主題：長(zhǎng)江電力2007年年報(bào)分析及2008年全年預(yù)測(cè)

[FACE]ico2.gif[/FACE][B]一、2007年經(jīng)營(yíng)關(guān)鍵數(shù)字整理如下：[/B]

[B] 1、業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)：（2007年總股本818,673.76 萬(wàn)股）[/B]

2007年三峽-葛洲壩梯級(jí)樞紐發(fā)電量770.6億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)20%；其中三峽電站實(shí)際發(fā)電616.03億千瓦時(shí)，葛洲壩154.64億千瓦時(shí)，分別同比增長(zhǎng)25%和5%；[B]長(zhǎng)江電力分?jǐn)側(cè)龒{電站285.05億千瓦時(shí)（占三峽總電量的46％左右），葛洲壩電站154.64億千瓦時(shí)，合計(jì)439.69億千瓦時(shí)。[/B]

實(shí)現(xiàn)銷售收入87.35億元（年初本博預(yù)計(jì)為80-85億元），營(yíng)業(yè)利潤(rùn)68.68億元，基本每股份收益0.6035元（年初提出由于投資收益未計(jì)算，0.58元的可能偏低）。上年銷售70.49億元，增加16.86億元。



[B] 2、主要成本數(shù)據(jù)[/B]

毛利率78.63%,比2006年增加了11％（2006年來(lái)水特枯，增長(zhǎng)是正常的，沒(méi)有比較意義）。

主營(yíng)業(yè)務(wù)成本：26.5億元，上年同期20.9億元，增加5.6億元；其中折舊17.31億元，上年13.25億元，增加4.06億元，主要為新收購(gòu)機(jī)組折舊。經(jīng)營(yíng)成本增加1.54億元。

銷售費(fèi)用218萬(wàn)元；管理費(fèi)用30968萬(wàn)元，2006年為25278萬(wàn)元，增加約5000萬(wàn)元。

財(cái)務(wù)費(fèi)用86554萬(wàn)元，上年71949萬(wàn)元，增加14605萬(wàn)元。

投資收益20.94億元。2006年8.7億元。增加12.24億元。

營(yíng)業(yè)利潤(rùn)68.68億元，2006年為47.47億元。增加21.21億元?？鄢顿Y收益增加約9億元。



（ 7＃，8＃機(jī)組收購(gòu)價(jià)格104.72億元，65.55億元為本金，其余為債券和貸款。增加了相應(yīng)的折舊和財(cái)務(wù)費(fèi)用，2007 年公司完成了4 次融資活動(dòng)，共募集資金143.66 億元。第一期短期融資券募集資金14.505 億元；第二期募集資金24.16 億元；認(rèn)股權(quán)證行權(quán)，募集資金65 億元；“07 長(zhǎng)電債”募集資金40 億元。這些均為低利率融資，年利率為3.4％，4.99%，5.35％?，F(xiàn)金流表中為職工支付的現(xiàn)金等4億元，增加1億元，平均每人每年約20萬(wàn)元,管理費(fèi)和經(jīng)營(yíng)成本的上升和職工收入的上升以及其他成本升高有一定關(guān)系,成本增長(zhǎng)低于銷售收入增長(zhǎng)）



[B] 3、對(duì)外投資數(shù)據(jù)[/B]

2007年出售4 億股中國(guó)建設(shè)銀行股份有限公司股份取得投資收益11.81 億元；收到中國(guó)建設(shè)銀行2006 年度及2007年上半年現(xiàn)金分紅3.66 億元；于2007年9 月通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)出售約100 萬(wàn)股廣州控股非限售流通股權(quán)。按照權(quán)益法核算的三峽財(cái)務(wù)公司、湖北能源、廣州控股、上海電力等長(zhǎng)期股權(quán)投資收益高于上年同期。具體如下:



[B] 2007年20.94億投資收益構(gòu)成（數(shù)據(jù)表一）：[/B]



產(chǎn)生投資收益的來(lái)源 本年發(fā)生額 上年發(fā)生額

1、以成本法核算的被投資單位宣告分派的利潤(rùn) 752,500.00 345,625.00
其中：中國(guó)電力財(cái)務(wù)有限責(zé)任公司 752,500.00 345,625.00


2、以權(quán)益法核算年末按被投資單位實(shí)現(xiàn)凈損益調(diào)整的金額 511,867,821.98 32,667,676.94
其中：三峽財(cái)務(wù)有限責(zé)任公司 135,167,843.13 32,667,676.94
廣州發(fā)展實(shí)業(yè)控股集團(tuán)股份有限公司 106,741,213.85 —
湖北省能源集團(tuán)有限公司 249,951,515.13 —
上海電力股份有限公司 20,007,249.87 —


