主題：康緣藥業(yè)不改長期看好趨勢

　中藥注射劑大勢不改
　　09年中藥注射劑整體銷售都會(huì)受到不良反應(yīng)事件的沖擊，但中藥注射劑本身質(zhì)量控制和標(biāo)準(zhǔn)的提高以及正確使用將使不良反應(yīng)發(fā)生率大幅降低，隨著市場信心的恢復(fù)，半年到一年之后中藥注射劑的使用將逐步恢復(fù)到正常水平。而且國內(nèi)現(xiàn)有中藥注射劑一百多種，生產(chǎn)廠家400多家，如果能通過藥品再評(píng)價(jià)清理一批質(zhì)量低下的注射劑，市場的集中度將提高，市場份額將集中到步長、麗珠利民、康緣等企業(yè)手中，像熱毒寧這樣的高品質(zhì)注射劑產(chǎn)品將從中受益。由于銷售前景暫不明朗，我們也暫時(shí)下調(diào)熱毒寧的銷售預(yù)期，預(yù)計(jì)09年銷售增長約20%，同時(shí)將增發(fā)項(xiàng)目產(chǎn)生收益的時(shí)間向后推遲一年。
　　剝離商業(yè)發(fā)展分銷多手段促盈利
　　熱毒寧的光輝暫被遮掩，但公司仍有一些亮點(diǎn)值得關(guān)注。08年10月份，公司通過出售子公司康緣商業(yè)78.82%的股權(quán)成功剝離了商業(yè)資產(chǎn)，從而能更專注于高毛利的工業(yè)主業(yè)。雖然每年減少了幾百萬的凈利潤，但由于商業(yè)占用的資金較大，剝離后公司現(xiàn)金流狀況將明顯改善。由于分銷的費(fèi)用率約為臨床推廣費(fèi)用率的一半，分銷的快速增長意味著公司盈利水平的提高。目前公司商務(wù)和C類終端線有銷售人員約100人，公司計(jì)劃將這條線的銷售人員擴(kuò)增到300人，可以預(yù)計(jì)，未來公司的分銷業(yè)務(wù)將快速發(fā)展。在主要產(chǎn)品毛利率維持穩(wěn)定的前提下，公司的銷售凈利率將大幅提高。
　　盈利預(yù)測與投資建議
　　預(yù)計(jì)公司08-10年的營業(yè)總收入分別為11.7億元、10.7億元和13億元，歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為1.4億元、1.9億元和2.5億元，以總股本2.66億元計(jì)，08-10年EPS分別為0.53元、0.73元和0.94元，三年凈利潤復(fù)合增長率為32.8%。目前公司僅面臨暫時(shí)的困難，我們依然看好公司的基本面，雖然下調(diào)了業(yè)績盈利預(yù)測，但維持對(duì)公司的"增持"評(píng)級(jí)。


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