主題：康緣藥業(yè)優(yōu)質(zhì)的公司理應(yīng)享受更高估值

公司繼續(xù)保持良好發(fā)展態(tài)勢(shì)。公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入57319萬元，同比增長28.41%，實(shí)現(xiàn)凈利潤5422萬元，同比增長51.29%，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤5882萬元，同比增長76.47%，實(shí)現(xiàn)經(jīng)營性凈現(xiàn)金流量5058萬元，同比下降8.94%。母公司實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入37223萬元，同比增長33.77%，實(shí)現(xiàn)凈利潤5136萬元，同比增長59.46%，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤5606萬元，同比增長86.95%，實(shí)現(xiàn)經(jīng)營性凈現(xiàn)金流量4910萬元，同比增長3.23%。EPS為0.205元。（1）公司醫(yī)藥工業(yè)毛利率及醫(yī)藥產(chǎn)品主要?jiǎng)┬兔瘦^去年同期均有一定幅度的提高，主要原因是公司的銷售規(guī)模的增長、高毛利率產(chǎn)品銷售的增加以及生產(chǎn)管理水平的提升；（2）上半年銷售費(fèi)用率相比去年有所上升，主要是加大營銷力度增加了產(chǎn)品促銷費(fèi)以及消化OTC廣告費(fèi)用2500萬元；（3）公司所得稅率下降效果上半年開始體現(xiàn)；（4）公司上半年向地震災(zāi)區(qū)捐贈(zèng)藥品物資980萬元影響公司凈利潤的增長幅度。
臨床品種銷售收入持續(xù)增長。報(bào)告期內(nèi)，公司醫(yī)藥工業(yè)實(shí)現(xiàn)銷售收入4.04億元，同比增長33.53%；公司七大重點(diǎn)品種開票3.33億元，同比增長27.7%，純銷3.30億元，同比增長41.7%。分品種來看，桂枝茯苓膠囊、天舒膠囊、抗骨增生膠囊、腰痹痛膠囊、散結(jié)鎮(zhèn)痛膠囊、金振口服液、熱毒寧注射液實(shí)現(xiàn)銷售分別較去年同期增長了11%、7%、26%、68%、42%、23%、87%。核心產(chǎn)品桂枝茯苓膠囊因乳腺小葉增生、慢性前列腺炎、前列腺增生等新適應(yīng)癥獲得批準(zhǔn)，臨床增量開始顯現(xiàn)，6月增長較快，同比增長28.2%，我們認(rèn)為下半年還會(huì)保持這個(gè)增長勢(shì)頭。
熱毒寧注射液顯現(xiàn)出巨大的增長潛力。熱毒寧注射液由于療效確切，不良反應(yīng)率僅0.38%，遠(yuǎn)低于普通注射劑的不良反應(yīng)發(fā)生率，得到臨床醫(yī)生的認(rèn)可，銷售收入增長非常迅猛，上市后持續(xù)保持100%以上的增速，在市場對(duì)中藥注射液仍存在巨大疑慮的背景下，熱毒寧的市場表現(xiàn)充分證明了優(yōu)質(zhì)企業(yè)的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品對(duì)市場負(fù)面因素的消化能力。隨著下半年該產(chǎn)品銷售旺季的來臨，銷售規(guī)模還將進(jìn)一步快速增長，有望快速突破億元；而且該產(chǎn)品僅覆蓋了600余家醫(yī)院，還有巨大的拓展空間。我們認(rèn)為，熱毒寧注射液在未來有望成為公司的第一大品種。
換一個(gè)角度看待OTC銷售。公司投入了2500余萬元的廣告費(fèi)用，借助六味地黃軟膠囊涉足OTC市場，1-5月份實(shí)現(xiàn)銷售3860萬元。從銷售數(shù)據(jù)來看，OTC市場回報(bào)確實(shí)低于預(yù)期，部分投資者也對(duì)康緣藥業(yè)涉足OTC市場有所質(zhì)疑。但我們認(rèn)為，康緣涉足OTC市場一方面有助于完善公司的業(yè)務(wù)模塊，兩條腿走路；另一方面OTC創(chuàng)出的品牌效應(yīng)對(duì)于處方藥銷售是非常有益的。
桂枝茯苓膠囊FDA認(rèn)證開展順利。公司積極推進(jìn)桂枝茯苓膠囊的FDA認(rèn)證進(jìn)程，2008年的目標(biāo)是爭取完成II期臨床試驗(yàn)。目前，II期臨床試驗(yàn)全部病例已經(jīng)入組，目前正在進(jìn)行病例的研究觀察。我們認(rèn)為，中藥產(chǎn)品的FDA認(rèn)證將是一個(gè)耗資巨大、時(shí)間漫長的過程，短期內(nèi)很難給公司產(chǎn)生效益，但從長遠(yuǎn)發(fā)展來看，還是會(huì)給公司帶來實(shí)質(zhì)性的幫助。
新產(chǎn)品的不斷推出為公司可持續(xù)發(fā)展奠定基礎(chǔ)。作為現(xiàn)代中藥企業(yè)的典范，康緣積累了較強(qiáng)的產(chǎn)品研發(fā)優(yōu)勢(shì)。今年，公司鞏固了第二輪研發(fā)成果，并加快第三輪科研開發(fā)。我們預(yù)計(jì)，婦科、骨科、心血管以及腫瘤科今年均有新品種獲準(zhǔn)上市，其中銀杏內(nèi)脂和痛安注射液值得關(guān)注；到2010年，公司還將有7個(gè)重點(diǎn)新藥上市，其中驚天寧、藤黃酸注射液分別有望在2009、2010年上市?？稻壦帢I(yè)新產(chǎn)品的不斷推出，為公司構(gòu)建了強(qiáng)大的產(chǎn)品群，為可持續(xù)性發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。
投資建議。公司發(fā)展戰(zhàn)略清晰，左手營銷、右手創(chuàng)新，競爭優(yōu)勢(shì)非常明顯，未來將保持較快的速度發(fā)展。我們維持公司未來三年的經(jīng)營業(yè)績預(yù)測，預(yù)計(jì)2008、2009和2010年EPS分別為0.54、0.78和0.96元。對(duì)應(yīng)的動(dòng)態(tài)市盈率分別為39.6、27.4和22.2倍，估值上雖然存在一定的壓力，但我們認(rèn)為優(yōu)質(zhì)公司理應(yīng)享受高估值，我們繼續(xù)維持公司股票"買入"的投資評(píng)級(jí)。
主要不確定性。公司新藥研發(fā)和上市速度不確定。




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