3、長(zhǎng)期股權(quán)投資轉(zhuǎn)讓收益 10,620,093.27 —
其中：廣州發(fā)展實(shí)業(yè)控股集團(tuán)股份有限公司 10,620,093.27 —
4、交易性金融資產(chǎn)持有和處置收益 — 22,783,593.44
5、可供出售金融資產(chǎn)持有和處置收益 1,561,792,733.11 814,235,276.25
其中：交通銀行股份有限公司 319,150.00 61,561.48
中國(guó)建設(shè)銀行股份有限公司 1,547,956,719.11 814,173,714.77
中國(guó)國(guó)際航空股份有限公司 1,722,000.00 —
中國(guó)工商銀行股份有限公司 1,794,864.00 —
云南銅業(yè)股份有限公司 10,000,000.00 —
6、持有至到期投資持有和處置收益 9,734,885.74 —


合計(jì) 2,094,768,034.10 870,032,171.63





公司持有北長(zhǎng)電創(chuàng)新投資管理有限公司100%權(quán)益，注冊(cè)資本為15億元,改公司2008年成立；

對(duì)湖北能源投資（含鴻信 )31.1 億元，持有湖北能源41.69%的權(quán)益，注冊(cè)資本為65.38 億元。2007年公司取得投資收益2.49,億元，占利潤(rùn)總額的3.29%。（本項(xiàng)投資單獨(dú)核算2007年回報(bào)8％）

持有三峽財(cái)務(wù)公司22.57%的權(quán)益，注冊(cè)資本為10 億元，投資收益1.35億元。(單獨(dú)計(jì)算,回報(bào)率50%)

公司持有廣州控股11.189%的權(quán)益。該公司總股本為205,920 萬(wàn)股

投資上海電力6.72 億元，公司持有上海電力8.77%的權(quán)益。該公司總股本為178,311.60 萬(wàn)股。2007年公司取得投資收益2000萬(wàn)元，占公司利潤(rùn)總額的0.26%。



4、其他數(shù)據(jù)

固定資產(chǎn)422億元， 年末長(zhǎng)期股權(quán)投資60.7億元。截至報(bào)告期末，總資產(chǎn)643億元，總負(fù)債230.6億元，公司資產(chǎn)負(fù)債率為35.86%，財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)健?？晒┏鍪劢鹑谫Y產(chǎn)，期末109.74億元。



二、2008年預(yù)測(cè)

1、銷售收入

2008 年公司計(jì)劃三峽—葛洲壩梯級(jí)樞紐年發(fā)電量881.5 億千瓦時(shí)（含中國(guó)三峽總公司委托管理機(jī)組的發(fā)電量，公司擁有的發(fā)電機(jī)組計(jì)劃發(fā)電量414.5 億千瓦時(shí)），其中三峽電站729 億千瓦時(shí)，葛洲壩電站152.5 億千瓦時(shí)；力爭(zhēng)三峽—葛洲壩梯級(jí)樞紐年發(fā)電量923 億千瓦時(shí)，公司擁有的發(fā)電機(jī)組發(fā)電量431 億千瓦時(shí)?？闯鲞@個(gè)數(shù)字和2007年的實(shí)際完成是持平的。我相信今年長(zhǎng)江目前來(lái)水正常略偏豐，只要汛期正常和到達(dá)計(jì)劃，這個(gè)數(shù)字完成是可以的，波動(dòng)不會(huì)太大。



2008年-2012年分電對(duì)利用小時(shí)的影響一般，最低是三峽機(jī)組全部投產(chǎn)，而2008年長(zhǎng)電又沒(méi)有收購(gòu)新機(jī)組計(jì)劃(年報(bào)暫沒(méi)有提出)，以26臺(tái)機(jī)組的設(shè)計(jì)發(fā)電量計(jì)算利用小時(shí)和分電量為:

847億千瓦時(shí)/（26*70萬(wàn)千瓦）＝4653小時(shí)，對(duì)應(yīng)公司目前8臺(tái)機(jī)組電量4653*8*70＝260.57億度.

這個(gè)數(shù)字和2007年實(shí)際完成基本持平。2008年的5臺(tái)三峽機(jī)組基本在汛后投產(chǎn)，因此2008年電量比上述情況要好。以公司計(jì)劃（729/21）*8＝277億千瓦時(shí)，因此加上葛洲壩電量160億千瓦時(shí)，長(zhǎng)電的總電量在437億千瓦時(shí)左右，也就是公司公布的數(shù)字。來(lái)水較好會(huì)有所提高.

