主題：中青旅 慈溪項目為新亮點 持有

旅游與房地產(chǎn)業(yè)績好轉(zhuǎn)，上修獲利預估

我們近期電話訪談中青旅，進一步了解公司針對2010年世博會開發(fā)100條旅游線的計劃。管理階層表示與上海青浦區(qū)簽訂的備忘錄僅初步規(guī)劃三方面工作：長三角聯(lián)合調(diào)研、聯(lián)合產(chǎn)品設(shè)計與聯(lián)合推廣。在該計劃中，中青旅將與長三角地區(qū)各地方政府共同設(shè)計旅游產(chǎn)品，在10年初開始推廣所開發(fā)的100條旅游路線。同時，隨著經(jīng)濟展望轉(zhuǎn)佳，公司自估09年房地產(chǎn)銷售應持平或微幅上揚，而新的慈溪項目已于5月開工，可望挹注未來幾年營收。我們將2009-11年凈利潤預估上修4.7-8%，以反映旅游與房地產(chǎn)業(yè)務前景轉(zhuǎn)佳。

烏鎮(zhèn)具備明顯優(yōu)勢，可望貢獻市博會旅游業(yè)務

中青旅總部位于北京，世博會期間必然將面臨上海旅游市場的激烈競爭。然而，公司擁有距上海兩小時車程的烏鎮(zhèn)景區(qū)，因此5-10月份世博會間的旅游內(nèi)容應可更加豐富。烏鎮(zhèn)憑借鄰近上海、杭州與蘇州等人口稠密城市的優(yōu)越區(qū)位，今年以來在政府的刺激方案下展現(xiàn)出強勁動能。該地為當前華東最受歡迎的水鄉(xiāng)之一，預計將成為中青旅世博旅游產(chǎn)品的重要一環(huán)。烏鎮(zhèn)有充分的增長空間(酒店目前擴建中)，在西柵的商鋪還在逐步開設(shè)，我們認為該景區(qū)2009-10年將每年成長35%。我們將2010年旅游服務收益預估上修6.5%至31.6億元，比09年我們估計的27.7億元增長14%。為反映夜間成本較高，公司3月份將夜游票價由每人40元提高至80元。由于晚間才進入景區(qū)的游客人數(shù)相對較少，我們認為票價調(diào)整影響有限。

房地產(chǎn)銷售回暖，慈溪新項目是未來成長動力2008年房地產(chǎn)營收下滑32%至6.92億元之后，房地產(chǎn)市場近期逐漸復蘇。公司于鄭州與杭州的項目銷售順利，預計房地產(chǎn)銷售至少與去年持平。因此我們將2009年房地產(chǎn)營收預測上調(diào)25%至6.9億元。慈溪新項目已于5月開工，地點在慈溪市區(qū)中心，意味未來銷售潛力雄厚。此項目應可提供未來2-3年盈利機會，因此我們將2010與2011年房地產(chǎn)營收預測由3.5億元與2.4億元上修至4.5億元與6億元。

公司評價與投資建議

我們修正后的2009-11年每股盈利預估分別為0.39元、0.43元與0.53元，隱含三年期復合年增率19.2%。根據(jù)調(diào)升后的10年目標市盈率(旅游服務、烏鎮(zhèn)與北京辦公樓租金為30倍，酒店25倍，彩票銷售20倍，房地產(chǎn)銷售18倍)，我們將12個月目標價由10.5元調(diào)升至11.82元，相當于2009年每股盈利預估的30倍與10年每股盈利預估的27倍。新的目標價隱含上漲空間5.6%，故維持「持有」評級。



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