄酒行業(yè)未來仍有空間,增長的條件仍然具備,按照16年24倍PE,給予41元目標(biāo)價,維持“審慎推薦-A”評級,短期偏離目標(biāo)價較多可適當(dāng)參與。風(fēng)險提示:需求疲軟


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