主題：冠農(nóng)股份08年報(bào)點(diǎn)評(píng)

　 事件：冠農(nóng)股份2009年3月24日公布2008年年報(bào)。

　 觀點(diǎn)：

　 08業(yè)績(jī)符合預(yù)期，主營(yíng)業(yè)務(wù)仍虧損

　2008年公司實(shí)現(xiàn)銷售收入5.6億元，同比增加8.2％，凈利潤(rùn)0.29億元，同比增長(zhǎng)107.7％，凈資產(chǎn)收益率3.52％，同比下降-0.10個(gè)百分點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)每股收益0.12元，基本符合我們0.14元的預(yù)期。2008年公司資產(chǎn)質(zhì)量、償債能力水平進(jìn)一步提升，資產(chǎn)負(fù)債率降低到4 1.2%，較2007年降低24.77個(gè)百分點(diǎn)。公司決定每10股轉(zhuǎn)增5股，并派發(fā)現(xiàn)金紅利1元（含稅）。

　受國(guó)際經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)影響，08年全年，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)虧損-0.34億元，單看第4季度，公司實(shí)現(xiàn)主營(yíng)收入1.4億元，虧損-0.8億元。其中，糖業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.86億元，毛利率17.98％，較07年減少12.23個(gè)百分點(diǎn)；棉花初加工營(yíng)業(yè)收入1.82營(yíng)業(yè)，毛利率6.86％，增加2.93個(gè)百分點(diǎn)；果蔬加工營(yíng)業(yè)收入0.93億元，毛利率31.91％，增加12.94個(gè)百分點(diǎn)。

　08年，公司銷售費(fèi)用0.26億元，同比減少-47.85％，主要是藥品制造業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)出，進(jìn)而大幅減少了銷售費(fèi)用；管理費(fèi)用0.41億元，同比增長(zhǎng)22.01％，主要是母公司增加工資、折舊費(fèi)、上年福利費(fèi)轉(zhuǎn)回因素導(dǎo)致；財(cái)務(wù)費(fèi)用0.33億元，增長(zhǎng)63.38％，主要是公司貸款增加所致。

　 投資收益確保08年利潤(rùn)，09年仍將大幅增長(zhǎng)

　投資收益08年共實(shí)現(xiàn)0.59億元，較07年0.19億元增加，其中第4季度實(shí)現(xiàn)0.21億元。投資收益主要來(lái)源是20.3％權(quán)益的國(guó)投羅鉀以及25％權(quán)益的國(guó)電開(kāi)都河水電。

　當(dāng)前，國(guó)內(nèi)外鉀肥市場(chǎng)仍然處于低迷態(tài)勢(shì)，國(guó)際鉀肥巨頭的限產(chǎn)保價(jià)和下游需求之間的博弈仍在繼續(xù)。雖然年前日本、韓國(guó)簽訂了CFR1000美元/噸的2009年上半年合同，但兩國(guó)需求不具有指向性。目前，國(guó)際鉀肥巨頭的減產(chǎn)已經(jīng)達(dá)到600萬(wàn)噸左右，但仍然無(wú)法啟動(dòng)市場(chǎng)，降價(jià)可能是最后唯一的選擇。3月初，白俄羅斯鉀肥公司對(duì)出口巴西的KCL下調(diào)至750-765美元/噸，期限是3-5月。近期，意大利以CFR低于600歐元/噸的價(jià)格采購(gòu)了一批KCL，并有傳聞馬來(lái)西亞以CFR575美元/噸的價(jià)格采購(gòu)了一批俄鉀。國(guó)內(nèi)鉀肥價(jià)格同樣處于下降通道，鹽湖公司60%KCL晶體價(jià)格可能已下調(diào)至3850元/噸，硫酸鉀價(jià)格則主要在4000元/噸左右波動(dòng)。我們認(rèn)為，國(guó)內(nèi)鉀肥市場(chǎng)形勢(shì)已逐步明朗，3800元/噸的價(jià)格應(yīng)該是廠商和需求方能夠共同接受的價(jià)格，年中鉀肥談判結(jié)果在需求疲弱情勢(shì)下對(duì)價(jià)格的影響在減弱。08年羅鉀累計(jì)生產(chǎn)硫酸鉀13.64萬(wàn)噸，銷售13.92萬(wàn)噸，實(shí)現(xiàn)銷售收入4.43億元，凈利潤(rùn)2.72億元，冠農(nóng)獲權(quán)益收益0.55億元。羅鉀08年12月建成的120萬(wàn)噸產(chǎn)能對(duì)08年業(yè)績(jī)并沒(méi)有影響，但在09年將會(huì)得到完全釋放。羅鉀二期60萬(wàn)噸硫酸鉀、120萬(wàn)噸硫酸鉀鎂肥項(xiàng)目也已于08年12月開(kāi)工，預(yù)計(jì)2011年建成。

