主題：魯泰A：提價及匯率貶值共促Q(mào)3收入增速提升、毛利率改善



核心觀點





◆1~9月收入增8%、凈利降1%、扣非凈利增4%，凈利出現(xiàn)下滑主要受到匯率貶值超預(yù)期導(dǎo)致套保損失增加的影響。






◆Q3單季業(yè)績提速，收入增7%、凈利增5%，毛利率同比及環(huán)比也均出現(xiàn)較大幅度改善，受益于產(chǎn)品提價和匯率貶值共同貢獻。






◆越南相關(guān)產(chǎn)能19年下半年開始投放促穩(wěn)健增長，中美貿(mào)易摩擦?xí)簾o影響。






◆公司為色織布龍頭，短期匯率貶值利好收入和毛利率、未來套保規(guī)模減小相關(guān)損失有望收窄，維持18~20年EPS為0.95/1.05/1.14元，18年P(guān)E10倍，連續(xù)3年股息率5.26%，買入。









點評






一




Q3收入、凈利潤增速提升，1~9月套保相關(guān)損失拖累凈利潤







公司發(fā)布2018年三季報，實現(xiàn)營業(yè)收入50.24億元、同比增8.42%，歸母凈利潤5.87億元、同比下降1.21%，扣非凈利潤5.91億元、同比升4.01%；EPS0.64元?？鄯莾衾麧櫾鏊俚陀谑杖胫饕蛎氏陆?；歸母凈利潤出現(xiàn)下滑主要為套保損失較大拖累，其中公允價值變動損失4411萬元（較去年同期增加4331萬元，主要為未交割遠期結(jié)匯及期權(quán)）及投資損失1839萬元（較去年同期增加2319萬元，主要為衍生品投資損失）。




分季度看，17Q1-18Q3收入分別-0.76%、+10.91%、+13.80%、+3.58%、+19.14%、+2.31%、+6.51%，凈利分別+5.14%、+20.94%、-16.69%、+10.30%、+0.17%、-7.64%、+5.32%。Q3收入增速提升主要為價格提升貢獻，凈利潤回升主要為毛利率提升貢獻。











二




1-9月費用率、毛利率降，Q3毛利率現(xiàn)改善







公司1~9月期間費用率同比下降0.96PCT至12.69%，控費能力持續(xù)優(yōu)秀，其中銷售、管理+研發(fā)、財務(wù)費用率分別為2.07%（-0.21PCT）、9.87%（-0.54PCT）、0.75%（-0.21PCT）。




1~9月毛利率同比下降1.29PCT至29.08%，主要為棉花及人工等成本上升影響，另外匯率從升值轉(zhuǎn)為貶值帶來波動。Q1-Q3單季度毛利率分別為28.58%、27.59%、31.04%，同比分別-3.85、-3.14、+2.64PCT，環(huán)比分別-0.98、-0.99、+3.46PCT。Q3毛利率同比和環(huán)比均有較大幅度提升。











三




提價和匯率貶值對Q3毛利率提升均有貢獻







毛利率Q3好轉(zhuǎn)，主要受益于美元接單價格提升和匯率貶值。分拆來看：




1）接單方面，18Q1-Q3各季度美元接單價格環(huán)比不斷提升、幅度預(yù)計在個位數(shù)，對毛利率形成正貢獻。




2）匯率方面，18Q1-Q3各季度人民幣兌美元分別升值3.77%、貶值5.22%、貶值3.97%，匯率自Q2持續(xù)貶值有利于公司確認收入（人民幣計）的增加及毛利率提升，且9月末同比上年同期貶值3.65%（6月末則為同比升值2.33%），促Q(mào)3收入增速和毛利率同比提升幅度加大。




3）用棉成本端，國內(nèi)棉價同比上漲對毛利率不利，但Q3負面影響程度減弱。公司主要原材料為長絨棉、內(nèi)外棉均有使用。其中，國內(nèi)長絨棉價格2017年1月~10月中旬較穩(wěn)定，10月10日自低位20400元/噸快速上漲至12月初的超過25000元/噸，并在此水平保持穩(wěn)定、小幅波動。公司一般儲備3~4個月棉花，若以公司提前一季度采購棉花測算，18Q1/Q2長絨棉均價分別同比上漲16.84%/14%，三季度用棉成本上升幅度有所收窄；國際長絨棉則波動較大，17年7月末自172美分/磅下跌至153美分/磅、跌幅11%，后于10月上旬逐步回升至17年末的165美分/磅左右，隨后穩(wěn)定在160美分/磅左右，今年10月再次下跌至150美分/磅左右。




綜上來看，2018年以來棉花成本上漲對毛利率帶來不利影響，但隨著公司美元接單價格持續(xù)提升、成本上漲逐步傳導(dǎo)完成，疊加匯率持續(xù)貶值貢獻，Q3毛利率呈現(xiàn)改善。











四




色織布龍頭業(yè)績穩(wěn)健、受益貶值，低估值高分紅標的







我們認為：1）公司作為出口型紡織龍頭受益本輪貶值，收入和毛利率呈好轉(zhuǎn)；但因匯率貶值超預(yù)期、公司前三季度套保方面有一定損失，隨著18年6月后公司未新增套保合約，貶值帶來的相關(guān)外匯投資損失未來預(yù)計將有改善。




2）中長期來看，公司在越南產(chǎn)能（4000萬米色織布面料、300萬件襯衫項目）預(yù)計在19年下半年~20年陸續(xù)投產(chǎn)，產(chǎn)能穩(wěn)步增加貢獻業(yè)績增長，并有望提高整體盈利能力。




3）中美貿(mào)易摩擦短期未直接影響到公司接單（公司對美出口主要為襯衫，該產(chǎn)品目前不在美方加征關(guān)稅清單中），未來需關(guān)注貿(mào)易環(huán)境下一步變化。




4）公司自2018年5月開始實施B股回購，至今已以累計5.23億港幣回購B股5668萬股、均價9.22元港幣/股。




我們維持18~20年EPS預(yù)測為0.95/1.05/1.14元，對應(yīng)18年10倍PE，公司目前估值較低、收入和產(chǎn)能增長穩(wěn)健、受益匯率貶值，股息率高，14~17年連續(xù)四年股息率均為5.26%提供穩(wěn)定回報，維持“買入”評級。




◆風(fēng)險提示：海外需求增長不及預(yù)期致公司接單議價能力下降、海外產(chǎn)能投放不及預(yù)期、棉價波動風(fēng)險、匯率波動風(fēng)險、中美貿(mào)易摩擦加劇。

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