適當(dāng)考慮自備電站,長(zhǎng)電2008年對(duì)應(yīng)銷售收入預(yù)計(jì)為：90-95億元。



2、成本分析

因?yàn)楦鬟吔鐥l件沒(méi)有重大變化，2008年管理費(fèi)，銷售費(fèi)用，經(jīng)營(yíng)成本隨物價(jià)材料等增漲會(huì)有增長(zhǎng)，估計(jì)在5％-10%左右，但隨著三峽機(jī)組的投產(chǎn),管理的規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn),生產(chǎn)成本還會(huì)有一定的攤薄.

2008年管理費(fèi)，銷售費(fèi)用，經(jīng)營(yíng)成本分?jǐn)偤髮儆陂L(zhǎng)電的成本合計(jì)估計(jì)在13億元左右。因?yàn)槿龒{機(jī)組的持續(xù)投產(chǎn)，會(huì)產(chǎn)生一定的規(guī)模效應(yīng)，單位電量和單位容量的生產(chǎn)成本應(yīng)該會(huì)下降，由于和三峽總公司分?jǐn)?但是下降的幅度不大。

折舊維持目前水平在18億元左右(因?yàn)?號(hào),8號(hào)機(jī)組08年比07多計(jì)算折舊5個(gè)月,相對(duì)07年17.4億元會(huì)有所增加).

隨著2007年國(guó)家利率提高后,2008年開(kāi)始執(zhí)行,貸款利率會(huì)增加，綜合折舊的計(jì)提歸還貸款等影響，財(cái)務(wù)費(fèi)用會(huì)略微下降，估計(jì)在8-8.4億元左右。

因此不考慮投資收益，長(zhǎng)江電力2008年發(fā)電主業(yè)的總體情況應(yīng)該和2007年基本差不多。



營(yíng)業(yè)收入-各項(xiàng)成本(管理費(fèi)\稅金及附加\主營(yíng)業(yè)務(wù)成本\財(cái)務(wù)費(fèi)用)后預(yù)計(jì)為：49.3-55億元

（2007年為47.55億元，如果來(lái)水好2008年可以到55億元）



3、投資收益

（1）以目前持有上市公司股份的情況為基數(shù)，另外考慮湖北能源，皖能集團(tuán)，三峽財(cái)務(wù)，中電財(cái)務(wù)綜合分析2008年長(zhǎng)電的投資收益。2007年末持有上市公司股份情況表如下：



證券 簡(jiǎn)稱 初始 占該公司 期末 報(bào)告期 所有者 會(huì)計(jì)核 股份來(lái)源

代碼 投資金額 股權(quán) 賬面值 損益 權(quán)益 算科目

（萬(wàn)元） 比例％ （萬(wàn)元） （萬(wàn)元） 變動(dòng)（萬(wàn)元）

600098 廣州控股 101659.75 11.189 115970.54 10674.1 3677.54 長(zhǎng)期股權(quán)投資 協(xié)議受讓
600021 上海電力 67174.81 8.77 70908.51 2000.7 1732.97 長(zhǎng)期股權(quán)投資 協(xié)議受讓
0939HK 建設(shè)銀行 120000.00 0.534 743860.27 154795.6 - 可供出售金融資產(chǎn) 發(fā)起人參股

601398 工商銀行 34999.85 0.0336 91201.5 179.49 - 可供出售金融資產(chǎn) 戰(zhàn)略投資參股

000878 云南銅業(yè) 19000.00 1.592 109620.0 1000.00 - 可供出售金融資產(chǎn) 戰(zhàn)略投資參股

601998 中信銀行 9999.97 0.044 17499.95 - - 可供出售金融資產(chǎn) 戰(zhàn)略投資參股

601111 中國(guó)國(guó)航 9800.00 0.286 96040.00 17220.00 - 可供出售金融資產(chǎn) 戰(zhàn)略投資參股

601328 交通銀行 350.00 0.007 4985.1 31.91 - 可供出售金融資產(chǎn)直接投資后上市

000783 長(zhǎng)江證券 833.63 0.53 34204.4 - - 可供出售金融資產(chǎn) 直接投資上市
合計(jì) 363818.0 1284290.36 168854.1 5410.51





