主題：康緣藥業(yè)：有望重回快速增長軌道



　　限制性股票激勵計劃的授予價雖較低，條件較高

　　激勵標(biāo)的974萬股，授予價為現(xiàn)價的50%即8.39元。與股票期權(quán)性質(zhì)不同(被激勵對象未來可視市場情況選擇是否行權(quán))，該限制性股票激勵計劃是一次性授予，需承擔(dān)未來市場的系統(tǒng)性風(fēng)險和資金機(jī)會成本，再考慮行權(quán)時高額所得稅因素，被激勵對象所付成本并不低。因此對于被激勵對象而言，該激勵計劃的條件還是比較高的，要求業(yè)績向好、股價向好。顯示出公司對未來發(fā)展的信心。

　　業(yè)績目標(biāo)明確，有望成為公司發(fā)展助推器

　　業(yè)績考核目標(biāo)2011-2013年凈利潤和扣非后的凈利潤均不低于2.4億、3億和3.7億元，收入不低于16、20、25億元。即解鎖條件為11-13年攤薄EPS0.56、0.71、0.87元/股(考慮股票激勵成本).12-13年公司不考慮股權(quán)激勵成本的業(yè)績最低條件高于我們此前預(yù)測，我們認(rèn)為公司經(jīng)過05-08年高速增長、09-10年消化高速增長遺留問題之后，11-13年有望重回較快增長軌道。

　　各梯隊產(chǎn)品表現(xiàn)良好，營銷改善效果開始顯現(xiàn)

　　奶牛型產(chǎn)品桂枝茯苓受益于公司加強(qiáng)商務(wù)分銷，熱毒寧連續(xù)兩年翻倍增長。目前公司在婦科、抗病毒領(lǐng)域已培育出了2個銷售額4億元的大品種，未來大產(chǎn)品有望來自心腦血管、腫瘤產(chǎn)品線的儲備新品。新產(chǎn)品方面，痛安注射液和龍血通注射液已拿到生產(chǎn)批文，銀杏內(nèi)酯注射液和驚天寧注射液已做完臨床，等待批文，藤黃酸注射液處于3期臨床?？春勉y杏內(nèi)酯注射液上市后的表現(xiàn)。

　　風(fēng)險因素

　　中藥材持續(xù)漲價，已導(dǎo)致公司成本上升約2000多萬元。

　　投資評級由“謹(jǐn)慎推薦”提高至“推薦”，目標(biāo)價27-29元

　　作為國內(nèi)研發(fā)實力較突出的現(xiàn)代中藥企業(yè)，隨著銷售體系的逐步完善，新產(chǎn)品的逐步推出，以及新建產(chǎn)能的逐步穩(wěn)定釋放，公司有望實現(xiàn)平穩(wěn)快速發(fā)展。后續(xù)產(chǎn)品儲備豐富，股權(quán)激勵有望推動公司重回快速增長通道，業(yè)績向上彈性較大，提高投資評級至“推薦”。一年期目標(biāo)價27-29元(12PE28-30x).




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