主題：魯泰A:海外產(chǎn)能布局穩(wěn)步進行

銀河證券3月31日發(fā)布魯泰A(0.00,0.000,0.00%)研究報告，報告摘要如下：

　　一、事件:公司披露2015年年報.

　　2015年公司實現(xiàn)主營業(yè)務收入61.73億元,同比增長0.06%;毛利率29.68%,同比下降1.68pp;歸母凈利潤7.12億元,同比下降25.71%.

　　從四季度來看,公司實現(xiàn)主營業(yè)務收入16.61億元,同比上升4.12%;毛利率34.22%,同比上升1.92pp;歸母凈利潤1.63億元,同比下降34.30%。

　　2015年公司每10股派發(fā)5.0元現(xiàn)金股利,利潤分配率達到66.67%,股息率4.5%。

　　二、我們的觀點.

　　1、棉價低位企穩(wěn),公司下半年收入恢復增長,內(nèi)外棉價差縮窄影響毛利率:棉價對于公司的收入增長和毛利率有四方面影響,一是影響訂單價格,訂單價格是根據(jù)現(xiàn)貨價格來確定;二是棉價下行周期下游企業(yè)不愿意放長單或者干脆不愿意放訂單,影響訂單量和排產(chǎn);三是在棉價的下行周期中,公司的訂單價格根據(jù)現(xiàn)貨來確定,生產(chǎn)用的是高價庫存,影響毛利率;四是魯泰使用配額棉比例較大,內(nèi)外棉價差縮窄對公司毛利率有負面影響(去年外棉占1/2,今年主動下調(diào)使用比例,占1/3)。因此棉價低位企穩(wěn)后,公司的銷售收入也止住了下滑趨勢,重新恢復增長。

　　公司前三季度毛利率受內(nèi)外棉差縮窄影響下滑3.03pp,受此拖累全年毛利率下滑1.68pp,但四季度單季毛利率較去年同期提升1.92pp至34.22%,表明在棉價跌勢企穩(wěn)背景下公司產(chǎn)品價格趨于穩(wěn)定,同時高價庫存結轉(zhuǎn)告一段落,使得毛利率回升。

　　分地區(qū)來看,受長絨棉內(nèi)外價差波動影響,15下半年外銷毛利率改善,內(nèi)銷毛利率同比下降:外銷毛利率改善主要由于:①收入端,下半年長絨棉外棉現(xiàn)貨價格相較于內(nèi)棉上升,導致訂單價格上升;②成本端,魯泰存貨周轉(zhuǎn)周期在5個月左右,因此在15年上半年內(nèi)外長絨棉價差上升背景下,低價外棉成本結轉(zhuǎn)至下半年,使得公司毛利率改善。內(nèi)銷毛利率同比下降原因主要在于收入端,國內(nèi)長絨棉價格持續(xù)下降,導致訂單價下行壓力不斷加大。

　　2、管理優(yōu)秀控費得當,套保虧損影響當期業(yè)績:2015年銷售費用同比上漲7.66%,管理費用同比上升5.70%,財務費用同比上升6.59%,三費占總收入比重14.24%,較去年同期微升0.82pp,費用控制良好。受匯率波動影響,本期套保對于業(yè)績增長造成較大壓力,累計虧損近3000萬元(衍生金融資產(chǎn)公允價值變動損失6069萬元、投資收益3154萬元,抵消后約2915萬元)。

　　3、盈利質(zhì)量仍較好,回購順利進行中:公司期內(nèi)經(jīng)營性現(xiàn)金流為10.27億元,遠高于7.12億元的凈利潤水平,仍保持較好的盈利質(zhì)量;公司股份回購順利進行中,截至目前回購B股1399.18萬股,占總股本1.46%。(回購總額不超10億元,B股最高回購價11.8港元,A股最高回購價15元)。

　　4、海外投資布局穩(wěn)步進行,產(chǎn)能持續(xù)擴張:公司本期柬埔寨項目二期、緬甸項目順利投產(chǎn),同時越南6萬錠紡紗一期項目已投入運營,3000萬色織面料項目正在按計劃進行建設,越南年產(chǎn)600萬件襯衫制衣工廠也處于前期準備籌建階段。在產(chǎn)能持續(xù)擴張背景下,公司面料產(chǎn)量上升1.06%至2.55億米,襯衫產(chǎn)量上升6.17%至1859萬件,銷售量上升4.45%至1837.08萬件。

　　三、投資建議.

　　公司仍保持了管理優(yōu)秀的行業(yè)龍頭穩(wěn)健經(jīng)營的風格。由于14年Q4棉價開始大幅下跌導致訂單量減少,15年Q4公司的單季收入比去年同期有所增長,經(jīng)過一年的高價庫存消化后,公司四季度度毛利有所改善(但仍受內(nèi)外棉價差縮窄影響),公司現(xiàn)有市值96億元,對應市盈率為13.48倍,考慮到10億元回購繼續(xù)進行,業(yè)績將得到進一步增厚,在無風險利率下行的環(huán)境下,對于這樣估值水平的行業(yè)優(yōu)質(zhì)龍頭,我們?nèi)跃S持“推薦”評級。


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