經(jīng)過(guò)比較，2007年和2006年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~基本是一致的，結(jié)果2007年的凈利潤(rùn)在多計(jì)提了4億元的折舊的情況下，比2006年的凈利潤(rùn)還多17億元。因此投資收益是長(zhǎng)電利潤(rùn)表中重要的影響因素，對(duì)2007年業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)在20億元左右（投資收益20.9也剛好和17+4＝21接近）。結(jié)合前面主營(yíng)情況的分析，可以這么說(shuō)長(zhǎng)電2008年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)或降低的話的主營(yíng)的貢獻(xiàn)基本上是沒(méi)有的，基本維持和2007年一樣（前提是不再收購(gòu)機(jī)組）。2007年53億元的凈利潤(rùn)有近20億元來(lái)自投資收益，因此投資性收益的多少是影響2008年長(zhǎng)電業(yè)績(jī)的重要因素。



2007年期末賬面可供出售金融資產(chǎn)市值是109億元，因此2008年持有而這些股票，而市值不變化的話，長(zhǎng)電獲得將是和散戶一樣的收益。這個(gè)到不用擔(dān)心，因?yàn)檫@些公司的業(yè)績(jī)基本上還可以。

關(guān)鍵是2008年的證券市場(chǎng)波動(dòng)很大，對(duì)這部分的資產(chǎn)作出合理收益判斷對(duì)最終的損益計(jì)算很重要。因?yàn)樽C券市場(chǎng)不可預(yù)測(cè)，那對(duì)長(zhǎng)電2008年的預(yù)測(cè)難度就大了。

長(zhǎng)電作為這些股票的“小非”，如果在合理位置賣掉對(duì)于長(zhǎng)電的投資來(lái)說(shuō)可以獲得一次性的收入，每股現(xiàn)在估算在1.5-2元（即長(zhǎng)電持有者每股還有一次性的收入）。長(zhǎng)電如果繼續(xù)持有，獲得是和這些公司一致的成長(zhǎng)和收入，但在賬面的反映是股票市值和收入的綜合影響。

長(zhǎng)電的一季度報(bào)很快就要出來(lái)了，我想從去年12月末到今年3月31日隨著這些股票市值的調(diào)整，對(duì)長(zhǎng)電08年1季度報(bào)的影響是非常大的。這段時(shí)間股票型基金下跌的幅度平均在26-30％，因此長(zhǎng)電的損失最大也在20-30億元。除非長(zhǎng)電作為“小非”，在這個(gè)階段部分減持了這些股票。2007年12月31日大盤(pán)是5300點(diǎn)，那2008年12月31日大盤(pán)的點(diǎn)位，結(jié)合08年長(zhǎng)電公告一些股票操作（如有），將是你計(jì)算長(zhǎng)電投資收益的重要依據(jù)。



（2）另外根據(jù)目前了解到的情況，湖北能源及皖能集團(tuán)受火電業(yè)績(jī)拖累，2008年最好的業(yè)績(jī)就是不虧損，因此對(duì)長(zhǎng)電還是有影響的，相對(duì)2007年影響在2-3億元。當(dāng)然如果湖北能源上市成功，溢價(jià)也是客觀的。31億元可以對(duì)應(yīng)100億元以上的市值（這個(gè)不確定的因素還很多，這個(gè)也無(wú)法深入分析）

（3）新公司創(chuàng)投就不分析，也沒(méi)有依據(jù)，全新的市場(chǎng)，盈利的亮點(diǎn)。

（4）財(cái)務(wù)公司可以保持盈利。



因此綜合現(xiàn)在的資本市場(chǎng)，個(gè)人認(rèn)為長(zhǎng)電2008年最好的水平是保持和2007年的一致投資收益水平，

如考慮證券市場(chǎng)的影響，綜合主營(yíng)和投資收益，2008年的每股收益保守估計(jì)在0.5-0.55元。



三、其余觀點(diǎn)：

（1） 地下電站2012年全部投產(chǎn)后，880億/（32*70萬(wàn)千瓦）＝3928小時(shí)，利用小時(shí)還要下降。以后就不從經(jīng)營(yíng)上來(lái)分析了，因?yàn)樾码娬镜耐懂a(chǎn)，國(guó)家會(huì)根據(jù)實(shí)際情況和電價(jià)政策對(duì)上網(wǎng)電價(jià)做出調(diào)整，我想這個(gè)問(wèn)題，現(xiàn)在討論沒(méi)有數(shù)據(jù)基礎(chǔ)也沒(méi)有任何的依據(jù)，只能說(shuō)地下電站投產(chǎn)后很多邊界條件都會(huì)變化，不便于分析影響。



（2）今年的年報(bào)沒(méi)有公布機(jī)組的收購(gòu)計(jì)劃，這是最大的不確定性，沒(méi)有收購(gòu)時(shí)間，沒(méi)有收購(gòu)價(jià)格，所以2008年的分析只能基于目前的邊界條件了。而想分析長(zhǎng)電的未來(lái)，2009-2015年，估計(jì)很難。