　察汗烏蘇30萬(wàn)千瓦水電站3臺(tái)機(jī)組已全部發(fā)電，2008年累計(jì)完成售電量81458萬(wàn)千瓦時(shí)，主營(yíng)收入15924萬(wàn)元，利潤(rùn)1551萬(wàn)元，公司權(quán)益收益為0.04億元。09年，察汗烏蘇水電站產(chǎn)能將會(huì)得到進(jìn)一步釋放，同時(shí)，公司柳樹溝水電站（2。

　90MW）也正在全面開(kāi)工建設(shè)，水電投資將會(huì)為公司形成豐厚的投資收益。

　此外，公司還涉足房地產(chǎn)領(lǐng)域，擬開(kāi)發(fā)的冠農(nóng)公園聯(lián)邦住宅小區(qū)項(xiàng)目建設(shè)已通過(guò)審批，進(jìn)人開(kāi)工程序，但短期內(nèi)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)對(duì)公司的總利潤(rùn)影響不大。

　 公司主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力逐步增強(qiáng)

　公司注重對(duì)農(nóng)產(chǎn)品的初加工，以增加附加值。08年新建兩條日處理1500噸番茄生產(chǎn)線、一條8000噸番茄丁生產(chǎn)線、一條辣椒制品生產(chǎn)線，并投資綠原糖業(yè)3萬(wàn)噸酒精技改一期項(xiàng)目，均實(shí)現(xiàn)了當(dāng)年投產(chǎn)、當(dāng)年見(jiàn)效，使公司果蔬加工業(yè)毛利率較07年增加12.94個(gè)百分點(diǎn)。09年，以上項(xiàng)目將陸續(xù)完全達(dá)產(chǎn)，較大的提高公司主營(yíng)業(yè)務(wù)的盈利能力。

　 公司價(jià)值評(píng)估：

　考慮到羅鉀資源儲(chǔ)量豐富，羅鉀二期建設(shè)，以及鉀肥的稀缺性，公司在未來(lái)三年具有良好的成長(zhǎng)性。假設(shè)羅鉀09年銷售均價(jià)為3800元/噸，銷量100萬(wàn)噸；水電售電120000萬(wàn)千瓦時(shí)?？紤]主營(yíng)業(yè)務(wù)成長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)公司09、10年EPS分別為2.27、3.30元，維持謹(jǐn)慎推薦評(píng)級(jí)。

　 風(fēng)險(xiǎn)提示：

　關(guān)注中國(guó)、印度的鉀肥談判。齊魯證券有限公司


【免責(zé)聲明】上海大牛網(wǎng)絡(luò)科技有限公司僅合法經(jīng)營(yíng)金融島網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)，從未開(kāi)展任何咨詢、委托理財(cái)業(yè)務(wù)。任何人的文章、言論僅代表其本人觀點(diǎn)，與金融島無(wú)關(guān)。金融島對(duì)任何陳述、觀點(diǎn)、判斷保持中立，不對(duì)其準(zhǔn)確性、可靠性或完整性提供任何明確或暗示的保證。股市有風(fēng)險(xiǎn)，請(qǐng)讀者僅作參考，并請(qǐng)自行承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任。