主題：紙價(jià)頻漲潮，將推著晨鳴紙業(yè)（01812）回到160億市值頂峰？

公司 紙價(jià)頻漲潮，將推著晨鳴紙業(yè)（01812）回到160億市值頂峰？2019年5月31日 17:18:50智通財(cái)經(jīng)網(wǎng)

漲價(jià)函屢屢發(fā)出，造紙板塊盈利拐點(diǎn)或許真的要出現(xiàn)了。

曾經(jīng)二級(jí)市場(chǎng)紅極一時(shí)的造紙板塊，自2017年底高點(diǎn)轉(zhuǎn)向后，下滑態(tài)勢(shì)就沒(méi)有再停下來(lái)過(guò)，截至目前港股紙業(yè)股指數(shù)已經(jīng)下跌了61.16%，已回落至2016年啟動(dòng)時(shí)的那個(gè)平臺(tái)。

近期，各龍頭紙企陸續(xù)發(fā)布6月漲價(jià)函，幅度約為200元/噸，集中在銅版紙、膠版紙、白卡紙等紙種。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，我國(guó)造紙行業(yè)目前木漿、廢紙等原材料十分緊缺，隨著國(guó)家對(duì)進(jìn)口廢紙的限制，優(yōu)質(zhì)原材料的獲取難度在逐漸加大。未來(lái)1-2年將是廢紙政策兌現(xiàn)的關(guān)鍵時(shí)期，造紙行業(yè)盈利拐點(diǎn)或已出現(xiàn)。

其實(shí)從一季度業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)來(lái)看，造紙已有些向好的跡象。

盈利觸底，改善可期

需求疲軟下的造紙景氣度下滑，行業(yè)營(yíng)收端依然承壓。智通財(cái)經(jīng)APP了解到，2018年造紙行業(yè)上市公司合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1361.87億元人民幣（單位下同），同比增長(zhǎng)10.88%，收入增速較2017年顯著放緩。

2018年下半年需求下滑導(dǎo)致銷量承壓，全年機(jī)制紙及紙板產(chǎn)量同比下滑7.0%，6-10月下滑幅度擴(kuò)大，等到11、12月才有所緩和。紙價(jià)方面，2018三季度以來(lái)也都是大幅下跌，2019年一季度雙膠紙、銅版紙、白卡紙均價(jià)環(huán)比下跌9.03%、13.64%、8.51%，是的一季度行業(yè)整體營(yíng)收同比下降2.90%至308.17億元，環(huán)比降幅達(dá)到了6.72%。

好在毛利率、凈利率環(huán)比是有所改善的，板塊盈利基本觸底。智通財(cái)經(jīng)APP了解到，由于下半年原材料供需關(guān)系相對(duì)緊張，成本并未隨紙價(jià)同步回落，導(dǎo)致行業(yè)盈利水平迅速下滑，2018年造紙板塊歸母凈利潤(rùn)為107.69億元，同比下降4.93%。

2019一季度，行業(yè)整體實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)15.27億元，雖然同比下降48.75%，但環(huán)比增幅達(dá)到了17.90%，而且行業(yè)毛利率也環(huán)比提升0.07個(gè)百分點(diǎn)至18.17%，歸母凈利率更是環(huán)比大幅提升1.03個(gè)百分點(diǎn)至4.95%，毛利率、凈利率均環(huán)比改善明顯。

此背景下，造紙中包裝紙、文化紙、生活用紙三大板塊的表現(xiàn)也各不相同，其中暫時(shí)以文化紙短期確定性稍強(qiáng)一些。

板塊分化，文化優(yōu)先

長(zhǎng)遠(yuǎn)角度來(lái)看，包裝紙與生活用紙有望在造紙行業(yè)脫穎而出的。智通財(cái)經(jīng)APP了解到，紙包裝作為包裝紙的核心產(chǎn)品對(duì)下游客戶具有一定的不可替代性，并且近年來(lái)快遞行業(yè)的快速發(fā)展在一定程度上奠定了包裝用紙需求穩(wěn)定增長(zhǎng)的基礎(chǔ)。生活用紙作為必需消費(fèi)品具備了穿越經(jīng)濟(jì)周期的能力，并且我國(guó)居民人均生活用紙消耗量仍有較大提升空間，因此溫和且較快的增長(zhǎng)將是大概率事件。

但根據(jù)目前行業(yè)情況而言，還是文化紙確定性最高。智通財(cái)經(jīng)APP了解到，從造紙行業(yè)上游看，我國(guó)制漿的成本較其它國(guó)家高，紙漿木漿等嚴(yán)重依賴進(jìn)口，現(xiàn)有的木漿、廢紙產(chǎn)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足我國(guó)造紙行業(yè)的原材料需求。目前木漿的市場(chǎng)飽和度甚至低于40%，廢紙市場(chǎng)飽和度也只有70%左右。因此，原材料供不應(yīng)求使得中游造紙企業(yè)利潤(rùn)空間受擠壓。

