主題：魯泰A：2015年業(yè)績低于預(yù)期 中性評級

2015年業(yè)績低于預(yù)期7%2015年收入增0.06%至61.7億元，凈利-25.7%至7.12億元，比我們預(yù)期低7%；扣非凈利同比下降18%至7.18億元（非經(jīng)常性損益減少8,800多萬，主要由于政府補助減少、交易性金融資產(chǎn)公允價值變動和處臵損益影響）。4Q15單季收入增長4.1%（主要因新產(chǎn)能投產(chǎn)），凈利-34.3%。每10股派發(fā)5元。


收入分拆：（1）分產(chǎn)品：面料和襯衣收入分別增2.3%和7%，棉花和電汽業(yè)務(wù)大幅下滑，分別-78%、-32%；（2）分量價：


面料、襯衫銷量分別-1.12%、+4.45%，對應(yīng)價格提升3.5%和2.4%；2015年新增產(chǎn)能不多，主要來自柬埔寨一期的襯衫產(chǎn)能105萬件；（3）分地區(qū)：日韓、東南亞增長11%、26%，香港、歐美下降23%、1.7%，內(nèi)銷增0.14%、占比持平。


毛利率-1.7PCT至29.7%，其中面料、襯衣分別-2PCT、-3.08PCT；期間費用率增0.82PCT至14.24%；公司衍生品收益3,790.8萬元。


發(fā)展趨勢（1）今年新增產(chǎn)能將主要來自：柬埔寨二期100萬件預(yù)計將于年中投放；越南3,000萬米色織面料預(yù)計下半年一期（1,500萬米）投產(chǎn)；越南600萬件襯衣項目預(yù)計年底投產(chǎn)。（2）魯泰以長絨棉為主，長絨棉價格2015年上半年企穩(wěn)，隨后斷崖式下跌，目前價格為22,200元/噸，同比下降18%；預(yù)計棉價將底部企穩(wěn)，毛利率進一步下跌空間不大；但由于新產(chǎn)能建設(shè)、人員配備等費用率可能仍將提升；（3）定制品牌“UTAILOR君奕”客戶數(shù)量和復(fù)購率快速增長，目前已覆蓋北上廣深等一線城市。


盈利預(yù)測下調(diào)2016eEPS6%至0.83元，同比增11%；引入2017eEPS0.91元，同比增9.5%，目前股價對應(yīng)2016/17eP/E13/12倍。


估值與建議維持中性評級。維持A/B股目標(biāo)價12.84元/11.6港幣。公司自2015年11月10日擬以自有資金不超過10億回購A、B股，目前已回購1,399萬股B股（9.96~10.55港幣/股）。2016~2017年產(chǎn)能投放有望加快、貢獻(xiàn)量增，棉價有望底部企穩(wěn)。


風(fēng)險棉價波動風(fēng)險；產(chǎn)能投放進度低于預(yù)期。


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