主題：康緣藥業(yè)（600557）：基本面向好 維持買入目標(biāo)21元

　維持“買入”評級，6 個月目標(biāo)價格21 元，目標(biāo)漲幅31%。

　　過去的一年，公司經(jīng)歷了銷售調(diào)整、中藥材價格上漲等眾多不確定因素，其股價也是基本原地不動，落后行業(yè)指數(shù)。展望2011 年，我們認(rèn)為公司自種金銀花上市，成本壓力緩解，其次公司營銷體系調(diào)整也會在2011 年逐步定型，為公司未來三年的高增長打下良好基礎(chǔ)。我們認(rèn)為經(jīng)歷2 年調(diào)整的康緣在2011 年具有較大的爆發(fā)力。

　　2010 年收入高增長確立，熱毒寧必然成為大品種

　　公司經(jīng)歷09 年銷售調(diào)整后，2010 年收入高增長確立，預(yù)計重點品種收入增長27%。其中熱毒寧繼續(xù)保持50%以上增長，散結(jié)鎮(zhèn)痛和腰痹通增收入過億。我們預(yù)計公司收入高增長的趨勢在2011 年依然會保持。最大的亮點依然是熱毒寧，我們預(yù)計未來熱毒寧是10 億元的大品種。散結(jié)新入全國醫(yī)保，2011 年增長加快。預(yù)計公司2011年整體收入規(guī)模達(dá)超過16 億元，同比增長25%。

　　2011 自種金銀花將穩(wěn)定公司生產(chǎn)成本

　　2010 年公司簽訂了6000 畝金銀花種植合同，因為新建基地成本較高，短期內(nèi)并沒有到達(dá)降低成本的目的，主要還是保障金銀花供應(yīng)。2011 年金銀花的種植將繼續(xù)擴(kuò)大。據(jù)估算大約需要10000 畝的金銀花才能保證4 億規(guī)模的熱度寧產(chǎn)品。我們認(rèn)為公司2011 年由于自供金銀花，其生產(chǎn)成本將會比較穩(wěn)定，壓力要小于2010 年。

　　股權(quán)激勵成本影響短期業(yè)績：

　　公司已經(jīng)推出股權(quán)激勵草案，采用限制性股票方法，激勵的股票總數(shù)是974 萬股，授予價8.39 元。股權(quán)激勵的成本按照會計準(zhǔn)則要求，計提的費用對于2011 年業(yè)績會有一定壓力。首次解鎖條件為2011 年凈利潤不低于2.4億元；營業(yè)收入不低于16.0 億元；第二次解鎖條件為2012 年凈利潤不低于3.0 億，營業(yè)收入不低于20.0 億；第三次解鎖條件為2013 年凈利潤不低于3.7 億，經(jīng)營收入不低于25.0 億。

　　盈利預(yù)測和估值：維持“買入”評級

　　我們預(yù)計公司10-12 年eps 為0.47、0.60、0.82 元，分別同比增長22%、25%、37%。公司前收盤16 元，對應(yīng)2010-11 年pe 為34x、27x，公司股價短期調(diào)基本到位，我們給予公司2011 年盈利35xpe 估值，公司目標(biāo)價格為21 元。（光大證券）



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