主題：安道麥A(000553)依托中國優(yōu)勢，非專利農(nóng)藥龍頭再出發(fā)

安道麥A(10.090, -0.04, -0.39%)(000553)依托中國優(yōu)勢，非專利農(nóng)藥龍頭再出發(fā) 來源：華泰證券(20.400, -1.01, -4.72%)

全球領(lǐng)先的非專利農(nóng)藥巨頭

公司前身沙隆達是國內(nèi)重要的農(nóng)藥原藥生產(chǎn)企業(yè)，旗下主導(dǎo)產(chǎn)品乙酰甲胺磷、精胺產(chǎn)能位居全國第一，2017年公司通過收購安道麥，一躍成為全球最大的非專利農(nóng)藥企業(yè)。2018年公司實現(xiàn)營收256.2億元，同比增7.5%，實現(xiàn)凈利24.0億元，同比增55.4%。未來基于非專利農(nóng)藥市場份額增加及國內(nèi)資源整合逐步完成，公司有望受益于產(chǎn)品組合毛利率提升及境內(nèi)業(yè)務(wù)快速增長，我們預(yù)計公司2018-2020年EPS分別為0.59、0.68、0.85元，首次覆蓋給予“增持”評級。

農(nóng)藥需求穩(wěn)增，非專利藥市場份額提升

2018年農(nóng)藥銷售持續(xù)弱復(fù)蘇，全球銷售額同比增加5.2%至565億美元，2019年以來小麥、玉米維持底部震蕩格局，而油價總體強勢對農(nóng)化需求構(gòu)成利好。行業(yè)供給端經(jīng)歷洗牌，并購潮后集團之間分化明顯，企業(yè)競爭差異性增強。專利藥研發(fā)進度放緩，現(xiàn)有品種逐漸到期，非專利產(chǎn)品份額持續(xù)增長，2017年市場容量超過400億美元，有利于以公司為首的非專利藥企業(yè)。

公司具備產(chǎn)品、渠道多重優(yōu)勢

安道麥?zhǔn)枪镜闹黧w組成部分，核心競爭力主要包括：通過豐富的產(chǎn)品線，結(jié)合遍布全球的銷售網(wǎng)絡(luò)進行渠道下沉，實現(xiàn)產(chǎn)品銷量的穩(wěn)中有升，全球市場份額由2010年的5.1%增加至2018年的6.9%；通過引入高毛利率的差異化產(chǎn)品替代低端產(chǎn)品，增強盈利能力，綜合毛利率由2010年的27.5%提升至2018年的33.3%；大量投入于注冊農(nóng)藥登記證，登記證數(shù)量全球領(lǐng)先(2017年超過5000張)，未來獲得登記證時間延長、費用增加趨勢明確，公司競爭優(yōu)勢有望不斷增強。

中國市場潛力較大，募投項目強化優(yōu)勢


中國是世界第三大農(nóng)藥市場，2017年銷售額約60億美元，但市場集中度較低。安道麥自2014年進入中國市場，業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，2018年國內(nèi)銷售額2.75億美元，同比增長7.5%。公司與安道麥合并后，逐步推進產(chǎn)業(yè)鏈整合，通過募投項目布局了以“荊州(原藥)-淮安(制劑)-南京(研發(fā))”為基本架構(gòu)的運營網(wǎng)絡(luò)，建成后有望優(yōu)化自身供應(yīng)鏈，充分發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。且作為中國化工旗下的核心農(nóng)藥平臺，在整合集團乃至國內(nèi)農(nóng)化行業(yè)也有望逐步發(fā)力。

首次覆蓋給予“增持”評級

我們預(yù)計公司2019-2021年凈利潤分別為14.4、16.6、20.8億元，對應(yīng)EPS分別為0.59、0.68、0.85元；結(jié)合可比公司估值水平(2019年平均14倍PE)及公司后續(xù)業(yè)績增長情況，考慮公司攤銷費用每年影響約6億元凈利潤，且公司為全球非專利農(nóng)藥龍頭企業(yè)，給予公司2019年19-22倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價為11.21-12.98元，對應(yīng)2019年P(guān)B為1.23-1.42倍，首次覆蓋給予“增持”評級。

安道麥A(000553)依托中國優(yōu)勢，非專利農(nóng)藥龍頭再出發(fā)

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