再加上下游市場(chǎng)高度飽和，紙企對(duì)下游的議價(jià)能力也不強(qiáng)。數(shù)據(jù)顯示除包裝用紙中的箱板紙外，其他紙種的市場(chǎng)飽和度都在100%以上，市場(chǎng)處于供過(guò)于求的狀態(tài)。

因此上下游議價(jià)能力薄弱的造紙，受成本波動(dòng)影響非常嚴(yán)重，只有市場(chǎng)集中度較高的板塊應(yīng)對(duì)能力稍強(qiáng)些。目前生活用紙市場(chǎng)集中度是三大板塊中最低的，產(chǎn)能較大的前52家企業(yè)的產(chǎn)能之和僅占總產(chǎn)能的40.44%，行業(yè)內(nèi)存在著大量10萬(wàn)噸以下的小產(chǎn)能。包裝用紙稍好些，但集中度同樣不高，包裝用紙行業(yè)產(chǎn)能前四的公司分別是玖龍紙業(yè)（02689）、理文造紙（02314）、博匯紙業(yè)和山鷹紙業(yè)，根據(jù)2018年各公司的產(chǎn)能數(shù)據(jù)測(cè)算，包裝用紙行業(yè)的CR4為30.23%，CR8也僅為38.92%。

文化用紙的市場(chǎng)集中度則是最高的，按照2018年各公司的產(chǎn)能數(shù)據(jù)計(jì)算，市場(chǎng)份額占比排序依次是晨鳴紙業(yè)（01812）、金東紙業(yè)、太陽(yáng)紙業(yè)、華泰股份，行業(yè)CR4為57.48%，CR8高達(dá)72.74%。



這也就是為什么近期漲價(jià)主要落在文化紙上面。智通財(cái)經(jīng)APP了解到，集中度稍差的包裝紙方面，由于今明兩年新產(chǎn)能投放，以及外廢配額結(jié)構(gòu)性的增加，實(shí)際上并不利于包裝紙漲價(jià)持續(xù)。而且近期龍頭包裝紙企廢紙采購(gòu)價(jià)的下調(diào)，也一定程度顯示本輪包裝紙漲價(jià)趨勢(shì)的結(jié)束。

而文化紙方面，由于供需關(guān)系相對(duì)穩(wěn)定，3-5月漲價(jià)函已系數(shù)落實(shí)，其中雙膠紙本輪提價(jià)已累計(jì)落實(shí)400-500元/噸，銅版紙已落實(shí)300-400元/噸。在此基礎(chǔ)上，近期各龍頭紙企陸續(xù)發(fā)布6月份漲價(jià)函，幅度約為200元/噸，依舊集中在銅版紙、膠版紙、白卡紙等紙種。



文化龍頭，還看晨鳴

晨鳴紙業(yè)是國(guó)內(nèi)林漿紙一體化造紙的大龍頭企業(yè)。截至2018年末，公司擁有自制木漿產(chǎn)能328萬(wàn)噸，機(jī)制紙產(chǎn)能577萬(wàn)噸，2019年文化紙和化學(xué)漿項(xiàng)目還將達(dá)產(chǎn)，屆時(shí)計(jì)漿、紙產(chǎn)能將增加至298、688萬(wàn)噸，依舊于行業(yè)內(nèi)遙遙領(lǐng)先。

在文化紙盈利回升最為確定的當(dāng)下，晨鳴紙業(yè)作為行業(yè)大龍頭受益最為直接，而且公司成本端還有利好爆出。智通財(cái)經(jīng)APP了解到，近期公司100萬(wàn)噸木漿生產(chǎn)項(xiàng)目獲得環(huán)保局批文，未來(lái)木漿總產(chǎn)能將達(dá)到460萬(wàn)噸，木漿自給率將提升至90%以上。在木漿價(jià)格處在歷史高位的當(dāng)下，晨鳴自給木漿成本較外購(gòu)低約1000元/噸，對(duì)應(yīng)毛利率3pct提升空間，成本優(yōu)勢(shì)明顯優(yōu)于其他紙企。

同時(shí)，公司融資租賃業(yè)務(wù)也正逐步剝離，現(xiàn)金流狀況開(kāi)始好轉(zhuǎn)。2018年，公司融資租賃資產(chǎn)總規(guī)模同比下降24.9%至202億元，其中一年內(nèi)到期及長(zhǎng)期應(yīng)收款均下降，顯示出公司開(kāi)始停止對(duì)外貸款。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流也自2017三季度開(kāi)始轉(zhuǎn)正，2018年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額同比增長(zhǎng)5.9倍至141億元。

除此之外，公司2018年回收融資租賃款61億元用于償還短期貸款，使得實(shí)際資產(chǎn)負(fù)債率同比下降4.3個(gè)百分點(diǎn)至71.2%。加上2018年投資現(xiàn)金流凈額同比降51.0%至17.79億元，顯示公司投資活動(dòng)開(kāi)始收縮。因此在晨鳴主動(dòng)償還債務(wù)，縮減投資支出的趨勢(shì)下，公司資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)有望進(jìn)一步優(yōu)化。

此刻的晨鳴紙業(yè)，或已是萬(wàn)事俱備了。

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