主題：兗州煤業(yè) 市場煤策略確保最大 推薦

市場煤政策運用得法，08年業(yè)績大增。公司08年實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入261.24億元，較07年的165.96億元增長57.4%，但凈利潤高達64.84億元，同比大增101.4%。每股收益1.32元，擬派股息每股0.40元。我們認(rèn)為公司地處華東煤炭消費區(qū)，地域的便利使得公司能從容的做出銷售決策。市場煤占比高能獲得煤炭上漲時的巨大利潤，而合同煤的價格鎖定后對公司的利潤增長是負(fù)面的約束。在煤炭不愁賣的地區(qū)，以高于合同價的市場價銷售無疑是符合股東財富最大化的銷售政策。08年底公司在手現(xiàn)金有93.9億元，足以支撐公司的運轉(zhuǎn)。

煤炭銷售價格和銷售量同步增長促業(yè)績上升。08年公司的煤炭銷售量為3756.2萬噸，產(chǎn)量為3551.4萬噸，同比只增加95.6萬噸，其中兗州煤業(yè)本部就生產(chǎn)了3283.9萬噸，占92.47%。產(chǎn)量的擴張并不大。而價格出現(xiàn)大幅上漲，以兗州煤業(yè)本部計算，本部08年的綜合銷售凈價為627.67元，較07年的綜合凈價414.02增長了51.6%，最高價格是08年3季度創(chuàng)出的，達到每噸772元。我們認(rèn)為煤價上漲和公司市場價賣煤使公司在產(chǎn)銷量增幅不大的情況下獲得獲得了良好收益的主因。

煤炭銷售成本同口徑小幅上升13.7%，顯示較強的成本控制能力。08年公司同口徑噸煤銷售成本為214.55元，同比上升25.88元，漲幅為13.75%，主要是物價上漲、土地塌陷和員工薪酬上漲造成。不過，由于政策性成本的增加，公司的噸煤賬面成本為282.53元。

兗煤澳洲08年盈利4.897億元，實現(xiàn)良好收益，其他子公司都出現(xiàn)虧損。澳洲煤礦是焦煤，價格最高時達到凈價1800元每噸，全年均價為每噸1029.25元，銷售量為148.4萬噸。山西能化、榆林能化、菏澤能化三家子公司08年分別虧損1.127億元、1.242億元、0.635億元，主要原因是處于試生產(chǎn)階段，費用較高，同時甲醇價格大跌，難有盈利。榆樹灣煤礦公司仍在辦理公司注冊手續(xù)，尚未有收入。

一季度公司業(yè)績同比下滑48.5%，預(yù)計二季度同比下滑60%。公司一季報業(yè)績同比下滑在意料之中。09年1季度公司實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入44.42億元，同比下降21.04%，凈利潤8.314億元，同比下降48.5%。09年1季度商品煤產(chǎn)量807萬噸，同比下降9.02%，銷量791.6萬噸，同比下降11.9%。電力銷量為3.17億度，同比增長22.34%。業(yè)績下滑的原因主要是煤炭價格下跌，本部09年1季度煤炭綜合凈價為每噸492.66元，去年同期為580.25元，同比下降15.1%，此外，山西能化受春節(jié)放假和省內(nèi)整頓政策影響，產(chǎn)能沒有完全釋放，只生產(chǎn)10萬噸，同比少產(chǎn)10萬噸。澳洲煤礦搬遷工作面影響了2個月的產(chǎn)量，09年1季度只產(chǎn)出18萬噸，而08年同期生產(chǎn)54萬噸。

由于產(chǎn)量下降導(dǎo)致山西能化和兗煤澳洲噸煤成本上升。其中山西能化的噸煤銷售成本達到407元，而售價只有238.73元，發(fā)生虧損。兗煤澳洲噸煤成本接近600元，售價為996.64，還有盈利。

公司本部的噸煤成本為255元，較去年全年的282.53元出現(xiàn)下降。表明公司開始控制成本的上升。公司董秘稱09年公司噸煤綜合成本將會下降。

公司制訂了09年煤炭和甲醇的銷售計劃。煤炭共3505萬噸，甲醇計劃銷售33萬噸。未來的經(jīng)營策略是加快推進現(xiàn)有項目并繼續(xù)尋找新的收購機會。

業(yè)績預(yù)測和估值分析。根據(jù)民生證券業(yè)績預(yù)測模型，我們預(yù)測公司09年、2010年每股收益分別為0.91元、1.01元，我們認(rèn)為給予公司20倍PE估值是合適的，未來6個月目標(biāo)價18.2元，給予“推薦”投資評級。

投資策略。我們認(rèn)為公司利用地處華東的地域優(yōu)勢，緊緊抓住市場，獲得了高于合同煤價的市場煤價優(yōu)勢。是煤炭行業(yè)上市公司中的強周期公司，公司業(yè)績與市場煤價聯(lián)動性較強。在煤價下滑時，業(yè)績受到?jīng)_擊，但銷售價格好于合同煤價，業(yè)績具備一定的防守性，在煤炭市場回暖時能迅速抓住機會擴大盈利，具備攻擊性。鑒于該公司具備攻守兼?zhèn)涞奶攸c，在宏觀經(jīng)濟回暖時，可超配，在經(jīng)濟低迷時可平配。



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