綜合1－2，所以說(shuō)沒(méi)有任何一個(gè)分析師可以準(zhǔn)確分析出長(zhǎng)電的未來(lái)，很多都是假設(shè)邊界條件，即使是長(zhǎng)電內(nèi)部的經(jīng)營(yíng)部門(mén)我想把握都不大，個(gè)人認(rèn)為假設(shè)的任何條件對(duì)分析來(lái)說(shuō)沒(méi)有任何的意義。



（3）年報(bào)中說(shuō)“葛洲壩電站和三峽電站的電力產(chǎn)品適用增值稅優(yōu)惠政策，增值稅稅收負(fù)擔(dān)超過(guò)8%的部分，實(shí)行即征即退的政策。若該項(xiàng)稅收優(yōu)惠政策發(fā)生變化，將對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生一定的影響。根據(jù)國(guó)務(wù)院頒布的《取水許可和水資源費(fèi)征收管理?xiàng)l例》，取用水資源的單位和個(gè)人，應(yīng)當(dāng)申請(qǐng)領(lǐng)取取水許可證，并繳納水資源費(fèi)。對(duì)于從跨省河流取水的水資源費(fèi)征收標(biāo)準(zhǔn)目前尚未出臺(tái)，未來(lái)水資源費(fèi)的征收將在一定程度上增加水電企業(yè)的發(fā)電成本。另外，國(guó)家關(guān)于庫(kù)區(qū)基金政策實(shí)施后，也將在一定程度上增加水電企業(yè)的發(fā)電成本?！?br />
對(duì)于電價(jià)和增值稅，全部是國(guó)家控制，因此不要指望電力企業(yè)存在暴利，這一些都在計(jì)劃的控制之中，行業(yè)平均回報(bào)測(cè)算是凈資產(chǎn)的8％，這個(gè)可能還要和三峽大壩及移民的總投資測(cè)算，對(duì)三峽電站的稅收及電價(jià)政策做出調(diào)整。因?yàn)槿龒{比較特殊，有很多優(yōu)惠。

而水資源費(fèi)的影響可以忽略，因?yàn)楝F(xiàn)在已經(jīng)在按0.003元計(jì)提（網(wǎng)上資料），我個(gè)人擔(dān)心而是達(dá)不到這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，以前年度的計(jì)提怎么處理。

對(duì)于庫(kù)區(qū)基金的問(wèn)題，這個(gè)是贊同的，移民庫(kù)區(qū)為工程建設(shè)付出了，應(yīng)該得到一些回報(bào)，這個(gè)總量看也不大，對(duì)凈利潤(rùn)的影響最大在1-1.5億元。





本來(lái)期待長(zhǎng)電年報(bào)對(duì)機(jī)組收購(gòu)有一個(gè)明確的交代，但看了年報(bào)后，個(gè)人對(duì)短期的長(zhǎng)電印象，下降了一個(gè)評(píng)價(jià)，因?yàn)?0％的業(yè)績(jī)?nèi)Q于資本市場(chǎng)，而70％的主營(yíng)業(yè)務(wù)短期看不到更大的利好。長(zhǎng)電在08年短期的成長(zhǎng)性收到一定影響（這個(gè)判斷在目前的邊界條件下）

2008年在目前條件下的業(yè)績(jī)?nèi)Q于資本市場(chǎng)的表現(xiàn).而2008年最大的不確定是國(guó)家電價(jià)政策的調(diào)整和大股東對(duì)于三峽資產(chǎn)注入的態(tài)度.如果這個(gè)兩個(gè)因素沒(méi)有實(shí)質(zhì)變化的化,2008年長(zhǎng)電的每股收益在0.5-0.55元.

但是我還是強(qiáng)調(diào)一下長(zhǎng)電主營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)是很小的，這個(gè)是長(zhǎng)電最大的優(yōu)勢(shì)，主營(yíng)“穩(wěn)定平穩(wěn)”。受電價(jià)政策正向的影響更大一些。目前12元的股價(jià)對(duì)應(yīng)0.5元-0.55元左右的穩(wěn)定收益,還是在價(jià)值區(qū)間的。因此長(zhǎng)電越跌越買(mǎi)，逢高就賣，絕對(duì)是不錯(cuò)的選擇。而對(duì)于10元以下的長(zhǎng)電持有者，我想說(shuō)拿著吧，因?yàn)殚L(zhǎng)江水是不會(huì)枯竭的，除非是氣候變了。

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